Срок погашения и доходность облигаций: риск изменения процентных ставок
То, что цены облигаций с большим сроком погашения сильнее реагируют на изменения процентной ставки, позволяет объяснить важное свойство рынка облигаций: цены и доходность долгосрочных облигаций менее устойчивы, чем цены и доходность облигаций с меньшим сроком погашения.
Изменение цены в пределах ±20% в течение года и соответствующие колебания доходности — обычное явление для облигаций, до момента погашения которых остается более 20 лет.Итак, изменчивость процентной ставки делает инвестирование в долгосрочные облигации довольно рискованным. Риск уменьшения доходности актива при изменении процентных ставок играет настолько важную роль, что получил свое специальное название риск изменения процентных ставок . В последующих главах мы увидим, что именно риск изменения процентных ставок больше всего беспокоит руководителей финансовых учреждений и инвесторов (см. также врезку 4.3).
Врезка 4.3.
Как помочь инвесторам оценить риск изменения процентных ставок
Многие инвесторы желают знать величину риска изменения процентных ставок. Поэтому некоторые взаимные фонды стремятся предоставить инвесторам сведения о степени риска изменения процентных ставок, а также предложить альтернативные возможности для достойного вложения инвестиций.
Например, Vanguard Group предлагает восемь различных взаимных фондов облигаций высокого качества. В своем проспекте Vanguard характеризует фонды по среднему сроку жизни облигаций и приводит расчеты процентного изменения цен облигаций вследствие изменения процентных ставок на 1 %. Три взаимных фонда владеют облигациями со сроками погашения от одного года до трех лет, которым, по оценке Vanguard, меньше всего угрожает риск изменения процентных ставок. Три других фонда владеют облигациями со сроком погашения от пяти до десяти лет и средним уровнем риска изменения процентных ставок. Ещэ два фонда владеют долгосрочными облигациями со сроком погашения от 15 до 30 лет, которые подвержены риску изменения процентных ставок в наивысшей степени.
Обеспечивая инвесторов этой информацией, Vanguard стремится увеличить свою долю на рынке продаж облигаций.
Не удивительно, что Vanguard — одна из наиболее успешных компаний в своей сфере бизнеса.\r\nДля долгосрочных долговых инструментов риск изменения процентных ставок достаточно велик, а для краткосрочных ценных бумаг — мал. Действительно, облигации, срок погашения которых совпадает с периодом владения, вообще не подвержены риску изменения процентных ставок7. Это подтверждается данными для последней купонной облигации, приведенными в табл. 4.2: в этом случае нет неопределенности относительно нормы доходности, так как она равна доходности к погашению, известной в момент приобретения облигации. Для того чтобы понять, почему любая облигация, срок погашения которой совпадает с периодом владения, свободна от риска изменения процентных ставок, достаточно заметить, что (в данном случае) цена в конце периода владения заранее фиксирована на уровне номинальной стоимости. Таким образом, изменение процентных ставок не окажет никакого влияния на цену этих облигаций в конце периода владения, а доходность будет равна доходности к погашению, известной в момент приобретения облигации8.
Утверждение об отсутствии риска изменения процентных ставок для облигаций, срок погашения которых совпадает с периодом владения, абсолютно верно только для дисконтных облигаций и облигаций с нулевым купоном, по которым до истечения периода владения не производится никаких промежуточных платежей. Для купонной облигации, по которой производятся промежуточные выплаты до истечения периода владения, требуется, чтобы эти выплаты были реинвестированы. В силу того, что ставка процента, под которую можно реинвестировать купонные выплаты, не известна, существует некоторая неопределенность относительно доходности этой купонной облигации, даже если срок ее погашения совпадает с периодом владения. Однако доход от реинвестирования купонных выплат обычно связан с довольно малым риском. Следовательно, купонная облигация, срок погашения которой совпадает с периодом владения, характеризуется очень малым риском.
Здесь мы предполагаем, что все периоды владения коротки и равны срокам погашения краткосрочных облигаций.
В этом случае риска изменения процентных ставок нет. Однако если период владения превышает срок погашения облигации, инвестор подвержен особому роду риска изменения процентных ставок. Этот риск называется риском реинвестирования и возникает оттого, что средства, полученные по краткосрочной облигации, нужно реинвестировать по заранее неизвестной будущей ставке процента.Чтобы объяснить риск реинвестирования, предположим, что период владения для Ирвинга Инвестора составляет два года, и Ирвинг покупает одну годовую облигацию номиналом 1000 долл., а в конце первого года купит еще одну. Если исходная ставка процента составляет 10%, то в конце первого года Ирвинг будет иметь 1100 долл.; если же ставка процента возрастает до 20%, как в табл. 4.2, то Ирвинг обнаруживает, что приобретение другой годовой облигаций стоимостью 1100 долл. позволит ему к концу второго года иметь 1,1 тыс. долл. х (1 + 0,2) = 1,32 тыс. долл. Таким образом, доходность Ирвинга за два года составит (1,32 тыс. долл. - 1 тыс. долл.)/1 тыс. долл. = 0,32 = 32%, что соответствует 14,9% за год. В этом случае Ирвинг, приобретая поочередно две годовые облигации, получил больше, чем если бы купил одну двухлетнюю облигацию со ставкой процента 10%. Следовательно, когда период владения дольше, чем срок погашения приобретаемой облигации, инвестор получает выгоду от роста процентных ставок. И наоборот, если процентные ставки упадут до 5%, то Ирвинг получит за два года всего 1,155 тыс. долл.: 1,1 тыс. долл. х (1 + 0,05). Поэтому доходность за два года составит (1,155 тыс. долл. - 1 тыс. долл.) = 0,155 = 15,5%, что составляет 7,2% в годовом исчислении. Когда период владения превышает срок погашения облигации, Ирвинг терпит убытки от падения процентных ставок.
Мы показали, что когда период владения дольше срока погашения облигации, то присутствует риск реинвестирования (доходность трудно определить, так как не известна процентная ставка будущего реинвестирования). Мы также показали, что если период владения превышает срок погашения облигации, то инвестор выигрывает от роста и теряет от падения процентных ставок. \r\n122 ЧАСТЫ!. Финансовые рынки