<<
>>

Рынок РЕПО Анализ использования операций РЕПО в мировой практике

Родоначальником операций покупки ценных бумаг с обратным выкупом можно считать Соединенные Штаты. Впервые сделки, послужившие прототипом операций РЕПО, стали проводиться вскоре после основания Федеральной резервной системы в 1913 г.[152] В это время Федеральный резервный банк стал принимать в качестве гарантии банковские расписки в обмен на предоставление ликвидности банкам - членам ФРБ.

Американский рынок РЕПО стал набирать силу в конце 1970-х гг., параллельно с наращиванием бюджетного дефицита правительства. В 1980-х гг. по мере дематериализации международных финансовых рынков и увеличения значимости рынков ценных бумаг операции РЕПО стали постепенно распространяться среди финансовых игроков мирового масштаба. Такое развитие событий не было неожиданным. Либерализация движения капитала в сочетании с потребностью в глобальных инвестициях привела к возникновению временного недостатка ликвидности у одних участников и ее избытка у других. Необходимость перераспределения ликвидности между участниками мировых рынков способствовала возникновению и развитию новых финансовых инструментов.

В настоящее время Федеральная резервная система предоставляет банкам возможность заключать сделки РЕПО как на один день, так и на более длительные сроки. Максимальный срок операций РЕПО с Федеральной резервной системой составляет пятнадцать дней, но преобладают сделки на срок до семи дней. Наряду с операциями РЕПО с фиксированным сроком исполнения второй части участники могут заключить сделку с правом исполнения второй части досрочно. Досрочное завершение сделки совершается дилером с целью сокращения расходов по выплате процентов в случае, когда резервы, имеющиеся в распоряжении дилера, неожиданно увеличиваются. Технически право на досрочное завершение сделки имеют как дилеры, так и ФРС. Однако на практике ФРС редко использует такую возможность. До 1993 г. сделки с правом досрочного завершения были преобладающим видом срочных операций РЕПО, однако позднее преимущественное распространение получили сделки с фиксированным сроком.

В ряде рассматриваемых стран операции РЕПО с центральными банками начались в 1970-х гг., в то время, как некоторые страны лишь недавно обратили свое внимание на этот инструмент денежнокредитной политики (в Великобритании проведение современных ежедневных операций РЕПО с государственными ценными бумагами началось в 1996 г., Япония и Швейцария стали внедрять РЕПО с 1997 и 1998 гг., соответственно)[153].

Стандартные операции по продаже ценных бумаг с обратным выкупом распространены в большинстве стран. Однако Канада, Италия и Швеция вместо обычных операций РЕПО используют сочетание спотовой покупки бумаг со срочной обратной продажей. При этом, в отличие от сделок РЕПО, такие операции не предусматривают внесения маржевых взносов, иначе отражаются на балансовых счетах. В Японии участники рынка для закрытия своих коротких позиций по ценным бумагам могут брать ценные бумаги в кредит под залог денежных средств. В Нидерландах существует система так называемых специальных ссуд, в рамках которой предусматривается создание пула ценных бумаг. Эти различия объясняются не столько соображениями денежно-кредитной политики, сколько юридическими и институциональными порядками, действующими в каждой стране. Для центральных банков операции РЕПО часто становятся одним из основных инструментов денежно-кредитной политики. В ряде рассматриваемых стран доля рефинансирования внутреннего финансового сектора с помощью операций РЕПО превышает 70%.

В целом частота возникновения у центральных банков потребности в проведении операций РЕПО в значительной мере зависит от существования в стране требований по обязательному банковскому резервированию. В тех странах, где резервные требования минимальны или рассчитываются на усредненной основе, ежедневная потребность коммерческих банков в регулировании ликвидности за счет операций на открытом рынке невысока, в этом случае сделки РЕПО заключаются реже и, как правило, их целью является привлечение ликвидности на относительно длительный срок.

Мировые финансовые кризисы повысили значимость инструментов, дающих участникам возможность сократить риск операций по управлению ликвидностью. В связи с этим в середине 1990-х гг.

большинство развитых стран с новым интересом приступило к совершенствованию механизма РЕПО.

На этом пути основными препятствиями стали такие структурные недостатки, как несоответствующая рыночная инфраструктура, недостаток адекватной нормативной базы, несовершенная система расчетов, трансакционные издержки, налоговые барьеры. В некоторой степени эти проблемы связаны с тем, что функции, выполняемые операциями РЕПО, достаточно сложны и их реализация невозможна без всеобъемлющей нормативной поддержки. Например, осуществление сделки РЕПО требует одновременного принятия решений по вопросам управления кредитным риском, предоставления/привлечения денежных средств и предоставления/ привлечения ценных бумаг.

В связи с этим развитие рынка РЕПО стало осуществляться по следующим направлениям:

  • минимизация риска неисполнения сделок за счет совершенствования системы расчетов;
  • совершенствование бухгалтерского учета сделок РЕПО, повышение "прозрачности" рынка;
  • расширение возможностей применения операций РЕПО (диверсификация активов, допущенных к операциям РЕПО, и сроков РЕПО, введение "открытого" РЕПО);
  • совершенствование нормативно-правовой базы.

Совершенствование инфраструктуры рынка РЕПО (на примере Банка Бельгии)

1980-1990-е гг. для большинства стран характеризовались обострением проблем с финансированием бюджетных расходов. В этих условиях развитие национальных рынков государственного внутреннего долга и повышение их привлекательности как для внутренних, так и для иностранных инвесторов стало одной из приоритетных задач государственных финансовых органов. Задача осложнялась усилением нестабильности на мировых финансовых рынках и повышением требований инвесторов к надежности осуществляемых операций. Одной из мер по устранению системных рисков стало совершенствование инфраструктуры финансовых рынков.

Примером подобных мероприятий может служить развитие финансового рынка Бельгии[154].

Параллельно с проведением денежной реформы 29 января 1991 г. Бельгия предприняла значительный шаг в направлении модернизации своего финансового рынка.

С этой целью Национальный банк Бельгии совместно с Министерством финансов предпринял меры по стимулированию активной торговли государственными ценными бумагами. Подобные меры были призваны создать ликвидный вторичный рынок для упомянутых бумаг, что должно было способствовать привлечению потенциальных инвесторов и в итоге снижению бремени обслуживания государственного долга.

Для достижения указанных целей было решено внедрить эффективную расчетную систему, которая в сочетании с другими элементами позволила бы создать и в дальнейшем развивать прозрачный вторичный рынок с низким уровнем риска операций.

Основные принципы функционирования системы следующие.

  • Безбумажная форма облигаций, обращающихся в системе.

Ценные бумаги, обращающиеся в системе, существуют в безбумажной форме, и операции с ними отражаются в виде записей по счетам, осуществляемых клиринговым центром.

  • Принцип обоюдного подтверждения сделок.

Система устроена таким образом, что для проведения сделки требуется наличие заявок от обоих участников. Обе заявки сопоставляются клиринговым центром, и сделка исполняется, если не обнаружено никаких расхождений. Каждый участник имеет право отозвать свою заявку, если она еще не исполнена. После исполнения сделки заявки становятся безотзывными и могут быть аннулированы только в случае совместного решения обеих сторон.

  • Принцип поставки против платежа.

Таким образом система не допускает платежей денежными средствами без одновременного перевода ценных бумаг, а участники получают гарантию одновременного проведения перевода и денег, и активов.

  • Автоматический доступ к заимствованиям /одалживанию ценных бумаг.

Эта возможность позволяет тем владельцам ценных бумаг, которые не имеют в данный момент потребности в них, одалживать свои ценные бумаги другим участникам под залог государственных ценных бумаг. Осуществление таких сделок не требует прямых контактов между кредитором и заемщиком. В основе системы лежит принцип создания пула ценных бумаг, которые предоставляются рядом участников другим участникам для проведения последними планируемых ими сделок. Этот процесс осуществляется полностью на анонимной основе, кредитор не известен заемщику, и наоборот. Система автоматического одалживания бумаг устроена таким образом, что в долгосрочном плане она гарантирует справедливое распределение ссуд по отношению к объемам, предложенным каждым потенциальным участником. Процедура возврата также автоматизирована. В принципе, кредиты, полученные в форме ценных бумаг, должны быть возвращены на следующий банковский день. Тем не менее, участники имеют право брать в долг бумаги и на более длительный срок (но не свыше 10 дней). Автоматическая система кредитования ценными бумагами является дополнительным инструментом, позволяющим участникам закрыть короткие позиции по ценным бумагам и сократить риск неисполнения сделок.

В расчетной системе Национального банка Бельгии осуществляются сделки как с государственными, так и с корпоративными бумагами, номинированными в национальной и иностранных валютах.

В рамках данной системы проводятся операции на первичном и вторичном рынках, а также сделки залога. Система позволяет осуществлять широкий спектр операций на вторичном рынке: помимо стандартных прямых сделок по покупке-продаже, в системе проводятся трансфертные переводы ценных бумаг и сделки по временной передаче ценных бумаг другим владельцам.

Ведущее место среди таких сделок занимают операции РЕПО. Подавая заявку на подобную операцию, участник указывает даты исполнения первой и второй частей и денежные суммы, передаваемые при исполнении каждой из них. После исполнения первой части РЕПО система автоматически инициирует исполнение второй части. До наступления даты расчетов по второй части участникам разрешены операции по изменению цены второй части, как и отказ от ее исполнения. Подобные изменения требуют подтверждения со стороны обоих участников. Таким образом, у участников сделки существует возможность проводить обе части сделки РЕПО полностью независимо. Следует отметить, что возможность изменения по взаимной договоренности условий сделки РЕПО существенно повышает привлекательность подобных операций для участников и предоставляет им возможность более гибкого управления своими позициями.

В дополнение к операциям РЕПО участники могут осуществлять сделки своп с ценными бумагами и брать или предоставлять ценные бумаги в долг. Данные операции проводятся для обеспечения участникам системы возможности исполнить свои обязательства по бумагам.

Таким образом, подобная расчетная система позволяет участникам выбирать наиболее приемлемые для них инструменты управления позициями и проводить операции, требующие сочетания различных инструментов.

Возможности использования операций РЕПО (на примере Банка Англии)

С момента своего появления в январе 1996 г. рынок операций РЕПО с первоклассными ценными бумагами в Великобритании постоянно наращивает свою популярность. Через восемь месяцев после формального открытия объем операций РЕПО достигал 80 млрд. фунтов. Созданию рынка предшествовала большая работа, выполненная Банком Англии по уточнению экономической сущности операций, корректировке нормативной базы и адекватному усовершенствованию расчетной системы. Центральным банком были также предприняты меры по координации существовавшего порядка предоставления кредитов в виде ценных бумаг с разрабатываемым кодексом[155], регламентирующим проведение операций РЕПО. В настоящий момент операции РЕПО и предоставление в кредит ценных бумаг являются взаимосвязанными инструментами нового рынка.

Существует несколько разновидностей операций РЕПО, позволяющих использовать этот инструмент в различных целях. В том случае, если для участников сделки не имеет значения, под какие именно ценные бумаги размещаются и предоставляются денежные средства, говорят, что сделка РЕПО осуществляется "под общее обеспечение" (general collateral repo). Помимо этого, участники рынка могут испытывать потребность в конкретном выпуске облигации. Такая ситуация может возникнуть вследствие появления у участника короткой позиции в результате участия в торгах либо выполнения им обязательств по поддержанию рынка. В этом случае держатель данного выпуска может увеличить свой доход от владения им, заключив сделку РЕПО с использованием данной облигации. Такая сделка называется "специальным" РЕПО, и ставка процента по операции отражает относительный дефицит облигации на рынке. Обычно специфическая ставка РЕПО по выпускам, которые имеются на рынке в достаточном количестве, на 5 - 10 базисных пунктов ниже ставки по общему РЕПО.

Эта разница позволяет держателю "редкого" выпуска облигаций, помимо прочего, разместить полученные денежные средства в операции РЕПО "под общее обеспечение" и, таким образом, увеличить свою прибыль от владения данным выпуском. Если выпуск облигаций имеется на рынке в крайне ограниченном количестве, специальная ставка РЕПО по выпуску может отличаться от общей ставки РЕПО более, чем на 10 %. В этом случае облигацию называют "особо торгуемой" (trading special). Ставка по специальному РЕПО выражается в базисных пунктах ниже общей ставки РЕПО и отражает прибыль, которую потенциально может получить владелец "особой" облигации от инвестирования денежных средств, полученных по специальному РЕПО, в общее РЕПО.

Как общие, так и специальные сделки РЕПО могут быть использованы для привлечения денежных средств, например, для управления временными разрывами в денежных потоках (краткосрочного управления ликвидностью) либо для совершения финансовых инвестиций с минимальными затратами. Как правило, операции РЕПО с первоклассными облигациями используются для финансирования длинных позиций по ценным бумагам. Купив ценные бумаги и тут же использовав их для сделки РЕПО (часто с первоначальным владельцем облигаций), инвестор может одновременно создать себе длинную позицию на рынке и профинансировать ее, используя при этом операции РЕПО в качестве " мультипликатора" (leverage) - осуществляя при небольших начальных вложениях гораздо большие инвестиции. Это свойственно для инвесторов, пытающихся занять рынок или долю рынка с минимальными затратами. Брокерские дома активно используют РЕПО для финансирования длинных позиций в своих собственных интересах или в интересах клиентов.

Для более гибкого управления ликвидностью участникам системы предоставлено право заключать сделки РЕПО с различными способами определения второй части. Наиболее распространенными являются операции однодневного РЕПО, однако участники могут заключать сделки и на более длительный срок. Среди долгосрочных операций различают сделки с фиксированным сроком исполнения второй части, сделки с правом досрочного завершения и открытые сделки РЕПО. В последнем случае сделка не имеет фиксированного срока, участники могут в любой день завершить сделку либо пересмотреть ее параметры.

Профессиональные участники рынка с большими объемами сделок прямого и обратного РЕПО часто управляют своими позициями таким образом, чтобы сроки исполнения соответствующих прямых и обратных сделок РЕПО совпадали. Эти совпадающие позиции включают в себя операции РЕПО с наиболее распространенными сроками, при этом участники рынка получают прибыль за счет разницы в ставках РЕПО на профессиональном рынке и при операциях со своими клиентами. Помимо этого, в зависимости от своего финансового состояния участники могут проводить арбитражные операции, используя разницу в ставках по РЕПО и необеспеченным кредитам.

Разновидностью этих способов является замена обеспечения (collateral switching). Например, фирма может взять в долг ценные бумаги под залог депозитных сертификатов. Затем эти ценные бумаги используются для привлечения денежных средств через операции РЕПО, и полученные деньги направляются на инвестиции (например, для оплаты депозитных сертификатов, переданных в качестве обеспечения). При этой сделке участник получает доход по депозитным сертификатам за вычетом процентов по кредиту в виде ценных бумаг и операциям РЕПО. Таким образом, при условии, что разница в ставках по депозитным сертификатам и операциям РЕПО достаточно существенна, участник может покрыть свои прямые и косвенные затраты, связанные с этой сделкой, и при этом получить прибыль. Фактически, участник использует операции РЕПО для финансирования инвестиций в депозитные сертификаты. Такие операции могут оказаться выгодными, в частности, если инициатор сделки имеет большие возможности по сравнению с конечными участниками по идентификации дефицитных на данный момент ценных бумаг и, соответственно, может получить "премию" по специальному РЕПО больше, чем ставка, по которой он привлекал кредит в виде ценных бумаг. Участник может также воспользоваться преимуществами, связанными со свойствами нормальной кривой доходности, если срок депозитных сертификатов больше, чем срок операций РЕПО.

Как было упомянуто выше, сроки соответствующих операций прямого и обратного РЕПО могут различаться, позволяя участникам сделки использовать преимущества, связанные с занятием позиции на "коротком" конце кривой доходности. В связи с этим активность операций РЕПО повышается в те периоды, когда кривая доходности имеет стандартный вид, т. е. возрастает с ростом срока заимствований. Это позволяет посреднику получать положительный доход, привлекая денежные средства через операции РЕПО на один день, рефинансируя в дальнейшем сделку и размещая полученные средства на более длительный срок и, соответственно, под более высокую процентную ставку. При этом, однако, посредник несет риск изменения ставок по однодневным операциям и возникновения невозможности рефинансировать РЕПО.

Если ставки по операциям на длительный срок представляют собой среднее от ожидаемых ставок по однодневным операциям, то управление позициями, описанное выше, не может быть выгодным в долгосрочном плане. Однако существует несколько причин, почему такое управление позициями может быть выгодным в кратко- и среднесрочном периодах. Наиболее важным в этом случае является тот факт, что на рынке существуют участники, которые вследствие внешних или внутренних ограничений не могут связывать свои активы на срок свыше одного дня, либо участники, неуверенные в своих будущих поступлениях ликвидности, готовые заплатить дополнительную " премию" за поддержание ликвидности. В этом случае посредники, функцией которых, фактически, является предоставление ликвидности, имеют возможность оказать понижательное давление на ставки по однодневным операциям РЕПО, размещая в дальнейшем привлеченные дешевые средства на более длительный срок по более высоким ставкам.

Роль операций РЕПО в рамках денежно-кредитной политики Европейской системы

Как показывают данные исследования Банка международных расчетов[156], европейские центральные банки активно используют операции РЕПО, причем в разных странах эти операции имеют свою специфику. С созданием в январе 1999 г. Европейского валютного союза денежно-кредитная политика в еврозоне стала проводиться на базе нового, единого для всех стран Союза набора денежно-кредитных инструментов, которые заменили национальные инструменты, действовавшие до начала третьей стадии создания валютного союза. Поскольку в рамках этой политики операциям РЕПО принадлежит ведущая роль, необходимо остановиться более подробно на их использовании в рамках Евросистемы.

Совокупность денежно-кредитных инструментов Евросистемы[157] включает в себя механизмы прямого кредитования (standing facilities), операции на открытом рынке и резервные требования, установленные для кредитных институтов, действующих в еврозоне. При разработке основных принципов проведения денежно-кредитной политики целью являлось сокращение потребности в операциях точной подстройки и предоставление возможности национальным центральным банкам Евросистемы децентрализованно участвовать в проведении единой денежно-кредитной политики. В целях стабилизации процентных ставок в рамках Евросистемы используется практика размещения обязательных резервов коммерческих банков под проценты и на усредненной основе. Два механизма прямого кредитования, которые доступны участникам по их инициативе, также направлены на ограничение волатильности процентных ставок на денежном рынке. Ставка процента по кредитам центральных банков формирует верхний предел стоимости однодневных кредитов, в то время как ставка по депозитам центральных банков является ее нижним пределом.

В рамках этого коридора процентные ставки регулируются Европейским центральным банком через операции на открытом рынке. Так называемые основные операции рефинансирования играют основополагающую роль при управлении ликвидностью рынков и информировании их участников о проведении единой денежно-кредитной политики. Эти операции направлены, главным образом, на предоставление ликвидности, поскольку финансовый сектор еврозоны имеет структурный дефицит по отношению к Евросистеме. Они принимают форму операций РЕПО или ссуд, предоставляемых под залог, и проводятся еженедельно со сроком в две недели.

Параллельно этим основным операциям Евросистема регулярно осуществляет долгосрочные операция рефинансирования, которые обычно проводятся с интервалом в один месяц на трехмесячный срок. Эти операции представляют только ограниченную часть всего объема предоставляемого рефинансирования. При проведении этих операций Евросистема не имеет целью подачу сигналов рынку о стоимости заимствований.

Кроме того, Евросистема может проводить операции точной подстройки. Эти операции осуществляются, главным образом, в форме обратного РЕПО, но также могут принимать форму прямых покупок/продаж активов, свопов с иностранной валютой, привлечения депозитов на фиксированный срок. Поскольку кредитные институты могут использовать свои обязательные резервы для смягчения шоков ликвидности, необходимость в операциях точной подстройки со стороны Евросистемы возникает достаточно редко.

ЕЦБ также имеет возможность проведения "структурных операций" для корректировки позиции финансового сектора по отношению к Евросистеме, используя при этом операции РЕПО, прямые сделки и выпуск долговых сертификатов. Необходимость в таких операциях возникает, если дефицит или профицит ликвидности финансового сектора становится чрезмерно большим.

Что касается проведения расчетов, в еврозоне переводы денежных средств по сделкам РЕПО так же, как и по остальным операциям денежно-кредитной политики, осуществляются через TARGET (Trans- European Automated Real-time Gross settlement Express Transfer system - Европейская система валовых расчетов в реальном времени). TARGET облегчает проведение межстрановых расчетов, создавая тем самым условия для интеграции денежных рынков в рамках еврозоны. Вторая сторона операций РЕПО, перевод ценных бумаг, развита гораздо слабее. Обычно эти переводы осуществляются в соответствии с внутренними процедурами стран через национальные расчетные системы по ценным бумагам, которые отвечают требованиям Европейской системы центральных банков. Фактически, большинство сделок РЕПО осуществляется между членами Евросистемы и национальными центральными банками. В настоящее время в тех странах, где РЕПО используется как основной инструмент рефинансирования, действует внутридневная поставка против платежа (DVP). Модель корреспонденции центральных банков является промежуточным шагом, регулирующим международные переводы ценных бумаг для обеспечения сделок. В рамках третьей Стадии Европейского монетарного союза ведется работа по дальнейшей гармонизации порядка расчетов по ценным бумагам внутри еврозоны.

<< | >>
Источник: Корищенко К.Н.. Актуальные проблемы методологии в реализации денежнокредитной политики. - М.: Экон. науки,2006. - 240 с.. 2006

Еще по теме Рынок РЕПО Анализ использования операций РЕПО в мировой практике:

  1. 1.3. Приоритетные направления единой государственной денежно- кредитной политики Российской Федерации на современном этапе.
  2. 3.2. Методы регулирования денежного кредитного обращения
  3. Контрольная работа 1 При выполнении работы следует просмотреть материал практикума- по теме «Денежный оборот и денежное обращение»
  4. Баланс коммерческого банка
  5. Тема 7.3. Информационные технологии в банках. Дистанционное обслуживание клиентов
  6. Рынок РЕПО Анализ использования операций РЕПО в мировой практике
  7. РЕГУЛИРОВАНИЕ ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ КАК ЧАСТЬ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ ШСУДАРСТВА
  8. Библиография Источники на русском языке
  9. 5. КРЕДИТНАЯ СИСТЕМА
  10. НОРМАТИВНЫЕ ДОКУМЕНТЫ ПО ГЛАВНОЙ КНИГЕ И ВСПОМОГАТЕЛЬНОЙ БУХГАЛТЕРИИ
  11. Лекция 10. Коммерческие банки и их деятельность
- Авторское право - Аграрное право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -