Введение стрипов
Другим важным изменением на рынке государственных облигаций было введение в 1997 г. облигаций, известных как «стрипы» (ободранные, или с отделенными купонами) (strips). Чтобы понять принципы их обращения, рассмотрим гипотетический пример.
Итак, имеется государственная облигация. Назовем ее Воображаемая Казначейская 6%-ная 2004 г. По ней дважды в год выплачиваются проценты — 7 июня и 7 декабря. Она подлежит погашению по своей номинальной стоимости ?100 7 июня 2004 г. Теперь предположим, что инвестор купил эту облигацию 8 июня 1999 г. Денежные потоки, которые он может ожидать на протяжении срока обращения облигации, показаны в табл. 13.5.
Таблица 13 5
1 000 000
Текущие и капитальные выплаты по Воображаемым Казначейским 6%-ным 2004 г. номинальной стоимостью ?1 млн
| Даты выплаты процентов | Полученные процентные выплаты (?) | |
| 1999 | Дек-07 | 30 000 |
| 2000 | Июнь-07 | 30 000 |
| 2000 | Дек-07 | 30 000 |
| 2001 | Июнь-07 | 30 000 |
| 2001 | Дек-07 | 30 000 |
| 2002 | Июнь-07 | 30 000 |
| 2002 | Дек-07 | 30 000 |
| 2003 | Июнь-07 | 30 000 |
| 2003 | Дек-07 | 30 000 |
| 2004 | Июнь-07 | 30 000 |
Полученная сумма погашения (?)
Если наш инвестор собирается держать облигации до самого П^йшния, ясно, что он может рассчитывать на десять полугодовых выплат процентов по ?30 ООО, и в июне 2004 г.
он может рассчитывать на получение основной суммы ?1 ООО ООО при погашении облигаций. Если облигация «обдирается» («stripped»), то каждое из этих поступлений рассматривается как отдельная инвестиция. Другими словами, право на получение процентного платежа на сумму ?30 ООО, скажем, в июне 2003 г. становится обращающейся инвестицией. То же самое происходит с правами на все остальные процентные выплаты. То же самое происходит и с правом на получение основной суммы ?1 000 000 при погашении облигаций в конце срока их обращения. Поэтому ваша облигация с пятилетним сроком обращения может разбиваться на 11 различных инвестиций или «полос» (стрипов).Но сколько стоят эти права или стрипы, учитывая, что они не приносят никакого дохода, кроме права на получение определенной суммы в определенный день в будущем? Сколько стоит это право, зависит от дохода, который вы ожидаете от своей инвестиции.
Вспомним принцип, который мы изложили в главе 1. Сумма денег, которую вы получите в будущем, стоит меньше, чем такая же сумма денег, если бы она была у вас сегодня. Это происходит потому, что если бы эта сумма была у вас сегодня, то вы могли бы пустить ее в работу, чтобы она приносила вам проценты, и соответственно она стала бы дороже в будущем. Поэтому мы будем предполагать, что в рыночных условиях того времени вы бы ожидали доход в 4,8% на вашу инвестицию.
Так сколько же стоят ?30 000, получаемые в июне 2003 г.— через четыре года, если мы начинаем считать с июня 1999 г., в июне 1999 г.? Они стоят любую сумму, которая вырастет до ?30 000 через четыре года при условии полугодовой процентной ставки в 4,8% (т. е. при предположении, что проценты выплачиваются двумя равными долями дважды в год). Ответ, который получается, равен ?24 815. Другим способом сказать то же самое, это сказать, ?24 815 — это текущая стоимость (present value) ?30 000, получаемых через четыре года при полугодовой ставке дисконтирования в 4,8%. Таблица 13.6 показывает текущую стоимость всех 11 составляющих, на которые может быть располосован наш ?1 000 000 в государственных облигациях, при допущении, что начальной точкой отсчета является июнь 1999 г., а полугодовая ставка дисконтирования составляет 4,8%.
На практике рыночные цены стрипов выражаются по отношению к стоимости погашения, равной ?100. Так, если ?30 000, получаемые через четыре года, имеют текущую стоимость ?24 815, цена этого стрипа выражалась бы как 82,72, поскольку ?24 815 составляет ?82,72% от ?30 000.Таблица 13.6
Дисконтированная стоимость платежей по воображаемой казначейской облигации 6% 2004 г. погашения номиналом
1 млн фунтов
Текущая стоимость процентной выплаты при ставке процента 4,8% (?)
Полученная сумма погашения (?)
Текущая стоимость суммы погашения при ставке процента 4,8% (?)
Дата пересчета текущей Число лет Получеи- стоимости до получе- ные иро
ния плате- центные
выплаты
(*)
жа
| 1999 | Дек-07 | 0,5 | 30 000 | 29 | 297 |
| 2000 | Июнь-07 | 1,0 | 30 000 | 28 | 610 |
| 2000 | Дек-07 | 1,5 | 30 000 | 27 | 940 |
| 2001 | Июнь-07 | 2,0 | 30 000 | 27 | 285 |
| 2001 | Дек-07 | 2,5 | 30 000 | 26 | 645 |
| 2002 | Июнь-07 | 3,0 | 30 000 | 26 | 021 |
| 2002 | Дек-07 | 3,5 | 30 000 | 25 | 411 |
| 2003 | Июнь-07 | 4,0 | 30 000 | 24 | 815 |
| 2003 | Дек-07 | 4,5 | 30 000 | 24 | 234 |
| 2004 | Июнь-07 | 5,0 | 30 000 | 23 | 666 |
і ООО ООО
ОБЩАЯ ТЕКУЩАЯ СТОИМОСТЬ: Доход и капитал
ОБЩАЯ ТЕКУЩАЯ СТОИМОСТЬ
263 924
788 861 788 861
1 052 785
Расчеты неизбежно носят немного технический характер, но они необходимы, чтобы объяснить сам принцип.
Если вы хотите сделать их самостоятельно, то воспользуйтесь формулами, приведенными ниже (вы легко сможете сделать это с помощью профессионального калькулятора или компьютерной программы). Если арифметика нагоняет на вас тоску, то пропустите несколько следующих абзацев и продолжайте с раздела «Привлекательность стрипов».Чтобы рассчитать, до какой величины вырастет в будущем сумма в ?1 сегодня при годовой ставке процента, формула имела бы следующий вид:
?1 * (1 + процентная ставка) количество лет.
Мы используем компьютерные символы, где звездочка означает знак умножения, косая черта — это знак деления, а шапочка вверх означает «возвести в степень». А процентная ставка выражается десятичной дробью: так, 4,8% обозначались бы 0,048.
Поскольку проценты по государственным облигациям обычно выплачиваются на полугодовой основе, мы должны скорректировать формулу с учетом этого обстоятельства. Формула, использованная для расчетов данных для таблицы, имеет соответственно следующий вид:
?1 * (1 + (ставка процента/2))А (число лет * 2).
Итак, если мы хотим знать стоимость ?1 через четыре года при сложном полугодовом проценте в 4,8%, сумма равна:
?1 * (1 + (0,048/2))А(4*2) или ?1 * 1,024А8 = ?12 089.
Если А1 вырастет до ?1,2089 за четыре года, тогда ?24 815 вырастут до величины ?24 815, умноженных на 1,2089, что приблизительно равно ?30 ООО. Если вы хотите провести обратные расчеты и найти текущую стоимость ?1, получаемого в какой-то момент в будущем при заданной ставке процента, расчет имеет следующий вид:
?1 * 1/(1 + ставка процента)Ачисло лет.
Однако мы снова должны учитывать тот факт, что процент по государственным облигациям выплачивается два раза в год, так что формула, использованная в таблице 13.6, имеет вид
?1 * 1/(1 + (ставка процента/2))А(число лет*2).
Если мы хотим знать текущую стоимость ?1, подлежащего получению через четыре года при полугодовой ставке процента в 4,8%, сумма соответственно равна
?1 * 1/(1 + (0,048/2))А(4*2) или ?1 * 1/1,024А8 = 0,82718.
Если ?1, который будет получен через 4 года, стоит сегодня только ?0,82718 при полугодовой дисконтной ставке в 4,8%, тогда ?30 000, подлежащие получению через 4 года, стоят ?30 000, умноженные на 0,82718, что дает ?24 815.
Привлекательность стрипов
Итак, сегодня более крупные инвесторы имеют выбор. Они могут купить государственные облигации, которые дважды в год приносят им процентный доход. Или они моїуг купить стрипы (или отделенные купоны), которые не приносят никаких процентов, но обеспечивают такой же доход, потому что сумма, которую вы получаете в конце, выше той цены, которую вы заплатили в самом начале. Эта разница может быть выражена как эквивалент годовой ставки сложного процента. Следовательно, стрипы во многом напоминают облигации с нулевым купоном (zero coupon bonds), т. е. облигации, по которым никогда не собираются платить проценты, но которые предлагают доход за счет разницы между ценой выпуска и более высокой ценой, по которой они будут погашаться.
Чем же привлекательны стрипы в качестве инвестиции? Прежде всего они позволяют вам спланировать инвестиции в точном соответствии с вашими требованиями. Далее, они обеспечивают вам абсолютную уверенность в отношении суммы, которую вы получите в определенный день в будущем. Страховая компания знает, скажем, что она должна выплатить именно ?30 ООО через четыре года по сберегательному плану, который она продала. Покупая четырехлетний процентный стрип, она знает, что получит ровно ?30 ООО в надлежащее время, так что она будет иметь деньги для выполнения своих обязательств.
В чем разница между такой покупкой и приобретением приносящей проценты инвестиции (вроде обычной неободранной государственной облигации), которая бы выросла до ?30 ООО через четыре года? Ответ состоит в том, что вы никогда не будете наверняка уверены в размере дохода, который получите на свои деньги в случае приносящей проценты облигации. Вы можете предположить, что если купите процентную облигацию по цене, которая показывает, что ваша доходность к погашению составляет 4,8%, тогда доход на ваши деньги будет в точности равен 4,8%, если вы продержите облигацию до наступления срока погашения.
К сожалению, это не всегда так. Расчет доходности к погашению, или внутренней нормы доходности (internal rate of return, IRR), по облигации с фиксированным доходом должен предполагать, что периодические процентные платежи, которые вы получаете, могут быть реинвестированы под ставку процента, равную доходности к погашению, с которой вы начинали. На практике это, возможно, и не произойдет. Покупка стрипов вместо приносящих процент облигаций устраняет данную неопределенность. Так как доход по стрипам полностью поступает в виде прироста капитала, освобождается ли он от налогов для частного инвестора? К сожалению, нет. Ежегодно частным инвестором должен выплачиваться налог на условный доход, как если бы стрипы были проданы в конце каждого налогового года.
Брокерская служба Банка Англии
В Великобритании публика имеет возможность покупать или продавать более ликвидные государственные облигации вообще без обращения к брокеру, используя Брокерскую службу Банка Англии (Bank of England Brokerage Service). Комиссионные платежи по небольшим сделкам здесь могут быть ниже, чем взял бы брокер. Вы можете получить бланк покупки и перечень доступных облигаций на почте, написать в Департамент регистрации Банка Англии или взять с сайта Банка по адресу www.bankofengland.co.uk/. Вы отсылаете ваш заказ вместе с чеком, и Банк старается выполнить в тот же самый день все заказы, которые он получил с первой почтой. Однако он не может поручиться, что он купит или продаст бумаги по конкретной цене или в определенное время.
Рынок корпоративных облигаций
Компании, так же как и государство, часто хотят занять деньги на длительные сроки под фиксированную ставку процента. И подобно своим правительствам, они могут сделать это посредством выпуска облигаций с фиксированным процентом, которые становятся ценными бумагами (securities) компании.
Когда компания выпускает облигацию, возникают лишь небольшие дополнения, которые не всплывают в случае с государственными облигациями. Во-первых, компания (даже самая лучшая компания) не является такой же надежной, как государство. Инвесторы предполагают, что правительство всегда будет в состоянии выплатить процент по своему долгу и погасить свои долговые обязательства в конце срока обращения. В конечном итоге правительство может забрать те деньги, которые ему нужны, у налогоплательщиков. Компания же должна быть способна зарабатывать прибыли, из которых она будет выплачивать проценты, и должна найти наличность, чтобы окончательно погасить свой долг. Даже крупные и респектабельные компании иногда попадают в беду и даже оказываются банкротами. Следовательно, облигация, выпущенная компанией, должна будет предлагать более высокий доход, чем облигация, выпущенная государством, чтобы компенсировать инвесторам более высокий риск. Очень крупной и надежной компании может не потребоваться платить больше, чем заплатило бы правительство. Небольшие и менее надежные компании вынуждены платить значительно больше.
Во-вторых, инвесторы готовы давать в долг государству на 25 лет или около того, потому что они считают, что то или иное правительство все же будет существовать через 25 лет. Они менее охотно ссужают деньги на такой длительный срок компаниям. Компании с длинной кредитной историей или компании с такими активами, как недвижимость, стоимость которых, по мнению инвесторов, должна вырасти, могут занимать деньги и на очень длинные сроки. Другие же вынуждены рассчитывать на более короткие сроки.
В-третьих, правительство может выпустить облигации на сумму в несколько миллиардов фунтов. Поскольку в один выпуск государственных облигаций будут вкладывать деньги многие тысячи инвесторов, то эти облигации будет легко продать и купить на вторичном рынке (secondary market) без большого изменения цены. Другими словами, они будут очень ликвидными. Компании же обычно выпускают облигации в менее значительных количествах, и их облигации не будут настолько ликвидными. И вновь инвесторы ожидают компенсации за этот фактор в форме дополнительного дохода.