<<
>>

Факторы, определяющие различия в процентных ставках


При анализе различий в процентных ставках имеются в виду не номинальные процентные ставки, а доходность к погашению по аналогичным инструментам кредитного рынка. Доходность к погашению — это процентная ставка, уравнивающая приведенную стоимость будущих поступлений по долговому инструменту, например облигации, с его сегодняшней стоимостью.
Выделим следующие факторы.
Риск. Более рискованные заемщики платят более высокий процент по кредиту для компенсации риска. Банки, оценивая кредитоспособность заемщика, устанавливают процентную ставку на определенное количество пунктов выше базовой ставки или MIBOR. Корпоративные облигации с низким кредитным рейтингом продаются по более низкой цене, обеспечивая доходность, компенсирующую кредитный риск.
Ликвидность. Разные финансовые инструменты обладают разной ликвидностью. Спрос на ликвидные инструменты и соответственно их цена выше, поэтому они приносят меньшую доходность. Различия в ликвидности объясняют, в частности, почему государственные ценные бумаги приносят меньший доход, чем корпоративные облигации.
Различия в налогообложении. Муниципальные облигации не облагаются налогом на доходы. Относительная доходность таких облигаций зависит от уровня ставок налога на доходы. Более высокие ставки налогов обеспечат более высокую доходность, и наоборот, снижение ставок налогов приведет к снижению доходности. Если купонные ставки одинаковы, то бумаги, освобожденные от налогов, будут иметь более высокую цену и более низкую доходность. (Спрос на такие бумаги повысит их цену, и доходность упадет ниже доходности облагаемых налогом аналогичных облигаций.) Поэтому* как правило, купонные выплаты устанавливаются на более низком уровне по муниципальным облигациям.
Срок или продолжительность кредита. Обычно долгосрочные кредиты приносят более высокий процентный доход, чем краткосрочные. Различия в сроках погашения определяют различную доходность кредитов и займов.
Для упрощения анализа, составления прогнозов и принятия решений аналитики финансовых рынков рассматривают доходность в рамках риско- вой и временной структуры процентных ставок. Зависимость процентных ставок или доходности финансовых активов от риска, ликвидности и налогообложения при одинаковых сроках погашения называется рисковой структурой процентных ставок. Аналогично зависимость процентных ставок или доходности финансовых активов с одинаковыми характеристиками риска, ликвидности и налогообложения от срока погашения называется временной структурой процентных ставок. Рассмотрим временную структуру процентных ставок.
Теоретически, чем длиннее срок погашения, тем выше должна быть процентная ставка по данному виду кредита. Это означает следующее:
  • процентный доход на долгосрочный финансовый актив должен быть выше, чем процентный доход на аналогичный (такой же) краткосрочный актив;
  • при этом речь идет о доходности актива, а не о купонной ставке. Сравним, например, 8-процентные казначейские векселя, выпущенные на 20 лет, и четырехлетние векселя с 12-процентным купоном. Долгосрочные 8-процентные векселя будут иметь более высокую доходность, чем 12-процентные. Это выразится в более низкой рыночной цене для 8-процентных векселей по сравнению с 12-процентными.

Почему по долгосрочным финансовым активам будут предложены более высокие процентные доходы, чем по краткосрочным? Можно выделить две основные причины.

Первая вызвана необходимостью компенсации интересов кредитора за связывание его денег на длительный период времени.
Предположим, что правительство выпускает облигации в одно и то же время с двумя сроками погашения — 5-летним и 20-летним. Если инвестор выбирает 20-летние облигации, то его деньги будут связаны на 15 лет дольше. Двадцатилетние облигации менее ликвидны, чем пятилетние. При прочих равных обстоятельствах предполагается, что кредитор предпочитает держать более ликвидные активы. Поэтому, если правительство выпускает 9-про- центные облигации на пять и двадцать лет и не предвидится изменения процентных ставок в будущем, кредитор предпочтет пятилетние облигации. Таким образом, более высокий процент компенсирует инвестору потерю ликвидности.
Можно предположить, что соображение ликвидности не имеет значения, поскольку кредитор всегда может продать ценные бумаги для получения денег. Государственные облигации, в частности, легко продаются. Тем не менее продажа облигаций может привести к потере капитала, и покупатель также захочет получить более высокий процент для компенсации покупки относительно неликвидного актива. Поэтому предпочтение ликвидности — концепция, заслуживающая внимания при объяснении временной структуры процентных ставок.
Вторая причина вызвана необходимостью компенсировать инвестору риск, который при долгосрочном кредитовании выше, чем при краткосрочном, что обусловливает повышенный процентный доход на долгосрочные инвестиции.
Что означает в данном случае риск? Здесь речь не идет о классификации рискованности заемщика. (Например, предоставление кредита правительству менее рискованно, чем мелкой компании.) Очевидно, что класс риска заемщика влияет на рисковую структуру процентных ставок или относительный уровень процентных ставок по различным типам активов с одинаковым сроком погашения. В данном случае имеется в виду относительный риск долгосрочных и краткосрочных кредитов по одному и тому же типу активов, одному и тому же заемщику.
Предоставляя компании кредит на 15 лет, кредитор рискует в большей степени, чем кредитуя данную компанию на 5 лет. Основные причины более высокого риска по долгосрочным кредитам связаны с неопределенностью, которая вызвана следующими обстоятельствами. Во-первых, инфляцией. Чем длительнее срок кредита, тем больше вероятность, что темпы инфляции повысятся, и фиксированный процент, выплачиваемый по кредиту, окажется недостаточным при сопоставлении с альтернативными доходами по другим активам, эмитированным позже. Во-вторых, неопределенностью будущего экономического развития, экономических перспектив. Состояние экономики нельзя с точностью предсказать. Если организация, например промышленная компания, берет кредит на 15 лет, неизвестно, что может случиться с ней в будущем. Компания может преуспеть и процветать или, наоборот, попасть в трудное экономическое положение по тем или иным причинам.
Если компании нужен кредит, у нее есть альтернатива: а) обратиться в банк за ссудой, и, возможно, банк предпочтет предоставить краткосрочный кредит вместо долгосрочного. Тогда компания вынуждена будет просить долгосрочную ссуду под более высокий процент; б) выпустить облигации. При этом для привлечения кредиторов придется предложить более высокий процентный доход. И в том и в другом случае процентная ставка по долгосрочному кредиту окажется выше, чем по краткосрочному.
На практике, однако, долгосрочные ставки не всегда выше краткосрочных. Почему? Ответ на этот вопрос дает теория ожиданий. Ожидания в данном случае означают предположения относительно будущих изменений в процентных ставках. Если ожидается, что процентные ставки повысятся в будущем, существуют веские основания, почему кредитор предпочтет покупать краткосрочные ценные бумаги или предоставлять краткосрочные кредиты. Когда наступает срок погашения обязательств и кредиторам возвращаются их средства, они мохут использовать свои деньги для реинвестирования по новым более высоким ставкам процента. Поэтому необходима компенсация кредиторов: если предполагается повышение процентных ста\' вок, по долгосрочным облигациям или ссудам должен быть предложен более высокий процент. Проценты по более длительным кредитам должны При\' ближаться к уровню ожидаемых процентов. Этот более высокий уровень процента обеспечит сверхдоход как компенсацию потери ликвидности и рис+ ка экономической неопределенности.
Если ожидается, что ставка процента понизится в будущем, то существуют достаточно веские основания предоставлять в текущий момент долгосрочные кредиты. При краткосрочном кредитовании срок возврата или погашения может совпасть с моментом падения процентных ставок. В таком случае кредитор сможет реинвестировать капитал только по новым, более низким процентным ставкам. Из-за того что долгосрочные активы стано* вятся более привлекательными, их доходность снижается относительно до* ходности краткосрочных.
Таким образом, теория ожиданий объясняет, почему процентный дохоД по краткосрочным кредитам может быть выше, чем по долгосрочным. ОжИ* дания падения процентных ставок становятся достаточно сильными, чтобы преодолеть факторы: предпочтения ликвидности и экономической неопределенности, которые обычно держат долгосрочные процентные ставки на более высоком уровне.
Суть теории ожиданий можно сформулировать следующим образом: доходность долгосрочных активов определяется средним ожидаемым уровнем будущих краткосрочных процентных ставок.
Насколько ценной является теория ожиданий в объяснении временной структуры процентных ставок? Очевидно, что ожидания будущих изменений ставок должны оказывать влияние на их временную структуру. Теория хорошо объясняет ситуацию, когда правительство проводит жесткую кредитную политику. Если правительство поддерживает краткосрочные процентные ставки на высоком уровне, то все понимают, что наступит момент, когда политика будет ослаблена, и процентные ставки понизятся. Однако нельзя не учитывать тот факт, что кривая доходности казначейских векселей имеет всегда положительный наклон, т. е. инвесторы всегда ожидают повышения ставок в будущем, что явно противоречит действительности.
Существует два исключения из общих принципов временной структуры процентных ставок: 1) процентные ставки по однодневным кредитам, которые крайне чувствительны к спросу и предложению однодневных кредитов на денежном рынке. Если предложение недостаточно, процентные ставки могут на какое-то время взлететь очень высоко независимо от долгосрочных и других процентных ставок; 2) среднесрочное кредитование по плавающей процентной ставке, когда ставка меняется периодически в течение срока ссуды в соответствии сдвижениями текущей процентной ставки, в частности с процентной ставкой трехмесячного LIBOR.
В связи с этим возникла теория сегментации рынков, которая утверждает, что между краткосрочными и долгосрочными ставками нет связи. Ставка устанавливается исключительно под влиянием спроса и предложения кредитов на рынках, которые сегментированы по типу заемщиков. Различные виды и условия кредитов предполагают различные процентные ставки, поскольку привлекают разные типы заемщиков или кредиторов. Например, банковские депозиты привлекают население и компании, тогда как долгосрочные государственные ценные бумаги привлекательны для институциональных инвесторов — пенсионных фондов и страховых обществ. Теория сегментированных рынков игнорирует тот факт, что процентные ставки по активам с разными сроками погашения изменяются в одном и том же направлении.
<< | >>
Источник: В. В. Иванов, Б. И. Соколов. Деньги. Кредит. Банки; Учебник / Г. Е. Алпатов, Ю.В. Базулин и др.; Д34 Под ред. В. В. Иванова, Б. И. Соколова. — М.: ТК Велби, Изд-во Проспект,2003. — 624 с.. 2003

Еще по теме Факторы, определяющие различия в процентных ставках:

  1. 1.2. Концепции денежно-кредитной политики и их реализация в современной России
  2. 1.3. Приоритетные направления единой государственной денежно- кредитной политики Российской Федерации на современном этапе.
  3. 2.1. Проблемы применения инструментов денежно-кредитного регулирования на региональном уровне
  4. 2.5. Форвардные операции с иностранной валютой
  5. ГЛАВА 21 Теория цен
  6. 2.3. Оценка рыночной стоимости капитала
  7. Макроэкономические гипотезы прямых иностранных инвестиций
  8. Валютный курс и паритет покупательной способности.
  9. Особенности котировок валютных фьючерсов и опционов.
  10. Тема 2.3. Ссудный процент и его использование в рыночной экономике
  11. Теории валютного курса
- Авторское право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -