<<
>>

Розділ 20 і ПРОВЕДЕННЯ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ: ЗАВДАННЯ ТА ЦІЛІ

У попередніх розділах ми бачили, як ФРС може застосовувати свої важелі для впливу на пропозицію грошей. Хоча уже зазначалося, що проведення (планування і реалізація) монетарної політики є неточною процедурою, дослідження поведінки ФРС у проведенні монетарної політики підштовхує до важливого запитання: за тих важелів, що є в розпорядженні ФРС, наскільки добре може вона насправді контролювати пропозицію грошей?

Щоб дати відповідь на це запитання, ми оглянемо цілі, які висуває ФРС щодо монетарної політики, та її стратегію для досягнення цих цілей.

З’ясувавши цілі та стратегію, ми зможемо оцінити проведення ФРС монетарної політики у минулому, сподіваючись, що це дасть нам повне розуміння того, куди може прямувати монетарна політика у майбутньому.

ЦІЛІ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ

Шість основних пунктів постійно називаються керівництвом Федеральної резервної системи, коли воно обговорює цілі монетарної політики: 1) висока зайнятість; 2) економічне зростання; 3) стабільність цін; 4) стабільність процентних ставок; 5) стабільність на фінансових ринках; 6) стабільність на валютних ринках.

t

і              \'

Висока зайнятість

і

Закон про зайнятість 1946 р. та Закон про повну зайнятість і збалансоване зростання 1978 р. (звичайно називають законом Гемфрі — Гокінса) доручає уряду США забезпечення високої зайнятості відповідно до стабільного рівня цін. Високий рівень зайнятості — достойна мета з двох основних причин: (1) протилежна до високої зайнятості ситуація викликає багато людських страждань, сім’ї терплять фінансові труднощі, втрачається особиста самоповага, збільшується кількість злочинів (хоча цей останній висновок дуже суперечливий); (2) коли рівень безробіття високий, то в економіці наявні не лише не залучені у виробництво працівники, але також і невикористовувані ресурси (закриті фабрики і бездіяльне устаткування), що призводить до втрат в обсягах продукції (нижчого ВНП).

Хоч відомо, що високий рівень зайнятості дуже бажаний, наскільки високим він повинен бути? За якого рівня можна сказати, що економіка працює за повної зайнятості? Початково може здаватися, що повна зайнятість має місце за того рівня, коли жодний із робітників не позбавлений робочого місця, тобто безробіття дорівнює нулеві. Проте таке визначення залишає поза увагою той факт, що певна частина безробіття, що називається фрикційним, є вигідною для економіки. Наприклад, коли працівник вирішує шукати кращого робочого місця, він, можливо, буде безробітним протягом певного періоду під час пошуку роботи. Робітники часто вирішують добровільно залишити роботу, щоб тимчасово займатися іншими видами діяльності (виховувати дітей, подорожувати, повернутися до школи), і коли вони вирішують повернутися на ринок праці, то знову для них потрібен певний час, щоб знайти придатну роботу. Вигода від існування певного безробіття нагадує вигоду від ненульового відсотка не зданих квартир на ринку житла по найму. Багато з вас, хто шукав житло по найму, виявляв, що коли відсоток не зданих по найму квартир на ринку дуже низький, то вам нелегко буде знайти придатне житло.

Отже, метою високого рівня зайнятості повинен бути не нульовий рівень безробіття, а радше рівень, що перевищує нуль, але відповідає повній зайнятості, за якої попит на працю дорівнює пропозиції праці. Економісти називають цей рівень зайнятості природним рівнем безробіття.

Хоча це визначення звучить чітко і авторитетно, але воно залишає без відповіді складне питання: яка норма безробіття відповідає повній зайнятості? В окремих випадках само собою зрозуміло, що норма безробіття надвисока. Наприклад, норма безробіття понад 20 % у роки «великої депресії», як відомо, була надвисокою. На початку 1960-х років, з іншого боку, економісти вважали, що прийнятним був рівень безробіття у 4%. Цей рівень, можливо, був надто низьким, бо вів до прискорення інфляції. Поточні оцінки природного рівня безробіття визначають його в межах 6 %, але навіть ця оцінка є об’єктом для сумнівів та незгод.

Крім того, цілком можливо, що відповідна урядова політика, така, як забезпечення кращою інформацією про вільні робочі місця або програми перепідготовки, зменшить природний рівень безробіття.

Економічне зростання

Мета усталеного економічного зростання тісно пов’язана із метою високого рівня зайнятості, бо підприємства більше інвестують у капітальне устаткування задля підвищення продуктивності: економічне зростання має місце тоді, коли безробіття низьке. Навпаки, якщо рівень безробіття високий і фабрики бездіяльні, то фірма не відшкодовує коштів, вкладених у додаткове устаткування та машини. Хоча ці дві цілі тісно пов’язані, політика може конкретно орієнтуватися на стимулювання економічного зростання через пряме заохочення фірм інвестувати або заохочення людей заощаджувати, що забезпечує фірмам більші кошти для вкладень. По суті, мету політики Р. Рейгана було сформульовано з позиції концепції економіки пропозиції, яка б сприяла прискоренню економічного зростання шляхом створення сприятливого податкового клімату для підприємств, які інвестують у машини та устаткування, і для середнього платника податків, щоб він міг більше заощаджувати.

Стабільність цін

Протягом двох минулих десятиліть американська громадськість і професійні економісти більше дізналися про соціальні та економічні втрати від інфляцї. Вони почали більше цікавитися стабільним рівнем цін як метою економічної політики. Цінова стабільність бажана, бо зростаючий рівень цін (інфляція) створює стан невизначеності в економіці. Наприклад, інформацію, що вміщена у цінах товарів і послуг, важче тлумачити, коли загальний рівень цін змінюється, і тоді прийняття рішень споживачами, фірмами та урядом може стати складною справою. Крайнім випадком нестабільних цін є гіперінфляція, зокрема та, що мала місце в Німеччині в 1921 — 1923 рр. В останні два роки гіперінфляції ділова активність у Німеччині (виміряна за допомогою ВНП) різко впала внаслідок втрат, викликаних зростаючим рівнем цін. Інфляція також утруднює планування на майбутнє.

Значно важче вирішити, скільки коштів слід відкласти, щоб оплатити навчання ваших дітей у коледжі, в інфляційному середовищі. Насамкінець, інфляція може загострювати соціальну напруженість у суспільстві: може виникати конфлікт, бо кожна група в суспільстві конкуруватиме з іншою групою, щоб упевнитися, що її заробітна плата підтримується в межах зростаючого рівня цін.

Стабільність процентних ставок

Стабільність процентних ставок є бажаною, бо коливання процентних ставок може створювати стан невизначеності в економіці, що зробить планування майбутнього дуже складною справою. Коливання процентних ставок, що впливає на готовність споживачів купувати житлові будинки, наприклад, може не лише зробити складнішим прийняття рішення, коли купити будинок, але й зробити складнішим для будівельних фірм планування, скільки будинків варто збудувати. ФРС може також захотіти загальмувати тенденцію підвищення процентних ставок з ряду причин, що обговорювалися у розділі 17. Така тенденція в динаміці процентних ставок викликає велику ворожість до ФРС і веде до вимог урізання влади ФРС.

Стабільність фінансових ринків

Певною причиною для створення Федеральної резервної системи було те, що вона мала забезпечити стабільнішу фінансову систему. Одним із шляхів, за допомогою яких ФРС забезпечує стабільність, є запобігання фінансовій паніці (зокрема банківській паніці) через роль кредитора останньої надії. Знайомлячись із змістом підручника, ми бачили, що ФРС виконувала цю роль неодноразово протягом минулих двадцяти років.

Стабільність фінансових ринків також забезпечується через стабільність процентних ставок, бо коливання цих ставок створює велику невизначеність для фінансових інституцій. Збільшення процентних ставок викликає великі втрати капіталу по довгострокових облігаціях і заставних — втрати, що можуть спричинити банкрутство фінансових закладів, які володіють такими цінними паперами. В останні роки коливання процентних ставок стали особливо складною проблемою для ощадних і позичкових асоціацій і взаємних ощадних банків, багато з яких, як ми бачили, потрапили в скрутне фінансове становище.

Стабільність на валютних ринках

Зі зростанням значення зовнішньої торгівлі в економіці США вартість долара стосовно інших валют стала основним об’єктом уваги для ФРС. Як побачимо в розділах 21 і 22, зростання вартості долара робить американську промисловість менш конкурентоспроможною порівняно із зарубіжною, в той час як падіння вартості долара стимулює інфляцію в США. Крім того, запобігання значним коливанням вартості долара полегшує фірмам та індивідам планувати наперед купівлю або продаж товарів за кордоном. Отже, стабілізація динаміки курсу долара на валютних ринках розглядається як поважна мета монетарної політики.

t

Конфлікт цілей

Незважаючи на те, що багато із зазначених цілей відповідають одна одній,— висока зайнятість поєднується з економічним зростанням або стабільність процентних ставок зі стабільністю фінансових ринків,— проте не завжди таке поєднання має місце. Мета досягнення стабільності цін часто суперечить таким цілям, як стабільність процентних ставок і висока зайнятість у короткостроковому періоді. Коли, наприклад, економіка перебуває у фазі піднесення і безробіття зменшується, то і інфляція, і процентні ставки можуть почати зростати. Якщо ФРС намагатиметься запобігти зростанню процентних ставок шляхом купівлі облігацій, пропонуючи вищі ціни на них і, отже, примушуючи процентні ставки падати, то наслідком купівлі на відкритому ринку

стане зростання грошової маси і пропозиції грошей, що стимулюватиме інфляцію. З іншого боку, якщо ФРС уповільнить зростання пропозиції грошей, щоб відвернути інфляцію, то в короткостроковому періоді і fefC процентні ставки, і безробіття можуть зрости. Конфлікт цілей, отже, ставить ФРС перед рядом важливих рішень. Ми повернемося до питання про те, ?як ФРС повинна вибирати між протилежними цілями, в подальших розділах, де досліджуватиметься вплив монетарної політики на економіку.

СТРАТЕГІЯ ФРС: ВИКОРИСТАННЯ МОНЕТАРНИХ ЗАВДАНЬ

ФРС прагне досягнути стабільності цін у поєднанні з високою зайнятістю, але прямо впливати на ситуацію не може.

ФРС має набір важелів (операції на відкритому ринку, зміни в дисконтній ставці та в резервних вимогах), що можуть впливати на ситуацію непрямо після певного проміжку часу (як правило, більше як рік). Якщо ФРС чекатиме, щоб побачити, який буде рівень цін і зайнятість через рік, то буде надто пізно, щоб вносити будь-які поправки в політику,— помилки стануть непоправними.

Отже, ФРС застосовує різну стратегію для проведення монетарної політики, вибираючи змінні, що лежать між її важелями і досягненням її цілей. План гри ФРС (окреслено на графіку 20.1) такий: після прийняття рішення про свої цілі у сфері зайнятості і цін, вона вибирає набір змінних, щоб «прицілитися». їх називають проміжними завданнями. До них належать грошові агрегати (МІ, М2 або М3) або процентні ставки (коротко- або довгострокові), які прямо впливають на зайнятість і на рівень цін. Проте навіть на ці безпосередні завдання ФРС прямо не впливає через свої важелі проведення політики. Отже, вона вибирає інший набір змінних для націлювання. їх називають поточними завданнями. Це агрегати резервів (резерви, власні резерви, грошова маса або власна грошова маса) чи процентні ставки (федеральна резервна ставка або ставка по векселях Скарбниці), які чутливіші до важелів ФРС. (Згадайте, що власні резерви дорівнюють сумі резервів мінус взяті в позику резерви (сума дисконтних позичок); власна грошова маса — це грошова маса мінус взяті в позику резерви; і федеральна резервна ставка — це процентна ставка на кошти, що позичені банками один одному на ніч) 1.

1 Існує деяка двозначність: називати певну змінну поточним чи проміжним завданням. Окремі економісти вважають, що грошова маса і ставка по векселях Скарбниці є можливими проміжними завданнями, навіть коли вони можуть функціонувати як поточні завдання також. Крім того, якщо ФРС хоче досягнути стабільності процентних ставок, тоді процентна ставка може розглядатися і як мета, і як планове завдання.

щ

Поточні завдання

Стратегія ФРС

Знаряддя ФРС

Агрегати резервів (резерви, власні резерви, грошова маса, власна грошова маса) Процентні ставки (федеральна резервна ставка або ставка

Операції на відкритому ринку Дисконтна політика Резервні вимоги

по векселях Скарбниці)

Графік 20.1. Стратегія ФРС

¦ї

сгс

со

Висока зайнятість Стабільність цін Стабільність фінансових ринків тощо

а

Si

о

Грошові агрегати (МІ, М2, М3) Процентні ставки (кор откос т рок ов і, довгострокові)

Проміжні завдання

Результат націлювапня на пропозицію грошей


ФРС проводить цю стратегію, оскільки легше досягати певної мети, націлюючись на конкретні завдання, ніж прямувати навпростки до цілі. Через застосування проміжних і поточних завдань можна швидше дійти висновку, чи правильна політика ФРС, ніж чекати доти, доки не побачимо кінцевого результату впливу цієї політики на зайнятість і на рівень цін [71]. За аналогією, HACA застосовує стратегію використання завдань, коли намагається послати космічний корабель на Місяць. HACA перевірятиме, чи космічний корабель летить по правильній траєкторії, коли залишає атмосферу (ми можемо думати, що це «поточне» завдання HACA). Якщо космічний корабель вийде за межі траєкторії на цій стадії, то спеціалісти HACA будуть вивіряти його відхилення (політичний важіль), щоб повернути назад на встановлену траєкторію. HACA може перевіряти позицію космічного корабля знову на півшляху до Місяця (проміжне завдання HACA) і, коли потрібно, зробити поправку на середині шляху.

Стратегія ФРС працює в такий же спосіб. Припустімо, що цілі ФРС щодо зайнятості і рівня цін перебувають у відповідності з 5 %-ним темпом зростання номінального ВНП Якщо ФРС вважає, що 5 %-ний темп зростання номінального ВНП буде досягатися за рахунок 4 %-го темпу зростання М2 (проміжне завдання), який, у свою чергу, досягатиметься за рахунок 3,5 %-го темпу зростання грошової маси (поточне завдання), то ФРС проводитиме операції на відкритому ринку (її знаряддя), щоб досягнути вказаного темпу зростання грошової маси. За кілька днів після запровадження цієї політики ФРС може виявити, що грошова маса зростає надто повільно, скажімо, 2 %-ним темпом. Тоді вона може скоригувати цей надто повільний темп шляхом розширення суми купівлі на відкритому ринку. Трохи пізніше ФРС побачить, як її політика впливатиме на темп зростання пропорції грошей. Якщо М2 зростає надто швидко, скажімо, 7 %-ним темпом, тоді ФРС може вирішити зменшити купівлю на відкритому ринку або застосувати продаж на відкритому ринку, щоб зменшити темп зростання агрегату М2.

Графік 20.2. Результат націлювапня на пропозицію грошей.

Націлювання ФРС на пропозицію грошей у точці М* вестиме до коливань процентної ставки між г\' та г" внаслідок переміщення крц- вої попиту на гроші між М*1 ІЛГ .

Процентна ставка, і

\'мd"

Кількість грошей

У своїй стратегії ФРС (як це зображено на графіку 20.1) застосовує поточні і проміжні завдання для спрямування монетарної політики (космічний корабель) у напрямі досягнення обраної мети. Після визначення методів проведення політики встановлюється поточне завдання (таке, як грошова маса, що її ФРС може контролювати достатньо прямо) з метою спрямувати монетарну політику в напрямі досягнення проміжного завдання — певного темпу зростання пропозиції грошей. Корекція інструментів проведення політики може бути зроблена вже в ході процесу, коли ФРС побачить, що відбувається з її проміжним завданням. Отже, ФРС спрямовує монетарну політику так, що досягатиме цілей високої зайнятості і стабільності цін (корабель досягає Місяця).

ВИБІР ЗАВДАНЬ

Як ми бачимо з графіка 20.1, існує два різних види цільових величин: 1) процентні ставки і (2) агрегатні величини (грошові агрегати і агрегати резервів). У прикладі, поданому вище, ФРС вибрала 4 %-ний темп зростання агрегату М2, щоб досягнути 5 %-го темпу зростання номінального ВНП. ФРС могла б вибрати зниження процентної ставки по тримісячних векселях Скарбниці, скажімо, до 8 %, щоб досягнути цієї ж мети. Чи може ФРС вибрати досягнення обох цих завдань одночасно? Відповідь: «ні». Застосування аналітичного інструментарію попиту і пропозиції до аналізу грошового ринку, що вміщений у розділі 6, пояснює, чому ФРС повинна вибирати між одним та інщим.

Спершу розглянемо, чому монетарне сукупне завдання викликає втрату контролю над процентною ставкою. На графіку 20.2 розміщені криві попиту і пропозиції для грошового ринку. Хоча ФРС сподівається, що крива попиту на гроші перебуває в Md*, насправді ця крива коливається між Md’ і Md” внаслідок несподіваних збільшень або зменшень в обсязі виробництва чи змін у рівні цін. Крива попиту на гроші може також несподівано переміщуватися, тому що можуть

Ms"

Процентна ставка, і

Завдання з процентної "ставки, г*

%Md

М\'

М‘

ft

tf

Результат націлюваппя па процептну ставку

м

Кількість грошей

Графік 20.3. Результат націлюваппя па процептну ставку.

Націлювання ФРС на процентну ставку у точці г* вестиме до коливань пропозиції грошей між М\' та М" внаслідок переміщень кривої попиту на гроші між м*\' і Af1".

змінитися настрої індивідів щодо володіння облігаціями проти грошей. Якщо завданням ФРС щодо сукупного грошового агрегату є 4 %-ний темп зростання М2, то наслідком стане пропозиція грошей М*, і процентна ставка буде в точці і*. Проте, як видно із графіка, переміщення кривої попиту на гроші між Ma‘ та Md” матиме результатом процентну ставку, що коливається між і1 та і”. Досягнення грошового сукупного завдання означає, що процентні ставки будуть коливатися.

Графік 20.3 містить криві попиту і пропозиції, які показують наслідки досягнення процентною ставкою точки г*. ФРС планує, що крива попиту на гроші перебуватиме в точці Md\\ але вона переміщується між М+ і Md" через несподівані зміни в обсягах виробництва, рівні цін або в настроях населення щодо володіння грошима. Якщо крива попиту переміститься до Mdgt;, тоді процентна ставка почне падати нижче і*, і ціна облігацій зросте. Щоб досягнути завдання з процентної ставки, ФРС запобігатиме падінню процентної ставки шляхом продажу облігацій, що зменшить їхню ціну, а процентна ставка повернеться до попереднього рівня. ФРС застосовуватиме продаж на відкритому ринку доти, доки пропозиція грошей не зменшиться до М% за якої точка рівноважної процентної ставки знову перебуває в і*. З іншого боку, якщо крива попиту переміщується до Md" і процентна ставка повзе вгору, то ФРС може утримувати процентні ставки від зростання шляхом купівлі облігацій, стримуючи їхні ціни від падіння. ФРС здійснюватиме купівлю на відкритому ринку доти, доки пропозиція грошей не збільшиться до Ms" і рівноважна процентна ставка не буде в г* Отже, суворе дотримання ФРС завдання щодо процентної ставки веде до коливання пропозиції грошей, а також коливань агрегатів резервів (таких, як грошова маса).

Висновок з аналітичного застосування попиту і пропозиції полягає в тому, що процентна ставка і сукупні завдання щодо грошей є несумісними: ФРС може дотримуватися одного або іншого завдання, але не може водночас дотримуватися обох. Оскільки доводиться вибирати між цими завданнями, то нам потрібно виявити, які критерії слід застосувати, щоб розв’язати дилему цільового завдання.

Критерії для вибору проміжних завдань

Стратегія ФРС щодо застосування завдань містить три критерії для вибору проміжного завдання: воно має вимірюватися, воно повинне контролюватися ФРС і воно повинне мати прогнозований вплив на поставлену мету.

Вимірювапість. Швидке і точне вимірювання змінної проміжного завдання потрібне, бо проміжне завдання буде корисним лише тоді, коли воно сигналізуватиме, що політика ФРС відійшла від наміченої траєкторії швидше, ніж передбачає мета. Який сенс для ФРС планувати і дотримуватися 4 %-го темпу зростання М2, якщо у неї відсутній точний і швидкий метод вимірювання М2? Дані по грошових агрегатах отримують після двотижневої затримки, а дані по процентних ставках надходять без затримки. Дані по такій цільовій змінній, як ВНП, збираються щоквартально і стають доступними через місяць. Крім того, дані по ВНП менш точні, ніж дані по грошових агрегатах або процентних ставках. Тому проміжними цілями, що можуть забезпечити чіткіші сигнали про стан політики ФРС, ми обиратимемо грошові агрегати або процентні ставки, а не ВНП.

На перший погляд здається, що процентні ставки легше вимірювати, ніж грошові агрегати, і тому вони корисніші як проміжні завдання. Дані по процентних ставках не лише швидше доступні, ніж грошові агрегати. Ці дані також вимірюються точніше і рідко переглядаються та уточнюються у порівнянні з грошовими агрегатами, які є об’єктом досить частих переглядів і уточнень, що зазначалося у розділі 2. Проте, як ми дізналися у розділі 4, та процентна ставка, що швидко і точно вимірюється,— номінальна процентна ставка,— є недостатнім показником реальної вартості отримання позички. Цей показник звичайно говорить нам про те, що станеться з ВНП. Реальна вартість отримання позички точніше вимірюється реальною процентною ставкою, тобто процентною ставкою, скоригованою на сподівану інфляцію (гг — і - тсе). На жаль, реальну процентну ставку вимірювати дуже важко, бо немає прямого методу вимірювання сподіваної інфляції. Оскільки і для процентної ставки, і для грошових агрегатів існують проблеми з їх вимірюванням, то не ясно, чи варто віддавати одному з них перевагу як проміжному завданню.

Коптрольовапість. ФРС повинна бути спроможною здійснювати ефективний контроль над змінною, щоб остання виступила як корисне завдання. Якщо ФРС не може контролювати проміжне завдання, знаючи при цьому, що воно вийшло за контрольовані межі, то діяльність ФРС втрачає сенс, адже вона не має способів скоригувати виконання завдання. Окремі економісти твердили, що як проміжне завдання повинен використовуватися номінальний ВНП. Проте, оскільки ФРС має незначний прямий контроль над номінальним ВНП, цей показник не забезпечуватиме достатню інформацію, якою мірою ФРС слід застосовувати свої методи проведення політики. ФРС реально має достатній контроль над грошовими агрегатами і процентними ставками.

Наш аналіз процесу встановлення пропозиції грошей і методів ФРС для проведення політики показує, що ФРС справді може справляти могутній вплив на пропозицію грошей, хоча її контроль не досконалий. Ми також бачили, що операції на відкритому ринку можуть прямо використовуватися для встановлення процентних ставок через вплив на ціну облігацій. Оскільки ФРС може прямо встановлювати процентні ставки, хоча не може повністю контролювати пропозицію грошей, то може здаватися, що процентні ставки домінують над грошовими агрегатами по такому критерію, як контрольованість. Проте ФРС не може встановлювати реальні процентні ставки, бо вона не має контролю над сподіваннями, що індукують інфляцію. Отже, знову доходимо висновку, що не можна віддати перевагу процентним ставкам над грошовими агрегатами як проміжному завданню, або навпаки.

Здатність до прогнозованого впливу па цілі. Найважливішою характеристикою змінної має бути її корисність як проміжного завдання, тобто ця змінна повинна мати передбачуваний вплив на мету. Якщо ФРС може точно і швидко виміряти ціну чаю в Китаї, але не може повністю контролювати його ціну, то що це дасть? ФРС не може використовувати ціну чаю в Китаї, щоб впливати на безробіття або на рівень цін у США. Оскільки здатність впливати на цілі є критично важливою для корисності проміжного цільового завдання, то зв’язок пропозиції грошей і процентних ставок з цілями — обсягом національного виробництва, зайнятістю і рівнем цін — виступає об’єктом гострої полеміки серед професійних економістів. Практика, здається, засвідчує тісніший (передбачуваніший) зв’язок цих цілей з пропозицією грошей,

ніж з процентними ставками. Отже, надається певна перевага використанню грошових агрегатів як проміжних завдань. Ми проаналізуємо практику з цього питання ширше в розділі 27.

Критерії для вибору поточних завдань

Вибір поточного завдання може грунтуватися на тих же критеріях, що використовуються для оцінки проміжних завдань. І федеральна резервна ставка, і агрегати резервів вимірюються точно і доступні щоденно без будь-якої затримки. Обидва ці показники легко контролюються за допомогою методів проведення монетарної політики, які аналізувалися в попередньому розділі. Коли подивитися на третій критерій, то можна подумати про проміжне завдання як мету для поточного завдання. Поточному завданню, що має більш передбачуваний вплив на найбажаніше проміжне завдання, віддається перевага. Якщо бажаним проміжним завданням буде процентна ставка, то кращим поточним завданням буде величина процентної ставки (наприклад, федеральної процентної ставки), бо процентні ставки тісно пов’язані одна з одною (як ми бачили у розділі 7). З іншого боку, якщо бажаним проміжним завданням буде грошовий агрегат, то наша модель пропозиції грошей з IV частини покаже, що буде віддаватися перевага поточному завданню з грошової маси. Оскільки немає достатньо підстав віддавати перевагу саме процентній ставці, а не агрегатам резервів на основі критеріїв вимірюваності або кон- трольованості, то вибір того, яке поточне завдання є найкращим, грунтується на виборі проміжного завдання (мета для поточного завдання).

ПРОЦЕДУРА ВИРОБЛЕННЯ ФРС ПОЛІТИКИ: ІСТОРИЧНА ПЕРСПЕКТИВА

Добре відома історична приказка: «Дорога до пекла вимощена добрими намірами»,— стосується Федеральної резервної системи тією ж мірою, як і нас з вами. Розуміння цілей Федеральної резервної системи та стратегії, яку вона використовує для досягнення цілей, ще не може сказати нам, як монетарна політика здійснюється фактично. Щоб зрозуміти практичні результати теоретичних підвалин, нам доведеться поглянути на попередню процедуру вироблення ФРС політики: її вибір цілей, методи проведення політики, поточні та проміжні завдання. Ця історична перспектива не тільки покаже нам, як наш центральний банк виконує свої обов’язки, але й допоможе зрозуміти діяльність ФРС і побачити, куди монетарна політика, можливо, прямуватиме в майбутньому.

ПОРАДА

Подальший аналіз процедури вироблення ФРС політики та її вплив на пропозицію грошей забезпечує огляд процесу формування пропозиції грошей та як працюють важелі ФРС, за допомогою яких проводиться відповідна політика. Якщо ми матрімемо глибоке розуміння, як окремі види інструментів впливають на пропозицію грошей, то це буде корисним для критичного огляду матеріалу четвертої частини книжки.

Перші роки: дисконтна політика як основне знаряддя

Коли було створено ФРС, то зміна дисконтної ставки була основним інструментом монетарної політики. В цей час ФРС ще не виявила, що операції на відкритому ринку — могутній метод впливу на пропозицію грошей, і Закон про Федеральну резервну систему ще не передбачав зміни у резервних вимогах. ^ Провідним принципом для проведення монетарної політики було те, що надання по-

»              І              Ч^і              -т і|»иі—j              і_

зичок здійснювалося для «виробничих» цілей, тобто з метою підтримання виробництва товарів і послуг, а згодом — забезпечення резервів для банківської системи, щоб надання цих позичок не було інфляційним [72]. Ця теорія, яка нині повністю дискредитована, стала відома як доктрина реальних векселів. (Вона означала на практиці, що ФРС надавала позички своїм членам — комерційним банкам, КОЛИ BOHPI з’являлися біля дисконтного віконця із «векселем, прийнятнрім для переобліку», тобто позички малиг б сприяти виробництву і продажу товарів і послуг. (Зауважте, що з 1920-х років ФРС не проводріть дисконтнріх операцій цього тріпу). ^Документ ФРС про надання позрічок банкам-членам початково називався ре- дисконтування, бо початкові банківські позичкрі фірмам здійснювали- ся шляхом дисконтування (надання позичок менше) номінальної вартості позрічки, і ФРС дисконтувалй їх знову. (З jracoM, коли акцепт ФРС на «вексель, прийнятний для переобліку», скасовано, позички ФРС банками стали відомі як дрісконти, а процентна ставка по цих позичках — як дисконтна, або облікова ставка. Цю термінологію ми застосовуємо сьогодні, )

?_До кінця першої світової війни політика редисконтування «векселів, прийнятних для переобліку», та утримання процентних ставок на низькому рівні, щоб допомогти Державній скарбниці фінансувати війну, привела до страшенної інфляції. У 1919 та 1920 роках темп інфляції в середньому становрів Ї4 %. ФРС врірішила, що не може далі дотррі- муватріся пасивної політики, прріписуваної доктриною реальнріх векселів, оскількрцвона була несумісною зметою_стабільності цін. Вперше з часу створення ФРС вона прийняла зобов’язання відігравати активну роль в економічному житті. У січні 1920 р. ФРС підвищила дисконтну ставку з 4,75% до 6% — найбільший стрибок ставки в її історії — і фактично підняла цю ставку до 7 % у червні 1920 р. На цьому рівні вона залишалася до травня 1921 р. Наслідком такої політики стало різке падіння пропозиції грошей і особливо гострий спад у 1920 — 1921 рр. Хоча вину за цю важку рецесію можна покласти на ФРС, в одному відношенні політика ФРС була успішною._Дісля початкового падіння рівня цін темп інфляції дійшов до нуля, торуючи шляхадля процвітаючих, бурхливих 20-х років.

Відкриття операцій на відкритому ринку

На початку 1920-х років сталася особливо важлива подія — ФРС випадково відкрила операції на відкритому ринку. Коли ФРС була створена, то її доход надходив виключно за рахунок процентів, які вона отримувала на дисконтні позички, надані банкам — членам ФРС. Після спаду 1920—1921 рр. обсяг дисконтних позичок драматично зменшився, і ФРС потрапила в скрутне становище. Вона розв’язала цю проблему шляхом купівлі цінних паперів, що дають доход. Коли це сталося, то ФРС виявила, що резерви у банківській системі зросли, і відбулося багаторазове розширення банківських позичок та депозитів. Цей результат ниніадля нас очевидний (ми з’ясували процес багаторазового створення банківських депозитів у розділі 14), але для ФРС у той час це було відкриттям. Цародився новий метод монетарної політики, який з кінця 1920-х років став наймогутнішим в арсеналі ФРС.

«Велика депресія»

Бум на фондовій біржі у 1928 і 1929 роках створив дилему для ФРС. Вона хотіла уповільнити цей бум через підвищення облікової ставки, але це робилося так неохоче, бо означало підвищення процентнріх ставок для фірм і індивідів, які малрі «законні» потребрі у кредитах. (ФРС ще не мала повноважень встановлювати гранрічні норми резер- внріх вимог, як це робріться сьогодні). ?Врешті-решт у серпні_1929 р. ФРС підвищила дрісконтну _ставку, та було вже надто пізно. Спекулятивні надлишкрі уже склалися на ринках, тожрдей крок ФРС лише прискорив крах фондової біржі і допоміг економіці рповзти у спад. У розділі 16 аналізувалися грубі помрілкрі ФРС з 1930 по 1933 рік, колрі її невміння відіграти роль кредитора останньої надії призвело більш як третину комерційних банків у СІЛА до розорення. ^Результатом безпрецедентного падіння пропозиції грошей в цей період, як вважає багато економістів, стало посилення спаду, який ніколи не бував таким глибоким до того і не повторювався пізніше.

Резервні вимоги як метод проведення політики

Поправка Томаса до Закону про регулювання сільського господарства (1933 р.) надала Раді керуючих надзвичайну владу—змінювати резервні вимоги за згодою президента США. В законі 1935 р. про банки ця^влада була розширена, і ФРС дозволяється змінювати резервні вимоги односторонньо, без згоди президента.

, Перше застосування резервних вимог як методу монетарного контролю довело, що ФРС здатна збільшити кількість грубих помилок, яких вона допустилася під час банківської паніки на початку 1930-х років. До кінця 1935 р. башш збільшили свої надлишкові резерви до безпрецедентних рівнів. Це була розумна стратегія з боку банків, що враховувала їхнє становище у Т930—1933 рр.,| коли ФРС нєГзавжди виконувала призначену їй роль кредитора останньої надії. (Банкіри тепер зрозуміли, що їм доведеться захищатися самим від масового вилучення вкладів із банку шляхом нагромадження суттєвих сум надлишкових резервів. ?ФРС розглядала ці надлишкові резерви як пррікрість, що утруднює їй контроль за грошовим обігом. Зокрема ФРС турбувало, що ці надлишкові резерви можна надавати в позичку і викликати «неконтрольоване збільшення кредиту в майбутньому»[73].

Щоб вдосконалити кредитно-грошове регулювання, ФРС підвищила резервні вимоги у три етапи: серпень 1936 p., січень 1937 р, і травень 1937 р. Результатом цріх кроків, як можна сподіватися з нашої моделі пропозиції грошей, стало уповільнення зростання грошової маси у кінці 1936_р. і фактрічне падіння в 1937 р. Стад 1937—1938 pp., що почався у травні 1937 p., був глрі6окрім і особливо засмутив американську громадськість, бо навіть на самому його початку безробіття було нестерпно високим. Хому здавалося, що ФРС не лише несе провріну за страждання під час «великої депресії» 1929—1933 pp., але Іце поглиблює завдану тоді рану. Здавалося, що ФРС також відповідає за невдачі наступного пожвавлення. Катастрофічний досвід ФРС зі зміною резервних вимог зробив її рбережнішою у використанні цього методу.

Воєнні фінанси і підтримання процентних ставок:

1942 — 1951 рр.

Зі вступом США в другу світову війну наприкінці 1941 р. урядові видаткрі різко зросли, і, щоб їх фінансуватрі, Державна скарбниця випустила величезну кількість облігацій. ФРС погодилася допомогти Скарбниці здешевити видатки, пов’язані з війною, через під-

              f              4              1              -д- . .

тримання процентних ставок на низькому рівні, що переважав до війни: 3/8 від 1 % по векселях Скарбниці та 2,5 по довгострокових облігаціях Скарбниці. Щороку, колрі процентні ставки зростали понад ці рівні і ціни облігацій почрінали падати, ФРС здійснювала купівлю на відкритому ринку. Отже, ФРС підвищувала курси облігацій і опускала знову процентні ставки. ФРС насправді випустила свій контроль над монетарною політикою, щоб задовольняти фінансові потреби уряду. Результатом стало значне перетворення боргових зобов’язань у гроші і швидке зростання грошової маси та пропозиції грошей.

По закінченню війни ФРС продовжувала штучно підтримувати процентні ставки. Оскільки існував лише незначнРій тиск на них у напрямі зростання, ця політика ФРС не привела до вибухового зростання пропозиції грошей, і^олрі у 1950 р. почалася корейська війна, процентні ставки поповзли вгору, і ФРС виявила, що змушена збільшувати грошову масу. Оскільки інфляція почала наростатрі і індекс спожрівчріх цін зріс до 8 % між 1950 р. та 1951 p., ФРС виріншла, що настав час підтвердріти свій контроль над монетарною політикою, відмовившись від підтррімання процентних ставок. ^Іолеміка між ФРС та Державною скарбницею, яка бажала утррімання процентних ставок на низькому рівні, що зменшувало її видатки на сплату процентів, часом була дуже гострою. У березні 1951 р. ФРС та міністерство фінансів уклали угоду,, в якій відмовилися від підтримання ставок на низькому рівні, але ФРС пообіцяла, що не дозволить їм стрімко зростати. Після обрання Ейзенхауера президентом США у 1952 р. ФРС була надана повна свобода в досягненні цілей її монетарної політики.

Націлювання на умови грошових ринків:

1950-і та 1960-і роки

Коли свобода ФРС була відновлена, її керівництво в особі У. Мартіна дійшло висновку, що монетарна політика має грунтуватися на інтуїтивній розсудливості, яка «відчуває» грошовий ринок. ^Процедура вироблення політики має полягатрі в тому, що ФРС нйцілюється на умови грошового ринку, на визначений набір змінних, які, припускалося, описують стан попиту і пропозиції. Серед цих зміннріх були короткострокові процентні ставки і вільні резерви (FR), що дорівнюють надлишковим резервам у банківській системі (ER) мінус обсяг дис- * контних позичок (DL):

FR = ER - DL

ФРС розглядала вільні резерви як особливо добрий показник становища на грошовому ринку, бо вважала, що вони являють собою величину резерву в банківській срістємі. ФРС вважала, що першим обов’язком банків у використанні їхніх надлишкових резервів є повернення дисконтних позичок. Тільки тоді надлршхкові резерви, що не позичалися у ФРС, являли собою «вільні» резерви, які можна було використовуватрі на надання позичок і створення депозитів. ФРС тлумачила збільшення у вільних резервах як полегшення або пом’якшення умов на грошовому ринку і використовувала продаж на відкритому ринку з метою вилучення резервів у банківській системі. Зменшення вільних резервів означало утруднення умов на грошовому ринку, і ФРС здійснювала купівлю на відкритому ринку.

Важливою рисою цієї процедуррі вироблення політики є швидке зростання пропозиції грошей у роки економічного піднесення і уповільнення темпу зростання грошей, коли в економіці спад. Так звана проциклічна монетарна політика (тобто прямий зв’язок зростання пропозиції грошей із діловим циклом) пояснюється такрім міркуванням. Як ми дізналися у розділі 6, зростання національного доходу (Y I) веде до зростання ринковріх процентних ставок (it). Отже, зростає альтернативна вартість від володіння надлишковими резервами, що викликає падіння цих резервів (ERI). Зростання процентнріх ставок також посилює стимулрі до отррімання позрік біля дисконтного віконця, бо надані банкамрі позички стають прибутковішими, і тому обсяг дисконтних позрічок зростатиме (DLt). Падіння надлишкових резервів і підвищення обсягу дисконтнріх позрічок означає тоді, що вільні резерви зменшаться (FRі = ERі - DLt). Колрі ФРС реагує на зменшення у вільних резервах через купівлю на відкррітому ринку, то розширює грошову масу (MB t) і, отже, пропозріцію грошей (М t). Висловлені міркування можна підсумувати такрім чином:

Yt - it - ERI, DLt - FRl - MB\\ - Mt

Фаза спаду ділового циклу викликає протилежний розвиток ланцюга подій, тобто падіння доходу веде до зменшення пропозиції грошей (Уі — МІ). Отже, використання ФРС націлювання на вільні резерви має своїм результатом прямрш зв’язок змін у пропозиції грошей з національним доходом. Звідсрі і вріпливає проциклічна монетарна політика.

Протягом цього періоду багато економістів, особливо Карл Брунер і Алан Мельцер, критикували викоррістання ФРС вільнріх резервів як цільової змінної в зв’язку з проциклічною монетарною політикою, яка випливала з такого націлювання. Коли пропозиція грошей зростає

18 8-171

швидше під час фази піднесення ділового циклу, то це може посилювати інфляційні спалахи; коли ж пропозиція грошей зростає повільніше під час спаду, то, ймовірно, це посилює спад в економіці. Справді, проголошена в цей період мета ФРС полягала у тому, що монетарна політика має «хилитися проти вітру». Іншими словами, монетарна політика має бути антициклічною — обмежувальною, гальмівною,— коли в економіці спостерігається циклічне піднесення, і експансіоністською, стимулюючою, коли має місце спад у діловому циклі.

Інші первинні поточні завдання ФРС — короткострокові процентні ставки — використовувалися як націлювані змінні не краще, ніж вільні резерви, і також вели до проциклічної монетарної політики. Якщо ФРС бачила, що процентні ставки зростають як результат збільшення доходу, то вона купувала облігації, щоб підвищувати їхню ціну, і знижувала процентні ставки до їхнього цільового рівня. Результуюче збільшення грошової маси викликало збільшення пропозиції грошей, і фаза піднесення ділового циклу супроводжувалася швидким темпом зростання пропозиції грошей. Коротко:

YI - і\\ - МВ\\ - MI

У фазі спаду мав місце протилежний розвиток подій, тобто падіння доходу супроводжувалося нижчим темпом зростання пропозиції грошей (YI — Мі).

Під кінець 1960-х років дедалі гучніший хор критиків проциклічної монетарної політики зрештою схрілив ФРС до відмови від зосередження уваги на стані грошового ринку.

Націлювання на грошові агрегати?

1970-і роки

зростання грошових агрегатів були досить широкими. Типовий інтервал для зростання МІ міг бути 3 — 6%, а для М2 від 4% до 7%, у той час як інтервал для федеральної резервної ставки був вузьким, скажімо, від 7,5 % до 8,25 %. Торговий відділ федерального резервного банку Нью-Йорка тоді отримував інструкції — задовольняти обидва набори завдань, але, як мрі бачили раніше, завдання щодо процентних ставок та завдання для грошових агрегатів, можливо, не були сумісними. Якщо ці два завдання виявлялися несумісними (скажімо, федеральна резервна ставка починала повзти вище максимального її значення, що встановлене цільовим інтервалом, і МІ зростала надто швидко), то торговий відділ одержував наказ надати перевагу завданню щодо федеральної резервної ставкрі. В ситуації, яку щойно описали, це означало, що хоча завдання щодо МІ було надто високрім, торговий відділ проводив купівлю на відкритому ринку для утримання федеральної резервної ставки в межах цільового інтервалу.

ФРС фактрічно використовувала федеральну резервну ставку як поточне завдання. У шєстрітріжнєвих періодах між засіданнями ФОМС несподіване зростання доходу (як результат, федеральна резервна ставка могла досягнути максимального значення в цільовому діапазоні) могло спонукати купівлю на відкритому ринку і надто швидке зростання пропозиції грошей. Колрі ФОМС збиралася знову, то намагалася повернути зростання пропозиції грошей назад, у межі встановленої траєкторії, шляхом зміни цільового інтервалу щодо федеральної резервної ставки. Проте, коли доход, всупереч сподіванням, продовжував зростати, зростання грошей теж продовжувалося. Саме це відбулося між червнем 1972 р. та липнем 1973 p., коли несподівано розпочався бум в економіці: зростання МІ значно перевищило цільове завдання, і темп зростання приблизно становив 8 %, у той час як федеральна резервна ставка піднялася з 4,5 % до 8,5 %. Економіка швидко стала перегрітою, а інфляційний тиск почав наростатрі.

ПротРілежний розвиток подій мав місце наприкінці 1974 p., коли економічне зниження ділової активності було далеко сильнішим за будь-які передбачення. ^Федеральна резервна ставка стрімко впала з понад 12 % до 5 % і вперто трималася мінімуму в її цільовому інтервалі. Торговий відділ здійснював продаж на відкррітому ринку, щоб утримувати федеральну резервну ставку від дальшого падіння, а зростання кількості грошей стрімко змєншрхлося, фактрічно ставши від’ємним до початку 1975 р. Зрозуміло, що різке падіння темпу зростання кількості грошей, коли США переживали найбільпшй спад ділової активності у повоєнній історії, було серйозною помилкою.              т

Використання федеральної резервної ставки як поточного завдання сприяло проциклічній монетарній політиці, незважаючи на заяви ФРС про завдання щодо грошовріх агрегатів. Якби ФРС справді мала намір

Ш

Вставка 20.1. Глобальна перспектива

Порівняння японської

та американської процедури монетарної політики

З 1975 р. Банк Японії (японський центральний банк) проводив монетарну політику з поточними процедурами, які багато в чому повторювали ті, що ФРС використову- вала в США, Як і ФРС у 1970— 1979 pp., Банк Японії оголосив, що завдання для монетарних агрегатів і використання процентних ставок на японському міжбанківському ринку (який відіграє роль, подібну до тієї, що виконує федеральний резервний банк у США) є його щоденними поточними завданнями. Хоча операції на відкритому ринку для Банку Японії відіграють важливу роль у встановленні міжбан- ківської процентної ставки, дисконтні позики використовуються в Японії більше, ніж у США. В Японії обсяг отриманих дисконтних позичок часто перевищує обсяг обов’язкових резервів, у той час як сума наданих дисконтних позичок у США, як правило, менша ніж 52 % суми обов’язкових резервів. На відміну від ФРС, Банк Японії має повний контроль над обсягом операцій по дисконту, бо саме він вирішує, скільки кожний банк позичить на певний день.

Хоча Банк Японії використовує процентну ставку як своє оперативне завдання, так само як і ФРС, все ж дивно, що в його виконанні монетарна політика була значно кращою, ніж політика ФРС. З 1975 р. спостерігалося поступове падіння темпів збільшення кількості грошей в японській економіці, і темпи зростання грошової маси в Японії були стабільніші, ніж у США. Як результат, у Японії мало місце значно швидше уповільнення темпів інфляції, а середній темп інфляції був нижчим. Ці відмінні показники для такого небезпечного явища, як інфляція, були досягнуті з меншою нестабільністю реального обсягу виробництва в Японії, ніж у США. Успіх японської монетарної політики у використанні процентної ставки як поточного завдання і відсутність успіху у 1970—1979 pp. у США, коли ФРС застосовувала подібний підхід, означає, що використання процентної ставки як поточного завдання н е обов’язково є перешкодою для успішної монетарної політики. Рішучі зобов’язання зменшити темп інфляції, очевидно, важливіші. І їх цілком дотримався Банк Японії після 1975 p., а ФРС у 1970 —1979 pp.— не повністю.

досягати завдань з грошових агрегатів, то здається дивним, що для поточного завдання вона вибрала процентну ставку, а не показник резервів. (Проте, як випливає зі вставки 20.1, ефективнішого кредитно-грошового регулювання можна досягнути, навіть коли процентна ставка використовується як поточне завдання). Пояснення, чому ФРС вибрала процентну ставку для поточного завдання, полягає в тому, що її все ще дуже турбувала проблема досягнення стабільності процентних ставок, і вона неохоче випускала з рук контроль за динамікою

Графік 20.4. Федеральна резерви а ставка і темп зростання пропозиції грошей: до і після жовтня

15

10 -

5 _

Жовтень

1979

Жовтень

1982

1990

Роки

1979

1982

Роки

Темп зростання МІ (% щорічного темпу)

1979 р.

Джерела:              Federal              Re

1975

serve Bulletin, various issues; Board of Governors of the Federal Reserve System, «Money Stock Revisions», February 1991, mimeo.

процентних ставок. Несумісність політичного підходу ФРС із її проголошеним наміром націлювання на грошові агрегати стала очевидною до жовтня 1979 p., коли методи проведення політики ФРС зазнали драматичного перегляду.

Нові оперативні підходи ФРС: жовтень 1979 р.— жовтень 1982 р.

У жовтні 1979 p., скоро потому, як головою Ради керуючих у жовтні 1979 р. став Пауль Волкер, ФРС зрештою змістила акценти з федеральної резервної ставкрі як оперативного завдання, розширюючи свій цільовий інтервал більше ніж уп’ятеро: типовий інтервал коливався від 10 до 15 %. ^Основним поточним завданням стали власні резерви, які ФРС встановлювала після оцінки обсягу дисконтних позичок,

_              р

отриманих банками. Графік 20.4 показує нам, що відбулося з федеральною резервною ставкою і темпом зростання пропозиції грошей МІ до і після жовтня 1979 р. Не дивно, що федеральна резервна ставка зазнала таких значних коливань після того, як її було відкинуто як поточне завдання. Але дивним є те, що відмова від завдання щодо федеральної резервної ставки не призвело до поліпшення кредитно- грошового регулювання. Після 1979 р. коливання темпу зростання пропозиції грошей радше збільшилося, ніж зменшилося, як на те сподівалися. Крім того, ФРС не досягнула мети щодо цільового інтервалу зростання МІ протягом трьох років, від 1979 до 1982 pp. L Що було неправильним у її політиці?

На це запитання існує декілька можливих відповідей. Перша полягає в тому, що економіка в цей період пережила декілька потрясінь. Це зробило кредитно-грошове регулювання складнішим: прискорення фінансових інновацій і розвиток процесів дерегулювання створило нові види депозитів, такі, як нау-рахунки, які треба враховувати в грошових агрегатах; запровадження кредитного контролю з березня до липня 1980 р. обмежувало зростання споживчого та ділового кредитів; спади 1980 р. та 1981 —1982 рр. йшли один за одним[74].

Однак переконливіше пояснення для цього невдалого грошового регулювання полягає в тому, що контроль над пропозицією грошей ніколи не був справжнім наміром політики Волкера. Незважаючи на заяви Волкера про потребу націлювання на грошові агрегати, його не хвилювали ці завдання. Його далеко більше цікавило використання процентних ставок для зменшення інфляції. Основною причиною для зміни Волкером поточного підходу ФРС до монетарної політики було розв’язати собі руки для маніпуляції процентними ставками, щоб боротися з інфляцією. Та слід було відмовитися від завдань різко підвищити процентні ставки, бо спад в економіці був потрібний для приборкання інфляції. Цей погляд на стратегію Волкера означає, що

проголошена ФРС прихильність до завдань для грошових агрегатів, можливо, була лише димовою завісою, щоб відвести від ФРС відповідальність за високі процентні ставки, що були результатом нової політики.

Динаміка процентних ставок на графіку 20.4 підтверджує це тлумачення стратегії ФРС. Після жовтневого 1979 р. повідомлення короткострокові процентні ставки зрослгі приблгізно на 5 %, аж поки у березні 1980 р. вони не перевищили 15 %. Із запровадженням кредитного контролю у березні 1980 р. і шврідкого падіння реального ВНП у другому кварталі 1980 р. ФРС ослабргла свою політріку і дозволріла процентним ставкам різко впасти. З пожвавленням, яке почалося у липні 1980 р., темп інфляції залишився високим, все ще перевищуючи позначку 10 %. Оскількрі боротьба з інфляцією ще не закінчилася, ФРС закрутила гайкрі, вдруге піднісши короткострокові ставки до понад 15 %. Врешті-решт спад 1981 —1982 pp. з його великим падінням обсягу національного виробнріцтва і врісоким безробіттям почав пожирати інфляцію. Процентним ставкам було дозволено впасти, коли інфляційна психологія була явно зламана.

Антиінфляційна стратегія ФРС у період з жовтня 1979 р. до жовтня 1982 р. не мала на меті рівномірного зростання агрегатів і, ймовірно, не викликала його. Справді, значні коливання процентнріх ставок і ділового циклу разом з фінансовими інноваціями посрілювали мінливість темпів зростання кількості грошей.

Ослаблення акценту на грошових агрегатах: жовтень 1982 р. і після нього

У жовтні 1982 р. з уже контрольованою інфляцією ФРС повернулася, по суті, до політики згладжування процентнріх ставок. Це робилося через зміну акцентів: меншим наголошуванням на завданнях з монетарних агрегатів і переміщенням акцентів до резервів, що отримані через позику в центральному банку, як поточного завдання., Щоб побачити, як завдання щодо цих резервів врікликає врфівнювання процентних ставок, розгляньмо, що станеться, коли економіка перебуває у фазі піднесення (Yt), через що процентні ставки зростають. Підвищення процентних ставок (it) збільшує стимули для банків брати у ФРС у позику більше, тому позичені резерви зростають (DLt). Для того, щоб не допустити зростання позичених резервів понад намічений рівень, ФРС повинна зменшити процентні ставки шляхом підвищення цін облігацій через купівлю на відкритому ринку. Наслідком націлювання на позичені резерврі є те, що ФРС запобігає зростанню процентних ставок. Проте, діючи так, ФРС купівлею на відкритому ринку збільшує грошову масу (MB Т) і веде до зростання пропозиції грошей (MI), що створює прямий зв’язок грошей та національного доходу (YIMI). Схематично:

YI - if - DLt - MBt - Mi

Рецесія викликає протилежний розвиток подій, через що завдання по взятих у позику резервах не допускає падіння процентних ставок і має своїм результатом падіння грошової маси, ведучи до падіння пропозиції грошей (YIM1).

Перенесення акценту з грошових агрегатів на взяті у позику в ФРС резерви є очевидним з графіка 20.4. На цьому графіку можна побачити значно менші коливання у федеральній резервній ставці після жовтня 1982 p., але продовжували матгі місце значні коливання в темпах зростання пропозиції грошей, ^арешті, в лютомуJL987 р. ФРС проголосила, що більше не встановлюватиме і завдань для МІ. Відмова від завдань з МІ захищалася по двох напрямах. Перший полягав у тому, що швидкий темп фінансових інновацій та дерегулювання зробили визначення та вимірювання грошей дуже складною справою. Другий напрям захисту зводиться до того, що мав місце розрив у стабільному взаємозв’язку між МІ та діловою актрівністю (обговорюється у розділі 23). фЦ два аргументрі означають, що грошові агрегати, такі, як ,Мф більше не можуть слугувати надійним орієнтріром для монетарної політики, і ФРС нині більше зосереджується на М2.

Дальше ослаблення уваги з боку ФРС до монетарних агрегатів означає, що ФРС повернулася до поточної мєтодикрі вирівнювання процентнріх ставок, що, як ми бачили, імовірно вріклрічє проциклічне зростання пропозиції грошей у майбутньому.

Врахування міжнародного аспекту: 1985 р. і після нього

Зростаюча важливість міжнародної торгівлі для американської економіки вивела міжнародний стан речей на передній край у розробці політики ФРС протягом останніх років. До 1985 р. поцінування долара привело до ослаблення конкурентоспроможності американських фірм порівняно із зарубіжнимрі. У публічних заявах Волкер та* інші офіційні представники дали зрозуміти, що долар занадто поцінований і потрібне падіння його курсу. Оскільки, як побачимо у наступному розділі, експансіоністська грошова політика є одним із способів зменшити вартість долара, не дивно, що ФРС запроектувала прискорення темпів зростання грошових агрегатів у 1985 та 1986 роках, і вартість долара справді впала. ?До 1987 р. творці політики ФРС погодилися, що долар впав достатньо, і зростання грошової маси у США уповільнилося. Ці кроки ФРС у монетарній політиці заохочувалися процесами координації міжнародної політики (угоди між країнами щодо проведення заходів спільно), що призвело до угоди Плаза у 1985 р. та Луврської домовленості 1987 р. (вставка 20.2). Врахування міжнародного аспекту — це важливий фактор у проведенні американської монетарної політикй у майбутньому.

Вставка 20.2. Глобальна перспектива

Міжнародне узгодження політики: угода Плаза та Лувраська домовленість

Інтервал Фактично

— 7,0              7,5

6,0 —8,5              5,1

—5,5              8,8

the Federal Reserve System. Monetary Policy

До 1985 р. падіння конкурентоспроможності американських корпорацій як результат міцного долара викликало сильні настрої у Конгресі за обмеження імпорту. Ці протекціоністські загрози міжнародній системі зовнішньої торгівлі спонукали міністрів фінансів та голів центральних банків групи п’яти промислових держав — США, Великобританії, Франції, Німеччини та Японії — досягнути угоди в нью-йорк- ському готелі «Плаза» у вересні 1985 р. щодо зниження вартості долара. З вересня 1985 р. аж до початку 1987 р. вартість долара справді суттєво зменшилася, впавши в середньому на 35 % по відношенню до іноземних валют. У цій точці відбулася гостра полеміка щодо рівня падіння долара, й інша зустріч творців економічної політики з п’яти головних країн плюс Канада мала місце у лютому 1987 р. у Лувр- ському музеї в Парижі. Там політики погодилися, що валютні курси повинні стабілізуватися навколо тих рівнів, що в той час переважали. Хоча вартість долара насправді продовжувала коливатися щодо іноземних валют і після Луврської домовленості, тенденція його знецінення була нейтралізована, як про те і домовлялися.

Оскільки динаміка валютних курсів багато в чому відповідає угоді Плаза та Луврській домовленості, ці спроби узгодження міжнародної політики розглядалися як успіх. Проте ряду інших аспектів угоди окремі країни не дотримувалися. Наприклад, німецькі та японські державні мужі погодилися, що їхні країни повинні енергійніше проводити стимулювальну політику шляхом збільшення урядових видатків та зменшення податків, у той час як США намагалися чинити зусилля по зменшенню їхнього бюджетного дефіциту. США не мали особливого успіху в зменшенні дефіциту, а німці не були схильні проводити розширювальну політику внаслідок їхньої боязні інфляції.

НАСКІЛЬКИ ДОБРЕ ФРС МОЖЕ КОНТРОЛЮВАТИ ПРОПОЗИЦІЮ ГРОШЕЙ?

с Наше дослідження історичних даних щодо проведення ФРС монетарної політики приводить до сумного висновку: ФРС не була спроможна здійснювати ефективний контроль над пропозицією" грошей. Чи це означає, що ФРС не може контролювати пропозицію грошей? Окремі економісти, зокрема з ФРС, твердять, що невдачі ФРС у контролі над пропозицією грошей у минулому означають, що ця мета недосяжна. Наш аналіз пропозиції грошей у попередніх шести розділах забезпечує повне довір’я до цієї позиції, бо ми бачріли, що декілька чинників, які перебувають поза контролем ФРС, можуть впливати і на грошову масу, 1 на грошовий мультиплікатор. Емпіричний досвід, проте, дово-

дить існування міцного зв’язку між операціями на відкритому ринку і пропозицією грошей, а це означає, що протягом довших часових періодів — від шести місяців до року — пропозицію грошей можна контролювати цілком точно.

\' Багато економістів твердять, що невдачі ФРС в її спробах контролювати пропозицію грошей у минулому, незважаючи на заяви, зумовлювалися тим, що Федеральна резервна система справді не хотіла контролювати цю пропозицію. Зокрема, ФРС не була готова прийняти на себе такі підходи у проведенні політики, які гарантували б кращий контроль 1. Ці єкономістрі вважають, що ФРС могла б отримати далеко кращі результати, якби вона намагалася робити дві речі: 1) пррів’язати дисконтну ставку до ринкової процентної ставки, щоб змєншргти небажані коливання в обсязі дисконтних позрічок і (2) зосереджуватися менше на стабілізації процентнріх ставок і більше на контролі грошової маси і пропозиції грошей. Існують певні підстави вважати, що про- цедура вироблення політики із застосуванням цріх пропозицій могла б мати наслідком значне поліпшення контролю пропозиції грошей протягом навіть короткого проміжку часу (такого, як три місяці).

ПІДСУМКИ

Існує шість основних цілей монетарної політики: висока зайнятість, економічне зростання, стабільність цін, стабільність процентних ставок, стабільність фінан- совріх ринків, стабільність обмінного курсу валюти на валютних ринках.

Через застосування проміжних і поточнріх завдань ФРС спроможна швидше судити, чи її політика перебуває у межах встановлених орієнтирів. Вона може внести відповідні поправки в цю політику ще до того, коли вона побачить кінцевий результат її політики з таких цілей, як зайнятість і рівень цін. Методи проведення політики ФРС прямо впливають на її по

точні завдання, які, в свою чергу, впливають на проміжні завдання, а ті, отже, впливають на цілі.

Оскільки процентні ставки і завдання грошових агрегатів несумісні, ФРС повинна вибирати між ними, застосовуючи три критерії: вимірюваності, контрольованості та здатності передбачати вплив на цільові змінні. На жаль, ці критерії не забезпечують однозначного вибору одного набору завдань над іншим.

Наше дослідження історичного матеріалу з проведення ФРС монетарної політики означає, що вона була неспроможна здійснювати ефективний контроль над грошовою масою.

Ряд економістів твердить, що, як свідчать історичні факти, ФРС не може контролювати пропозицію грошей, у той час як інші економісти вважають, що ФРС могла б здійснювати кращий контроль над пропозицією грошей, якби вона цього справді хотіла. Емпірич-

і • *

ВИЗНАЧАЛЬНІ ПОНЯТТЯ

природний рівень безробіття проміжні завдання поточні завдання

ЗАПИТАННЯ І ЗАВДАННЯ

1. «Безробіття неприємна річ, і уряд

має докласти всіх зусиль, щоб ліквідувати його». Чи ви погоджуєтеся? Поясніть.

Прокласифікуйте наведені поняття або як поточні завдання, або як проміжні, і поясніть причини вашої класифікації:

а) тримісячна ставка по векселях

Скарбниці;

б) грошова маса;

в) М2.

3. Правильне, помилкове чи неви-

значене таке твердження: «Якби

попит на гроші не коливався, тоді

ФРС могла б досягати водночас і

завдання з пропозиції грошей, і

завдання з процентної ставки».

Якщо ФРС матиме завдання з

процентних ставок, то чому збільшення попиту на гроші вестиме до збільшення пропозиції грошей?

5. Які підходи може використовува

ти ФРС для контролю ставки по тримісячних векселях Скарбниці? Чому контроль над цією процен- ний досвід підтверджує наявність тісного зв’язку між операціями на відкритому ринку і пропозицією грошей, наводячи на думку, що протягом довших проміжків часу, таких, як від шести місяців до року, пропозицію грошей мож-

доктрина реальних векселів вільні резерви

узгодження міжнародної політики

¦ .14-\'              \'

тною ставкою означає, що ФРС втратить контроль над пропозицією грошей?

Порівняйте грошову масу з МІ на основі контрольованості та ви- мірюваності. Чому ви віддасте перевагу як проміжному завданню? Поясніть.

! 7. «Процентні ставки вимірюються точніше і швидше, ніж пропозиція грошей. Ось чому перевага надається процентним ставкам над пропозицією грошей як проміжному завданню». Чи ви погоджуєтеся? Поясніть.

Поясніть, чому зростання облікової ставки у 1920 р. призвело до різкого падіння пропозиції грошей.

Яким чином невдачі ФРС в її ролі кредитора останньої надії сприяли зменшенню пропозиції грошей у 1930—1933 pp.?

Надлишкові резерви часто називають бездіяльними резервами. Це означає, що вони не корисні. Чи епізод зростання резервних

вимог у 1936—1937 рр. означає, що цей погляд правильний?

*11. «Коли економіка зазнає спаду, то і завдання стосовно вільних резервів, і завдання з процентних ставок вестимуть до повільнішого темпу зростання пропозиції грошей». Поясніть, чому це твердження правильне. Що воно говорить про використання вільних резервів або процентних ставок як завдань?

«Невдачі ФРС з контролю над пропозицією грошей у 1970-і та 1980-і роки означають, що ФРС не здатна контролювати пропозицію грошей». Чи ви погоджуєтеся? Чому так або чому ні?

Що, імовірніше, викликає менші коливання федеральної резервної ставки: завдання з власних резервів чи з позичених у центрального банку резервів? Чому?

Яким чином може поведінка банків і ФРС викликати зростання пропозиції грошей і бути проциклічною (тобто зростати у фазі піднесення і падати в роки спаду)?

*15. Чому ФРС може оголошувати, що хоче контролювати пропозицію грошей, але насправді серйозно цього не робить?

• і

Vі 7              ¦+:

gt; \' дО

_ /;т т .lt;5.

г * *

w

¦

/

<< | >>
Источник: Фредерік С. Мишкін. ЕКОНОМІКА ГРОШЕЙ, БАНКІВСЬКОЇ СПРАВИ І ФІНАНСОВИХ РИНКІВ 1992. 1992

Еще по теме Розділ 20 і ПРОВЕДЕННЯ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ: ЗАВДАННЯ ТА ЦІЛІ:

  1. КОРОТКИЙ ЗМІСТ
  2. ДЕТАЛЬНИЙ ЗМІСТ
  3. ПЕРЕДМОВА
  4. Розділ 1 ДЛЯ ЧОГО ВИВЧАЮТЬ ГРОШІ, БАНКІВСЬКУ СПРАВУ ТА ФІНАНСОВІ РИНКИ?
  5. Розділ 2 ЩО ТАКЕ ГРОШІ?
  6. Розділ 6 ПОВЕДІНКА ПРОЦЕНТНИХ СТАВОК
  7. Розділ 14 БАГАТОРАЗОВЕ СТВОРЕННЯ ДЕПОЗИТІВ: ВСТУП ДО АНАЛІЗУ ПРОЦЕСУ ФОРМУВАННЯ ПРОПОЗИЦІЇ ГРОШЕЙ
  8. Розділ 17 СТРУКТУРА ФЕДЕРАЛЬНОЇ РЕЗЕРВНОЇ СИСТЕМИ
  9. Розділ 19 ЗНАРЯДДЯ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ
  10. Розділ 20 і ПРОВЕДЕННЯ МОНЕТАРНОЇ ПОЛІТИКИ: ЗАВДАННЯ ТА ЦІЛІ
  11. Розділ 21 ВАЛЮТНІ РИНК
  12. Розділ 2 2 і МІЖНАРОДНА ФІНАНСОВА СИСТЕМА І МОНЕТАРНА ПОЛІТИКА
  13. ПОПИТ НА ГРОШІ
  14. ЕМПІРИЧНИЙ ДОКАЗ ДЛЯ ПОПИТУ НА ГРОШІ
  15. ВІДПОВІДІ НА ВИБРАНІ ЗАПИТАННЯ І ЗАВДАННЯ
  16. Проблемні питання визначення ефективності грошово-кредитної політики
  17. 3. методичні рекомендації ДО САМОСТІЙНОЇ РОБОТИ
  18. МЕТОДИЧНІ РЕКОМЕНДАЦІЇ ДО CЕМІНАРСЬКИХ ЗАНЯТЬ Модуль I. Вивчення теоретичного курсу дисципліни ЗМІСТОВИЙ МОДУЛЬ 1. ІСТОРИЧНІ АСПЕКТИ РОЗВИТКУ ГРОШОВИХ ВІДНОСИН
  19. ІНДИВІДУАЛЬНІ ЗАВДАННЯ ДЛЯ САМОСТІЙНОЇ РОБОТИ СТУДЕНТІВ ТА МЕТОДИЧНІ РЕКОМЕНДАЦІЇ ДО ЇХ ВИКОНАННЯ
- Авторское право - Аграрное право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -