4.1   Размышления о риске и доходности: беглый обзор модели оценки доходности финансовых активов (САРМ1) 4.1.1. Определение и измерение риска

Инвесторам нужен некоторый доход от рыночной стоимости их капитальных вложений, соизмеримый с риском, который они не могут устранить с помощью диверсификации.

Рассмотрим два вида рисков: риск того, что смерч разрушит производственные мощности компании А, и риск, связанный с тем, что внезапный и резкий рост цены на нефть увеличит себестоимость продукции во всех отраслях хозяйства.

САРМ — Capital Assets Pricing Model. — Прим. перев.

Рис. 4.1. Размышления о рисках

смерч разрушит завод компании А, но не разрушит завод компании В. Если мы владеем акциями обеих компаний, мы будем частично защищены от негативных явлений и событий, затрагивающих отдельные фирмы, но не влияющих на остальные, такие как смерчи. Второй вид риска является систематическим, не поддающимся диверсификации, поскольку рост цен на нефть будет оказывать неблагоприятное воздействие на все предприятия (за исключением производителей нефти). Поэтому у нас не будет более надежной защиты от этого вида риска, даже если мы вложим деньги в акции как компании А, так и компании В, а не только в компанию А.

Следовательно, мы можем диверсифицировать несистематический риск, вкладывая деньги в несколько различных предприятий (эмпирические исследования показывают, что портфель инвестиций, включающий от 20 до 30 различных видов ценных бумаг, обладает очень низким несистематическим риском). Но мы не можем устранить с помощью диверсификации систематический риск, поскольку, по определению, он оказывает воздействие на все предприятия.

На финансовых рынках инвесторы получают вознаграждение за подверженность только систематическому риску, поскольку это единственный вид риска, который они не могут избежать с помощью диверсификации.

Таблица 4.1. Коэффициенты ? для некоторых британских компаний

Рис. 4.2. Сводка доходности при различных коэффициентах бета

Методом, с помощью которого измеряют систематический риск, является оценка ковариации доходности активов некоторой компании и рыночной доходности. Коэффициент ? измеряет систематический риск, оценивая ковариацию доходности данной фирмы и средней рыночной доходности1.

Компания, доходность которой в точности равна доходности рынка, является точно настолько же рискованной, как и рынок в целом; она имеет бету, равную единице2.

1              Коэффициент бета возникает при регрессии доходности фирмы на рыноч

ную доходность. Таким образом, оценка Р равна

? i = cov (r i, r m)/var (r m )= ?2i,т/?2т=?i, m* ?i * ?т / ?2т

где ri= доходность компании i; rт= рыночная доходность;

?2i,т  = ковариация доходности фирмы с рыночной доходностью; ?i = среднеквадратическое отклонение доходности компании г; ?т = среднеквадратическое отклонение доходности рынка; ?i, m= коэффициент корреляции между доходностью фирмы и доходностью рынка.

2              Математически, если доходности рассматриваемой фирмы и рынка совпа

дают, то cov(ri, rm) = var (rm), т. е. ? = var (rm)/var (rm) =1.

Любая компания, колебания, доходности которой превосходят среднюю рыночную доходность, является более рискованной и имеет коэффициент бета больше 1.

Компания же, чья доходность меняется меньше, чем рыночная доходность, является менее рискованной и имеет коэффициент бета меньше 1. Рисунок 4.2 иллюстрирует эти три случая, а в табл. 4.1-4.3 приведены примеры коэффициентов бета, рассчитанных для предприятий в Соединенном Королевстве, Франции и Германии.

Обобщим ключевые моменты этого анализа:

Таблица 4.2. Коэффициенты ? для некоторых французских компаний

Таблица 4.3. Коэффициенты ? для некоторых немецких компаний

Суммарный риск = несистематический риск (риск, характер-

ный для данной фирмы) + систематический риск (рыночный

риск, или (? -риск).

Примерами несистематического риска являются: смерть генераль-

ного директора, забастовка в компании, неудача проекта в сфере ис

следований и разработок и т. п.

При анализе риска в расчет принимается не изменчивость сама

по себе (среднеквадратическое отклонение доходности акций),

а корреляция доходности фирмы и средней доходности рынка.

Коэффициент ? измеряет риск, оставшийся после того, как пор-

тфель инвестиций был диверсифицирован.

¦ Инвесторы не получают компенсацию за риск, который они могут избежать. Риск, за который они должны получать компенсацию, это систематический (?) риск.