Курсовое таргетирование

Курсовое таргетирование как политический режим является одной из самых неоднозначных концепций. Дело в том, что при проведении денежно-кредитной политики центральный банк может использовать обменный курс и как операционный показатель, и как таргет.

Обменный курс как операционный показатель

В данном случае учитывается тот факт, что при желании центральный банк достаточно легко может контролировать номинальный обменный курс с помощью интервенций на валютном рынке. При этом в случае развитой системы рефинансирования подобные интер-

70 венции не будут влиять на внутренние процентные ставки. Правда подобная стратегия имеет свои ограничения:

1. когда центральный банк препятствует снижению номинального курса национальной валюты, он ограничен размером находящихся у него валютных резервов;
2. когда центральный банк препятствует повышению курса, он ограничен возможностями по стерилизации избыточной массы. При этом если инструментами стерилизации являются депозиты, то в определенных условиях возможности подобной стратегии являются безграничными.

Второй случай является особенно интересным, поэтому будет рассмотрен подробнее. Когда выброс денег в экономику за счет валютных интервенций достигает значительных объемов, для поддержания процентной ставки денежного рынка центральный банк перестает кредитовать коммерческие банки и начинает аккумулировать денежные средства банковской системы на депозитах. Процентная ставка денежного рынка фактически сравнивается со ставкой по депозитам. Как уже говорилось, зафиксировав валютный курс, центральный банк может накапливать излишние денежные средства банковской системы до бесконечности. Единственным условием является то, что средства на депозитах должны быть подкреплены валютными резервами ЦБ, иначе существует риск спекулятивной атаки и последующего кризиса на валютном рынке.

Aet gt; id - if,              (2.4)

где et - логарифм курса иностранной валюты, выраженной в единицах

национальной валюты.

Таким образом, если центральный банк хочет поддерживать номинальную ставку внутреннего денежного рынка выше ставки на иностранном рынке, ему необходимо снижать номинальный курс своей валюты. Надо учитывать, что нами рассматривается ситуация, когда реальный курс национальной валюты уже является заниженным. Чтобы ситуация на валютном рынке еще больше не отклонилась от равновесной, подобная стратегия не должна снижать реальный курс национальной валюты, т. е. снижение номинального курса должно компенсироваться инфляцией:

п gt;Ae, gt; id - if.              (2.5)

Выражение (2.5) является достаточным условием того, что центральный банк может поддерживать заниженный валютный курс бесконечно долго без изменения своей процентной политики.

Надо отметить, что выражение (2.4) по своему виду сходно с главным уравнением теории непокрытого паритета процентных ставок. Согласной данной теории, разница во внутренних и внешних процентных ставках при условии совершенной мобильности капитала не может быть выше или ниже ожидаемого прироста курса национальной валюты. Суть данного правила в том, что доходность от инвестиций в национальную валюту должна быть равна отдаче от инвестиций в иностранную валюту, иначе в результате возникновения арбитража массовый переток капитала приведет к изменению либо процентных ставок, либо обменного курса. Соответственно, правило непокрытого паритета процентных ставок выглядит следующим образом:

,              E exp - Ei

id - if = E              Et-[44],              (2.6)

Et-1

где Et и Etexp - действительный и ожидаемый курсы иностранной валюты, выраженные в национальной валюте.

Если инструменты рефинансирования развиты в обеих странах, то при невыполнении данного правила и возникновении арбитража банки смогут фактически до бесконечности брать в долг у центрального банка одной страны, вкладываясь в краткосрочные инструменты другой. Правило (2.6) предполагает, что экономические агенты нейтральны по отношению к риску, если же они не склонны к риску, то в данное выражение добавляется премия за риск (р): на денежном рынке независимо друг от друга. Как показали многочисленные эконометрические исследования по развитым странам, правило паритета процентных ставок не подтверждается на практике[45].

Объяснений подобному феномену несколько, однако самое убедительное из них связано с фактически непредсказуемой динамикой валютного курса в краткосрочном периоде, для описания которой лучше всего подходит модель случайного блуждания. В этой связи экономическим агентам очень тяжело осуществлять внутридневную спекулятивную игру на разнице ставок внутри страны и за рубежом, так как разница в 1% годовых дает выигрыш всего в 0,0027%, в то время как колебания курса намного более значительны. Кроме того, центральный банк, видя краткосрочный приток или отток капитала в банковскую систему, может наказать спекулянтов, немножко опустив или подняв курс валюты. Поэтому в реальности правило паритета процентных ставок выполняется в большей степени при режиме жесткого фиксированного валютного курса, когда неопределенность относительно динамики курса минимальная.

Из вышеприведенного анализа следует, что при определенных условиях центральный банк может осуществлять независимую курсовую и процентную политику. При этом валютный курс посредством своих трансмиссионных каналов, как и ставки, влияет на макроэкономические показатели экономики - рост ВВП и темпы инфляции. В связи с этим неудивительно, что в среде экономистов, практиков и теоретиков родилась концепция таргетирования валютного курса как одного из режимов денежно-кредитной политики.