Практика построения индексов эффективных курсов Федеральная резервная система США

Одним из первых шагов в направлении поиска комплексного показателя стоимости валюты был предпринят Советом управляющих ФРС США непосредственно по итогам заключения Смитсоновского соглашения в декабре 1971 г.

Несмотря на ограниченный круг задач, для решения которых был сформирован индекс G-10[126], его использование в качестве эталонного показателя динамики стоимости доллара распространилось далеко за пределы реализации государственной внешнеторговой политики и проведения макроэкономического анализа, косвенным подтверждением чего может служить начало его публикации уже через пять лет после внедрения[127], а также использование его структуры в целях построения индексного базового актива фьючерсных и опционных контрактов USDX . Появление производных продуктов на новый валютный инструмент имело под собой одну глубинную причину, связанную с возникшей неопределенностью в будущей траектории изменения курса национальной валюты и усиленную возросшим уровнем глобализации как товарных, так и финансовых рынков[128].

В октябре 1998 г. Совет управляющих ФРС США выпустил статистический релиз, в котором представил систему новых комплексных показателей валютной стоимости доллара, а в декабре того же года, спустя более 25 лет после внедрения пионерного продукта, прекратил расчет и публикацию индекса G-10.

По итогам анализа внешнеторговой статистики, в состав торговых партнеров США, доля которых в общем объеме превышала 0,5%, к концу 1998 г. входили 36 стран, 11 из которых впоследствии были объединены в одну валютную зону. Эти страны производили более 75% мирового валового внутреннего продукта и охватывали более 90% объема внешней торговли США, тогда как аналогичные показатели для индекса G-10 на тот момент составляли 33,92% и 52,10%, соответственно[129]. На основе установленных критериев включения валюты в индекс2 его состав оказался гораздо более широким и с начала 1999 г. содержал 26 валют, что послужило поводом для изменения названия индекса: новый показатель стал именоваться широким индексом стоимости доллара (broad index). Дополнительной модификацией, привнесенной современной методикой расчета индекса, стала новая процедура определения весов, которые ныне отражают долю объема торговли страны не в мировой торговле, а в двусторонней торговле с США (bilateral trade) с учетом конкуренции с ними на рынках третьих стран (third country effect) и, кроме того, подлежат ежегодному пересмотру в целях отражения изменений в структуре международной торговли.

Одной из особенностей нового индекса явилось включение в его состав с высоким весом валют стран, отклоняющихся от режима плавающих валютных курсов при реализации национальной курсовой политики. Примером такой страны, вес валюты которой в индексе не только является одним из наиболее значимых, но и устойчиво повышается с начала периода его расчета, выступает Китай. Доля Китая в совокупном объеме международной торговли США возросла с 7,77% в 1997 г. до 13,53% в 2003 г., повысившись за этот период на 5,76 процентного пункта, что превышает размер повышательной динамики доли любого другого торгового партнера США. Столь высокий вес Китая в широком индексе, учитывая фиксированный курс юаня к доллару, приводит к искусственно заниженной волатильности широкого индекса и ставит под сомнение возможность его использования в качестве индикатора изменений стоимости доллара[130]. Таким образом, изменившаяся ситуация на международных товарных рынках и особенности реализации национальной курсовой политики отдельных стран, валюты которых вошли в состав нового индекса, в явном виде указали на невозможность использования индекса G-10 для оценки стоимости доллара.

Дополнительным аргументом в пользу справедливости вышеприведенного заключения может служить обнаружение искажающего воздействия на индекс со стороны составляющих его валют, страны- эмитенты которых испытали неблагоприятные последствия Азиатского финансового кризиса 1997 - 1998 гг. Стремительная девальвация валют этих стран, темпы которой существенно превышали показатели курсовой динамики остальных индексных валют, не позволяла индексу адекватно отражать колебания стоимости доллара, поскольку последние были ничтожны по сравнению с ними. Фактически в силу асимметричной динамики стоимости валют широкий индекс США отражал в тот период не динамику стоимости доллара, а темпы обесценения валют стран ЮВА, происходящего в посткризисный период .

По изложенным причинам Совет управляющих ФРС США принял решение перейти от одного индекса к системе индексов, которая включала, помимо широкого индекса, состоящего из 26 валют, два субиндекса - индекс основных валют (major currency index, MCI) и индекс других основных торговых партнеров США (other important trading partner index, OITPI).

Однако практика последующего использования MCI отчетливо показала, что поставленную задачу выполнить не удалось. Индекс основных валют в представлении крупнейших участников и организаторов валютных торгов не получил benchmark-статуса и не смог прийти на смену индексу G-10. Первопричиной этого послужили как некорректная процедура построения индекса, предполагающая лишь масштабирование весов соответствующих валют широкого индекса, так и активное развитие производных инструментов на индекс USDX. Использование весов широкого индекса в расчете MCI не имеет никакого строгого обоснования, так как этот индекс не отражает состава участников международной торговли США, а соответственно, не описывает изменения в ценовой конкурентоспособности американской продукции. Попытки его использования в качестве базового актива фьючерсных контрактов, например, на чикагской товарной бирже не получили одобрения со стороны наиболее активных участников, поскольку не давали возможности проводить эффективные операции по хеджированию валютных рисков. По мнению операторов рынка, " структура индекса основных валют не отражает распределения валют, вошедших в индекс, в обороте мирового рынка"[131], что особенно проявляется при рассмотрении канадского доллара. По этой причине на чикагской товарной бирже был разработан индекс CME$I, состав которого идентичен составу индекса основных валют, но структура выглядит несколько иной, в большей степени приближаясь к распределению валют в мировом обороте[132].

Таким образом, с учетом заниженной волатильности, узкой базы и отсутствия пересмотра весов следует признать, что разработанная в США новая система индексных показателей не может претендовать на роль индикаторов стоимости доллара, тем более, что, по мнению многих валютных трейдеров, на сегодняшний день наиболее популярной мерой, выполняющей эту функцию в представлении участников международного валютного рынка, как и ранее, является индекс USDX . Однако его исторически возникшая популярность недостаточна для компенсации того искажающего воздействия, которое, например, привносит динамика стоимости евро, вес которого в индексе превышает 55%. Неоправданно высокая доля этой валюты делает невозможным рассмотрение индекса USDX в качестве показателя стоимости доллара, а стало быть, позволяет считать задачу поиска такой характеристики по-прежнему актуальной.