<<
>>

Премия за пониженную ликвидность и предпочтительный сектор рынка

http://stockcharts.com/charts/YieldCurve.html Кривая доходности в динамике за все годы начиная с 1995.

Теория премии за пониженную ликвидность гласит, что процентная ставка по долгосрочной облигации будет равна среднему значению краткосрочных ставок, ожидаемых в течение периода жизни этой долгосрочной облигации, плюс премия за ликвидность (называемая также премией за срок), которая определяется спросом и предложением для этой облигации.

Ключевое предположение теории премии за пониженную ликвидность таково: облигации с разными сроками погашения — это субституты, а значит, ожидаемая доходность одной облигации влияет на ожидаемую доходность облигации с другим сроком погашения, но инвесторы могут предпочитать облигации с одним сроком погашения облигациям с другими сроками погашения.

Иначе говоря, облигации с разными сроками погашения следует считать субститутами, но не абсолютными. Инвесторы скорее предпочитают облигации с короткими сроками погашения, для которых риск процентной ставки меньше. Следовательно, инвестируя в долгосрочные облигации, инвесторы должны получить в качестве стимула некую положительную надбавку за понижение ликвидности. Данная идея меняет теорию ожиданий, добавляя в уравнение (6.2), описывающее взаимосвязь между долго- и краткосрочными процентными ставками, положительную премию за ликвидность. Таким образом, теория премии за пониженную ликвидность может быть описана уравнением

i., = + ^ L (6.3)

где 1т — премия за ликвидность (срок) для и-периодной облигации в момент времени t. Премия за ликвидность всегда положительна и возрастает при увеличении срока погашения облигации.

С теорией премии за пониженную ликвидность тесно связана и теория предпочтительного сектора рынка — несколько иная модификация теории ожиданий, которая приводит к аналогичному выводу. Теория предпочтительного сектора рынка исходит из предположения, что инвесторы предпочитают облигации с определенным сроком погашения облигациям с другими сроками погашения, т.е.

у них есть предпочтительный сектор рынка, на котором они чувствуют себя наиболее комфортно. Поскольку инвесторы предпочитают облигации с определенным сроком погашения, облигации с другим сроком погашения будут покупаться только в случае, если ожидаемая доходность последних окажется существенно выше. В большинстве случаев инвесторы предпочитают краткосрочные облигации долгосрочным, поэтому они будут покупать только высокодоходные долгосрочные облигации. Эти рассуждения приводят к тому же уравнению (6.3), где премия за срок возрастает с увеличением срока погашения.

Взаимосвязь теории ожиданий и теорий премии за уменьшение ликвидности и предпочтительного сектора рынка показана на рис. 6.5. Поскольку премия за ликвидность (срок) всегда положительна и растет с увеличением срока погашения облигации, кривая доходности, построенная согласно теории премии за пониженную лик-

ГЛАВА 6. Рисковая и временная структуры процентных ставок 183

видность, всегда выше кривои доходности, построенной согласно теории ожидании, и в целом имеет более крутой наклон.

Процентная ставка, /\'„,

Кривая доходности согласно теории премии за ликвидность

Премия

за ликвидность, /.

Кривая доходности согласно теории ожиданий

I I I

10 15 20 25 30

Лет до погашения, п

Рис. 6.5. Взаимосвязь теорий ожиданий и премии за пониженную ликвидность (предпочтительного сектора рынка)

Поскольку премия за ликвидность (срок) всегда положительна и растет с увеличением срока погашения облигации, кривая доходности, согласно теории премии за пониженную ликвидность (срок), всегда выше кривой доходности для теории ожиданий и в целом имеет более крутой наклон. Заметим, что здесь кривая доходности для теории ожиданий построена исходя из предположения, что ожидаемые годовые процентные ставки неизменны.

+ 1% = 8%.

в то время как для пятилетних

5% + 6% + 7% + 8% + 9%

Аналогичные вычисления для одно-, трех- и четырехлетних облигаций показывают, что процентные ставки на срок от года до пяти лет составляют 5, 5,75, 6,5, 7,25 и 8% соответственно.

Сравнивая эти результаты с теми, которые были получены в рамках теории ожиданий, можно отметить, что, согласно теории премии за пониженную ликвидность и теории предпочтительного сектора рынка, положительный наклон

Проиллюстрируем выводы теорий премии за пониженную ликвидность и предпочтительного сектора рынка (уравнение 6.3) на простом числовом примере. Снова предположим, что годовая процентная ставка на ближайшие пять лет ожидается по каждому году на уровне соответственно 5, 6, 7, 8 и 9%. При этом инвесторы предпочитают иметь краткосрочные облигации, и премии за ликвидность для облигаций со сроком погашения от года до пяти лет составляют соответственно 0, 0,25, 0,5, 0,75 и 1 %. Согласно уравнению (6.3), в этом случае ставка процента по двухлетним облигациям будет равна \r\nкривой доходности круче в силу того, что инвесторы предпочитают краткосрочные облигации.

Посмотрим, насколько согласуются теории премии за пониженную ликвидность и предпочтительного сектора рынка с тремя уже обсуждавшимися нами эмпирическими фактами. С помощью этих теорий легко объясним факт 1 — синхронное изменение процентных ставок по облигациям с разными сроками погашения. Повышение краткосрочных ставок процента указывает на то, что их среднее значение в будущем возрастет. Из уравнения (6.3) следует, что долгосрочная ставка процента также будет расти.

С помощью этих теорий объяснимо и то, почему кривые доходности, как правило, имеют крутой положительный наклон, если краткосрочные ставки процента низки, и отрицательный наклон, если краткосрочные ставки процента высоки {факт 2). В силу того, что инвесторы ожидают рост процентных ставок до некоторого нормального уровня, когда они низки, среднее арифметическое будущих краткосрочных ставок будет выше текущей ставки. За счет дополнительной надбавки в виде премии за срок долгосрочные процентные ставки окажутся существенно выше текущих краткосрочных, и кривая доходности будет характеризоваться крутым положительным наклоном. Наоборот, если краткосрочные ставки высоки, то обычно ожидается их понижение.

Долгосрочные ставки при этом упадут ниже краткосрочных, так как среднее арифметическое будущих краткосрочных ставок окажется настолько ниже их текущих значений, что, несмотря на положительную премию за срок, кривая доходности все же будет иметь отрицательный наклон.

Теории предпочтительного сектора рынка и премии за пониженную ликвидность позволяют объяснить и факт 3 — обычно кривые доходности характеризуются положительным наклоном. Достаточно заметить, что премия за срок увеличивается с ростом срока до погашения облигации, поскольку инвесторы предпочитают краткосрочные облигации. Даже если ожидаемые в будущем краткосрочные ставки процента должны в среднем остаться неизменными, все равно долгосрочные ставки будут выше краткосрочных, и кривые доходности, как правило, наклонены положительно.

Как можно с помощью теории премии за пониженную ликвидность и теории предпочтительного сектора рынка объяснить существование кривых доходности с отрицательным наклоном, если премия за срок всегда положительна? Такая ситуация возникает, когда ожидается настолько сильное падение краткосрочных ставок, что их среднее арифметическое может оказаться достаточно низким по сравнению с текущей процентной ставкой. Даже когда это среднее увеличивается за счет положительной премии за срок, итоговая долгосрочная ставка будет все-таки ниже текущей краткосрочной ставки процента.

Как следует из наших рассуждений, особая привлекательность теорий премии за пониженную ликвидность и предпочтительного сектора рынка заключается в том, что с их помощью можно составить рыночный прогноз для будущих краткосрочных процентных ставок. Для этого достаточно лишь взглянуть на наклон кривой доходности. Резко повышающаяся кривая доходности (как на рис. 6.6а) показывает, чго в будущем ожидается рост краткосрочных процентных ставок. Умеренно повышающаяся кривая доходности (как на рис. 6.66) говорит о том, что особого роста или падения процентных ставок в будущем не предвидится. Горизонтальная кривая доходности (как на рис. б.бв) указывает на то, что ожидается умеренное снижение

краткосрочных процентных ставок. И наконец, кривая доходности с отрицательным наклоном (как на рис. б.бг) подсказывает, что в будущем ожидается резкое падение краткосрочных процентных ставок.

Доходность Доходность

к погашению к погашению \r\nСрок погашения

а) Ожидается рост краткосрочных процентных ставок

Срок погашения

б) Краткосрочные процентные ставки не изменятся \r\nДоходность к погашению

Доходность к погашению

\r\nСрок погашения

в) Ожидается умеренное снижение краткосрочных процентных ставок

Срок погашения

г) Ожидается резкое падение краткосрочных процентных ставок \r\nРис. 6.6. Кривые доходности и рыночные ожидания относительно будущих краткосрочных процентных ставок (согласно теории премии за пониженную ликвидность)

<< | >>
Источник: Мишкин, Фредерик С.. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков, 7-е издание. Часть 1: Пер. с англ.,2006. - 880 с: ил. - Парал. тит. англ.. 2006

Еще по теме Премия за пониженную ликвидность и предпочтительный сектор рынка:

  1. Оглавление
  2. Премия за пониженную ликвидность и предпочтительный сектор рынка
  3. Краткие выводы
  4. Резюме
  5. Ключевые термины
  6. Словарь терминов
  7. ГЛОССАРИЙ
- Авторское право - Аграрное право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -