<<
>>

Обменный валютный курс как таргетируемый показатель

Влияние динамики валютного курса на инфляцию происходит посредством двух каналов:

  1. эффекта переноса ("pass-through effect" (PTE));
  2. ожиданий.

Теоретическое обоснование эффекта переноса связано с теорией паритета покупательной способности (ППС), или законом одной цены, по которому при отсутствии торговых барьеров и нулевых транспортных издержках цены на одни и те же товары в различных странах должны быть равными с точностью до валютного курса.

Если бы теория ППС осуществлялась на практике, эффект переноса для малой открытой экономики был бы полным, т. е. однопроцентное изменение курса вызывало бы аналогичное (однопроцентное) изменение темпов инфляции, а для большой открытой экономики изменение темпов инфляции было бы нулевым, так как цены при этом изменяются у ее торгового партнера. Однако многочисленные эмпирические исследования в данной сфере показали, что эффект переноса в большинстве стран является и неполным, и ненулевым[46].

В реальной экономике существует множество факторов, препятствующих действию PTE, степень влияния которых, в частности, усиливается с ростом уровня закрытости экономики. Среди данных факторов достаточно важное место занимает существование в стране, помимо товаров, участвующих во внешней торговле, неторгуемых товаров, таких как услуги; ненулевых транспортных расходов. Следует принимать во внимание и такой хорошо изученный феномен, как "жесткость цен" (sticky prices), характерный в большей степени для относительно стабильных экономик, в которых частота пересмотра контрактных соглашений соответствует низкому уровню ценовых рисков.

Учет одного из таких факторов в модели ППС, а именно наличия в национальных экономиках неторгуемых товаров, лег в основу эффекта Баласса - Самуэльсона[47]. Его суть в том, что на инфляцию оказывает влияние не только само изменение курса, но и то, как это изменение соотносится с изменением производительности в секторах торгуемых и неторгуемых товаров внутри страны и за рубежом:

gT

gd

gN

ad)

d

P

(2.8)

= d ¦

e

g[_Л

gN

f

P

f

af + (1 - aJ )

ad + (1

где d - коэффициент, отражающий действие различных торговых барьеров;

ad и af - доля торгуемых товаров в общем количестве товаров во внутренней экономике и за рубежом;

gd и gT - производительность в секторе торгуемых товаров во внутренней экономике и за рубежом;

gN и gN - производительность в секторе неторгуемых товаров во внутренней экономике и за рубежом.

Как видно из выражения (2.8), в результате эффекта Баласса - Са- муэльсона наблюдаемое эмпирически действие эффекта переноса может искажаться динамикой относительных производительностей

gd              gT

-d- и —d—, а также различием в структурах национальных экономик

gN              gN

(отраженных показателями ad и af).

Надо отметить, что теория ППС являлась базой для апробирования политики фиксированного курса, так как она фактически предполагала, что для снижения инфляции до уровня какой-либо страны необходимо просто зафиксировать курс по отношению к валюте данной страны.

Другой трансмиссионный канал, через который курс влияет на инфляцию, - это ожидания. Так как обменный курс является важным фактором, влияющим на инфляцию, неудивительно, что курсовые ожидания влияют на инфляционные. В результате, как и при инфляционном таргетировании, выставление целевого ориентира на обменный курс служит для экономических агентов индикатором будущей инфляции. Правда, необходимым условием этого является доверие к центральному банку. В случае поддержания завышенного курса доверие к центральному банку напрямую зависит от объема и динамики золотовалютных резервов, в случае заниженного курса определяющим является выполнение выражения (2.5).

На первый взгляд, кажется, что, являясь одновременно и операционным, и таргетируемым показателем, обменный курс служит идеальным инструментом в проведении ДКП: он легко достижим и при этом оказывает непосредственное влияние на инфляцию. Если при инфляционном таргетировании механизм достижения таргета является сложным и неясным, в результате чего центральный банк сможет не справиться с поставленной целью и потерять доверие общества, то при курсовом таргетировании экономические агенты хотя бы в краткосрочном периоде могут быть уверены в достижении таргета. Однако проблема заключается в том, что обменный курс является хотя и важным, но не единственным фактором инфляции: темпы инфляции зависят от совместного действия обменного курса и процентных ставок.

Таким образом, достижение конечной цели ДКП связано с нахождением оптимального соотношения двух этих параметров.

Анализ совместного влияния процентных ставок и обменного курса на совокупный спрос легко провести на основе концепции индекса денежных условий - Monetary Condition Index (MCI), которая впервые была апробирована в Банке Канады[48]. Индекс рассчитывается по следующей формуле:

MCIt = r - r * -P(qt - q*), вgt; 0,              (2.9)

где rt и qt - текущая реальная процентная ставка и логарифм реально*!»*!»              w              w

го обменного курса, а r * и q * отражают нейтральный уровень

данных показателей.

Формула (2.9) может быть преобразована в следующий вид:

MCIt = rt - r * -fitsqt - fi(qt-1 - q*).

Параметр в, отражающий относительный вклад в индекс реального курса, может быть рассчитан с помощью нормирования коэффициентов следующей регрессии[49]:

yt - у* = c + apr - r*) + a2^qt,              (2.10)

где yt и y * - логарифмы текущего и потенциального уровня ВВП.

Очевидно, что в фактически отражает силу эффекта переноса, поэтому для больших экономик он должен быть незначительным, а для малых экономик он, наоборот, должен быть высоким.

Как видно из (2.9), значение индекса MCI отражает краткосрочное состояние экономики и показывает, находится ли она в состоянии рецессии или в ней наблюдается перегрев. Предполагается также, что по своему действию на денежно-кредитную сферу курс и ставки являются совершенными заменителями. Соответственно, денежные власти могут выбрать для себя оптимальный уровень данного индекса ( MCI * ) на текущий момент времени с точки зрения конечной цели ДКП и в зависимости от этого определять номинальные процентные ставки и номинальный обменный курс. Переводя реальные показатели в номинальные, получим

MCI*t = it-пt - r* -p( Aet +п(-пt)-P(qt-1 - q*),              (2.11)

где пf - инфляция в стране, к валюте которой рассчитывается курс.

Из выражения (2.11) можно в явном виде выразить оптимальную траекторию динамики номинального обменного курса и номинальных процентных ставок.

Суммировав неактивные переменные r*, qt-1, q * в один показатель

ht-1 = r * +p(qt-1 - q*) и проведя простые преобразования, получим

Выражение (2.12) в явном виде показывает, что снижение курса национальной валюты Aet gt; 0 (к примеру, в целях поддержки экспортеров) при прочих равных условиях должно сопровождаться повышением процентных ставок в экономике, иначе существует опасность инфляционного давления. И наоборот, при повышении курса процентная политика центрального банка должна быть смягчена, для того чтобы предотвратить в экономике возникновение рецессии.

Как уже было сказано, центральный банк ограничен в проведении своей процентной и курсовой политики. В наиболее жестком виде таким ограничением является правило непокрытого паритета процентных ставок, представленное в выражении (2.7). Подставив в данное выражение оптимальную траекторию динамики обменного курса, представленную в (2.12), получим

Проведя простые преобразования, получим

(2.13)

Подставим (1.41) в (1.40):

(2.14)

Если исходить из концепции MCI и непокрытого паритета процентных ставок, то оптимальной стратегией для центрального банка является таргетирование номинальных процентных ставок и курса на уровне, определенном в выражениях (2.13) и (2.14). Только в этом случае будет достигнут оптимальный уровень индекса денежных условий, т. е. состояние совокупного спроса будет адекватно состоянию реального сектора, и при этом не возникнет опасности резкого притока или оттока капитала.

Анализ, который был проведен выше, показывает, что для малых экономик (где в значительно отличается от нуля) контроль за динамикой курса является необходимым условием для проведения адекватной денежно-кредитной политики. Отпустить курс в свободное плавание может позволить себе только такая большая валютная зона, как США, меньшей свободой в курсовой политике обладают ЕС и Япония. Так, основные проблемы японской экономики в начале 1990-х гг. многие исследователи связывают не с неадекватной процентной политикой Банка Японии, а с неконтролируемым укреплением японской иены в этот пе- риод[50]. Однако использование курса как дополнительного инструмента ДКП еще не дает основания утверждать, что при этом центральный банк вводит новый политический режим. Это возможно как при монетарном, так и при инфляционном таргетировании.

Говорить о режиме курсового таргетирования можно, только когда курсовой таргет становится не эндогенной, а экзогенной величиной, т. е. независимой по отношению к состоянию совокупного спроса в экономике. В этом случае, как и при монетарном таргетировании, центральный банк действует по очень простому правилу: с помощью валютных интервенций и процентных ставок он поддерживает курс на заранее определенном уровне.

Самым известным режимом курсового таргетирования является режим фиксированного валютного курса, когда Aet = 0. Развитием данного режима является система, когда уровень, на котором поддерживается курс, изменяется с поправкой на инфляцию (crawling peg). Данная система существует в двух разновидностях: в одной из них

фактически фиксируется реальный курс Aet = п - (passive crawl), в другой - выбирается целевой уровень инфляции п* lt; п, на основе которого и происходит пересмотр поддерживаемого курса Aet = п * -п^ (active crawl). Подставляя данные условия в выражение в (2.12) и

  1. , можно рассчитать MCI для каждого из данных режимов :

MCIFix = rf +р + (1 -в) • (п-п) -h;              (2.15)

(2.16)

MCI

MCIAct = rf +p + (1 -P) • (п*-п) - h.

(2.17)

ТЛ               W              W

В правой части каждого из данных уравнений стоят только неактивные переменные, которые центральный банк не может непосредственно контролировать. Данный результат подтверждает постулат классической модели Мандела - Флеминга о том, что при фиксированном курсе невозможно проводить автономную денежнокредитную политику. Однако надо отметить, что подобный результат жестко привязан к выполнению правила непокрытого паритета процентных ставок. Как уже говорилось, данное правило наиболее применимо для режимов фиксированных валютных курсов.

Анализируя уравнения (2.15) - (2.17), можно выявить условия, при которых применение данных режимов совместимо с контрцикличной денежно-кредитной политикой:

  1. центральный банк в стране, валюта которой служит номинальным якорем, должен вести адекватную для своей страны контрциклическую политику;
  2. бизнес-циклы внутренней экономики и экономики, валюта которой служит номинальным якорем, должны быть синхронизированы,

так чтобы направление динамики r f отражало необходимые изменения процентных ставок внутри страны.

Для режима фиксированного валютного курса и active crawl еще одним дополнительным условием является небольшое значение параметра

j              *

(п -п) и (п -п), соответственно. По расчетам Бофинджера, для режима фиксированного валютного курса предельное значение, на которое инфляция внутри страны может отличаться от инфляции в стране, валюта которой служит номинальным якорем, в 1980-1990-х гг. варьировалось в пределах 3,75 процентного пункта. Невыполнение данного условия было главной причиной того, что режим фиксированного валютного курса провалился в начале 1990-х гг. в Мексике и Чехии, а также в России в 1998 г. Как видно из уравнения (2.15), если темпы инфляции внутри страны значительно превышают темпы инфляции в стране - номинальном якоре, то это означает ограничительную денежную политику на всем протяжении бизнес-цикла, что наносит значительный ущерб экономическому росту.

Надо отметить, что при любом из рассмотренных валютных режимов денежно-кредитная политика будет почти всегда неоптимальной, так как значения MCIFlx, MCIPas и MCIAct только случайным

*

образом могут совпасть с MCI . Однако экзогенное определение курса обладает рядом преимуществ, к числу которых относятся:

  1. простота и прозрачность данных режимов, позволяющих экономическим агентам контролировать действия центрального банка и снижающих его возможности для оппортунизма;
  2. легкость применения данного режима. Это особенно важно, когда центральному банку сложно выявить основные взаимосвязи внутри экономики и использовать их как базу для принятия решений. Такое возможно, когда в экономике происходят глобальные изменения, в результате чего становятся неустойчивыми спрос на деньги и другие связующие зависимости.

Однако те ограничения, при которых данный режим приносит удовлетворительные результаты, ставят под сомнение адекватность его применения в переходных экономиках, которые характеризуются высокой инфляцией.

Кроме того, есть еще одна трудность в применении обменного курса как операционного показателя в ДКП. Она связана с выбором иностранной валюты или группы валют, против которой рассчитывается таргетируемый курс национальной валюты. Подобный курс должен быть максимально информативен с точки зрения влияния на экономическую ситуацию внутри страны.

Многие страны в качестве подобного показателя выбирали реаль-

vy              1              1              vy              vy              vy

ный эффективный курс национальной валюты, который является индикатором конкурентоспособности национальной экономики и внешней стоимости национальной валюты. Жесткое управление денежными властями данным показателем выливается в еще один вид курсового таргетирования, являющийся частным случаем crawling peg. Ниже будет подробно рассмотрена логика данного режима, его преимущества и недостатки. Анализ режима таргетирования реального эффективного курса особенно ценен в связи с тем, что многие его черты можно найти и в денежно-кредитной политике России.

<< | >>
Источник: Корищенко К.Н.. Актуальные проблемы методологии в реализации денежнокредитной политики. - М.: Экон. науки,2006. - 240 с.. 2006

Еще по теме Обменный валютный курс как таргетируемый показатель:

  1. Обменный валютный курс как таргетируемый показатель
- Авторское право - Аграрное право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -