Особливості грошово-кредитної політики України

Весь шлях монетарного розвитку України можна умовно поділити на окремі етапи, кожному з яких притаманні свої особливості становлення та проведення грошово-кредитної політики [211].

Перший етап (1992—1996рр.) характеризувався створенням націона­льної грошової системи на основі запровадження в обіг українського кар­бованця та підготовки до введення в обіг національної валюти. З самого початку розроблені Національним банком України у 1992 р. основні на­прями грошово-кредитної політики на період до запровадження повноцін­ної національної валюти передбачали зосередження зусиль Національного банку на стабілізації діючої грошової одиниці та подоланні інфляції.

Так, у 1992 р. рівень інфляції перевищив 2000%, а в 1993 р. він досяг гіперінфляційного значення - понад 10000%. Це призвело до різкого зни­ження економічної активності виробників і життєвого рівня населення. Темпи зростання реального ВВП знизилися з 90,1% у 1992 р. до 77,1% - у 1994 році (табл. 1.2, рис. 1.4).

Посиленню інфляційних процесів сприяли додаткові вливання грошей в економіку через кредитну систему (надання кредитів окремим галузям, підприємствам на поповнення їх обігових коштів). Монетарна політика цього часу була підпорядкована емісійній підтримці безперспективної еко­номічної системи і мала на меті не допустити її остаточного розвалу й уник­нути структурної перебудови. Це було непосильним завданням і, як наслі­док, - гіперінфляція 1993 р., а економіка потрапила у так зване замкнене коло, тобто зростання емісії грошової маси посилило інфляційні очікуван­ня, що спричинило ще більше зростання цін та в кінцевому підсумку - па­діння обсягів виробництва.

Динаміка монетарних та макроекономічних показників в Україні в 1992-2008 рр. (на кінець періоду), %

Рис. 1.4. Графічне зображення динаміки ВВП, заробітної плати, інфляції та грошової маси у 1992-2008 рр. (на початок періоду)

Якщо зростання грошової маси в обігу в 1992 р. більш ніж у 10 разів призвело до скорочення реального ВВП до 90,1%, то 20-кратне збільшен­ня маси грошей упродовж 1993 р. - до ще нижчого показника реального ВВП - 85,8%. Крім того, на розвиток інфляційних процесів великий вплив мали фактори немонетарного характеру, що безпосередньо не контролю­ються Національним банком. Це насамперед відсутність структурних змін у виробництві, монополізація окремих галузей і підприємств, зовнішньо­економічні фактори (наприклад, стрімке підвищення Росією цін на енер­гоносії тощо).

Унаслідок жорсткої монетарної політики Центрального банку Росій­ської федерації виникла необхідність уведення українського карбованця в безготівковий обіг та створення на його основі національної грошової сис­теми України. Із запровадженням Росією з 1 липня 1992 р. розрахунків за взаємні поставки через єдині коррахунки центральних банків республік колишнього СРСР у ЦБРФ фактично було порушено єдність рублевого простору і виникла нагальна потреба проведення Україною першого етапу грошової реформи.

Необхідність створення умов для проведення самостійної валютної політики, державного регулювання зовнішньої торгівлі та руху капіталів прискорила припинення функціонування рубля і введення Національним банком з листопада 1992 р. перехідної національної валюти - карбованця (в готівковому обігу - купонів). З цього часу Національний банк міг само­стійно регулювати емісію і потоки грошей, повністю і своєчасно задово­льняти потреби господарства і населення в грошовій готівці.

Однак мали місце й такі негативні фактори, як відсутність належного юридичного статусу купона (він був створений як паралельна валюта, що обслуговує готівковий обіг), обмеженість сфери його обігу, розрив у часі між введенням купона і українського карбованця, дефіцит товарного за­безпечення і посилення інфляційних процесів.

Національному банку стримати його зниження адміністративним ме­тодом за допомогою встановлення офіційного курсу не вдавалося через великий попит на російські рублі порівняно з їх пропозицією. Зазнав сут­тєвої девальвації протягом 1992 р. курс карбованця щодо вільноконверто- ваних валют - він знизився майже в шість разів з тих самих причин. На той час Національний банк не мав економічних методів для підтримки свого курсу, оскільки ще не був сформований валютний резерв Національ­ного банку і робота з його створення лише розпочиналася. Навіть наданий кредит у розмірі 40 млрд. рублів у формі операції swap був використаний Урядом України на потреби держави. Кошти ж державного валютного

фонду, розміщеного в Державному експортно-імпортному банку, також майже повністю витрачалися на фінансування потреб виробництва. Про­водити інтервенції для стабілізації курсу українського карбованця Націо­нальному банку не дозволялося.

Валютного ринку, що мав забезпечувати тісний взаємозв’ язок між уповноваженими торгівцями валютою, в Україні в 1992 р. практично не було. Банки, як правило, обслуговували клієнтів у межах своїх внутрішніх можливостей, не виходячи на міжбанківський ринок.

У 1993 р. загальний стан економіки характеризувався ще глибшим спадом виробництва, скороченням споживання і нагромадження, уповіль­ненням ходу реформ. Негативні явища поглибили фінансову кризу, яка пов’ язана значною мірою з ціновими і структурними диспропорціями, проведенням політики підвищення цін і заробітної плати, що вимагало відповідного нарощування грошової маси в обігу. Тобто монетарні тен­денції були тісно пов’язані із значним розвитком інфляційного процесу.

Через підвищення в 56 разів цін на імпортовану нафту в народному господарстві почали загострюватись фінансові проблеми, розв’язання яких було здійснено шляхом адміністративного підвищення цін на сіль­госппродукцію та збільшення обсягів емісійних кредитів в агропромисло­вий комплекс.

Усього впродовж 1993 р. Національний банк здійснив первинну кре­дитну емісію в сумі 25 трлн. крб., причому із загального обсягу коштів на кредитування комерційних банків було витрачено 11,2 трлн. крб., що в 47 разів більше ніж у попередньому році. Продовжувалася практика кре­дитування банків та Уряду в основному згідно з постановами Верховної Ради України. На кінець року заборгованість за кредитами Уряду у 8 разів перевищила минулорічні обсяги і становила 13,8 трлн. крб.

Перед Національним банком постало завдання щодо обов’ язкового скорочення темпів нарощування грошової маси. Проте це почало вплива­ти на зменшення показників ліквідності комерційних банків в умовах зростання цін, що поставило під загрозу належне здійснення розрахунків у народному господарстві. Саме ці дві причини примусили Національний банк наприкінці 1993 р. тимчасово застосувати такий надзвичайний захід, як абсолютне обмеження обсягів кредитування банками.

Також були вжиті заходи щодо значного стримування випуску в обіг засобів платежу наприкінці року, у результаті чого темпи зростання цін перевищили темпи зростання випуску платіжних засобів, що свідчить про доцільність дій Національного банку в напрямі забезпечення в майбут­ньому поставлених цілей щодо зниження інфляції.

Національний банк продовжив роботу з удосконалення валютного рин­ку, важливим елементом якого стала Українська міжбанківська валютна біржа. Від перших торгів у листопаді 1992 р. до березня 1993 р. кількість банків-учасників зросла з 4 до 22, збільшилися обсяги торгів, особливо після запровадження 50% обов’язкового продажу валютних надходжень.

Позитивно на валютний ринок країни вплинув пакет декретів Кабінету Міністрів про систему валютного регулювання, утворивши правову базу його функціонування. Разом із заходами Національного банку щодо збіль­шення процентної ставки рефінансування і мораторієм на кредитну емісію це дало змогу стабілізувати курс карбованця протягом двох місяців.

Але подальше втручання владних структур у роботу валютного ринку призвело до негативних наслідків для економіки. У зв’язку з рішенням Кабінету Міністрів про обов’язковий продаж за курсом Національного банку через Промінвестбанк 50% валютних надходжень для забезпечення розрахунків за енергоносії та інший критичний імпорт у серпні знизився обсяг продажу валюти на біржі і відповідно піднявся курс іноземних ва­лют до українського карбованця. Це завдало значних збитків експортерам, спонукавши їх приховувати валютну виручку, що призвело до звуження валютного ринку.

Однак найбільшого удару стабільності валютного ринку і курсу кар­бованця завдало рішення Верховної Ради України про чергову емісію для покриття потреб сільського господарства. Спровоковане цим падіння кур­су карбованця загострило питання про ціну імпортного газу і нафти. На­магаючись хоч якось взяти ситуацію під контроль, Уряд наполіг на запро­вадженні фіксованого курсу українського карбованця (розрахований Мініс­терством економіки) для обов’язкового продажу валюти. Пізніше цей курс був поширений і на необов’язковий продаж, що означало припинення ро­боти біржі і повне знищення ринкового механізму курсоутворення.

За Указом Президента України курс щотижня визначав Національний банк за погодженням з Кабінетом Міністрів, тобто адміністративними ме­тодами, а продаж валюти проводив тимчасово створений Тендерний комі­тет. За 1993 р. офіційний курс карбованця щодо вільноконвертованих ва­лют знизився майже в 20 разів у результаті проведення непослідовної еко­номічної політики, у тому числі в кредитно-фінансовій сфері (випуск зай­вих грошей в обіг, які одразу з’являлися на валютній біржі).

У 1994 р. Національний банк розпочав рестрикційну монетарну полі­тику, про що свідчить зниження темпів зростання грошової маси майже в 3 рази порівняно з попереднім роком. Наслідком цього стало ще відчутні­ше зниження темпів інфляції - у 20 разів. Уперше за 4 роки темпи інфляції виявилися нижчими від темпів зростання грошової маси, що свідчило про послаблення грошових очікувань, уповільнення обігу грошей, зростання попиту на національні гроші.

У той же час в Україні ще не було умов для виходу економіки з кри­зової ситуації.

Незважаючи на кризові умови, Національний банк почав уживати важливих антиінфляційних заходів з метою зменшення обсягів грошової маси, що надходила в обіг. З середини 1994 р. були запроваджені кредитні аукціони, ситуація на грошово-кредитному ринку регулювалася через ви­значені механізми щодо випуску в обіг і вилучення з обігу грошової маси та процентної політики. Процентні ставки визначалися з урахуванням іс­нуючого рівня інфляції та стану грошово-кредитного ринку. Упродовж року облікова ставка Національного банку змінювалася п’ять разів і на­прикінці року була вищою від середньої ставки комерційних банків.

Ситуація на валютному ринку України свідчила про негативний ре­зультат від заходів Уряду з його регулювання. Фіксований офіційний курс карбованця до долара тримався на одному рівні і розрив між ним та рин­ковим курсом почав створювати загрозливу ситуацію через те, що остан­ній був майже у 3,5 рази нижчий за офіційний. Унаслідок цього значного поширення набули бартерні операції в зовнішній торгівлі з метою запобі­гання втрат від значних розбіжностей у курсах валют.

Тому Національний банк з жовтня 1994 р. запровадив уніфікований курс карбованця до іноземних валют, який визначався за результатами торгів на УМВБ, що відновила свою роботу. З метою захисту національної валюти Національний банк здійснив крок до поступового припинення в готівковому обігу України іноземної валюти - з листопада не видавалися ліцензії на здійснення торгівлі та надання послуг з оплатою в іноземній валюті. Все це дало змогу деякою мірою стабілізувати курс карбованця до іноземних валют.

Починаючи з 1994 р., монетарна політика Національного банку чітко підпорядковувалася цілям макроекономічної стабілізації, у результаті чого стало майже паралельне і відчутне зниження темпів зростання грошової маси та інфляції.

У 1995 р. Національний банк повністю відмовився від надання креди­тів банкам для суб’єктів господарювання, а також припинив виділення ре­сурсів банкам для кредитування на пільгових умовах.

У цей період було здійснено також ряд важливих структурних реформ (лібералізація цін і торгівлі, приватизація дрібних підприємств тощо). До­тримання курсу економічних реформ в розвитку України зумовило деякі позитивні зрушення в загальноекономічній ситуації країни. Порівняно з

минулими роками вдалося суттєво загальмувати спад виробництва - ВВП скоротився на 12,2%, що майже вдвічі менше ніж у попередньому році. Проведення цілеспрямованої монетарної політики з використанням нових інструментів впливу на регулювання ринку сприяло подальшому знижен­ню темпів зростання оптових цін та інфляції з 501% до 282%.

У 1995 р. дещо поліпшився фінансовий стан країни: дефіцит зведено­го бюджету не перевищив обумовленого планового розміру (7,3% до ВВП), що стало можливим через більш значне зниження частки видатків бюджету до ВВП ніж частки доходів бюджету до ВВП.

У 1995 р. практикувалося покриття частини дефіциту бюджету за ра­хунок неемісійних джерел - шляхом залучення коштів через реалізацію державних цінних паперів, яких було випущено на 30,4 трлн. крб. У той же час кредити Національного банку у фінансуванні дефіциту бюджету становили три чверті і 20% фінансування відбувалося за рахунок зовніш­ніх джерел.

Для 1996 р. характерна тенденція до уповільнення темпів зниження виробництва, яке становило вже 10%. Зменшилася інфляція, стабілізував­ся курс українського карбованця до іноземних валют.

Поліпшення макроекономічної ситуації напередодні проведення гро­шової реформи було досягнуто за рахунок активного запровадження рин­кових елементів регулювання економіки. Серед них:

- перехід на покриття дефіциту державного бюджету переважно шля­хом продажу державних цінних паперів, що на той час сприяло зниженню тиску на емісію грошей;

- лібералізація зовнішньоекономічної діяльності, яка забезпечила по­ліпшення платіжного балансу;

- підтримання позитивного рівня облікової ставки Національного бан­ку та процентних ставок за депозитами і кредитами комерційних банків, що створило основу для залучення і зберігання грошей у банках.

Завдяки здійсненню Національним банком і Урядом упродовж 1995 р. і в першій половині 1996 р. політики, спрямованої на стабілізацію економіч­них процесів, з’явилися передумови для проведення у вересні другого етапу грошової реформи, випуску в обіг постійної національної валюти - гривні.

Уведення повноцінної національної валюти мало важливе значення для забезпечення подальшої макроекономічної стабільності, а також для підвищення довіри до національних грошей. Мета здійснення реформи - це втілення грошово-кредитної політики щодо продовження курсу на за­безпечення фінансової стабільності, прискорення розрахунків, залучення до банківської системи надлишкової готівки, що перебувала в обігу, за­безпечення стабільності курсу гривні до іноземних валют.

Разом із створенням невід’ємного атрибуту державності - національ­них грошей - почався новий етап становлення грошово-кредитного ринку

України та його регулювання за допомогою монетарних інструментів, які мав на той час Національний банк. Цей другий етап охоплює період після грошової реформи і до кінця 1998 р.

Одним із найважливіших надбань цього періоду (після грошової ре­форми) є подальший розвиток фондового ринку державних цінних паперів (ДЦП), які емітувалися у формі облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП). їх використання дало змогу залучити до фінансування дефіциту бюджету неемісійні кошти, знижуючи таким чином інфляційний тиск де­фіциту бюджету на економіку. Уряд в особі Міністерства фінансів постій­но нарощував масштаби позичання грошей через розміщення ОВДП, а оскільки їх дохідність була вищою за облікову ставку, то погашення та сплата доходу здійснювалась вчасно, коло учасників ринку ОВДП постій­но розширювалося. У 1997 р. активно купували ОВДП інвестори-нерези- денти, питома вага яких у загальному обсязі розміщених облігацій стано­вила близько 50%. Подальший розвиток ринку державних цінних паперів дав змогу обмежити бюджетний дефіцит та грошову експансію. Але по­ступово ОВДП перетворилися на основне джерело фінансування бюджет­ного дефіциту. Реального зростання економіки не відбувалося і доходи бюджету зростали дуже повільно.

Уведення валютного коридору в другій половині 1997 р. як чіткого орієнтиру для учасників зовнішньоекономічної діяльності дало змогу ви­значити валютний курс як фінансовий пріоритет під час проведення зага­льної грошово-кредитної політики. Такий підхід був важливим антиінф- ляційним фактором, у результаті якого Національний банк ефективно стримував темпи внутрішнього знецінення гривні.

Незважаючи на негативний вплив фінансової кризи в Південно- Східній Азії, завдяки спільним зусиллям Національного банку та Уряду вдалося втримати стабільність на грошово-кредитному ринку. Насампе­ред, це обмеження пропозиції гривні, зокрема, через підвищення облікової і ломбардної ставок та вимог щодо обов’язкового резервування залучених коштів, яке здійснювалося одночасно з обмеженням спекулятивних опе­рацій нерезидентів через рахунки лоро, заборона уповноваженим банкам купувати валюту за рахунок відкритої валютної позиції та посилення контролю за дотриманням комерційними банками вимог нормативних до­кументів щодо порядку проведення операцій з іноземною валютою. Ба­ланс між підвищеним попитом та низькою пропозицією валюти в першу чергу забезпечувався за рахунок інтервенцій Національного банку з офі­ційного валютного резерву. Паралельно з цим Мінфін підвищив прибут­ковість за ОВДП. У цілому ситуація залишалася керованою і Національ­ний банк забезпечив підтримання стабільності курсу гривні до кінця року в рамках валютного коридору 1,7-1,9 грн./дол. США.

У першому півріччі 1998 р. спостерігалося незначне, але стійке зрос­тання ВВП (на 0,2%). Проте серпневі події на фінансовому ринку змінили цю тенденцію і ВВП в Україні в цілому за рік скоротився на 1,7%, що бу­ло найменшим скороченням, порівнюючи з попередніми роками. Жорстка монетарна політика Національного банку в цей період сприяла зниженню інфляції з 39,7% у 1996 р. до 10% - у 1997 р. і за вісім місяців 1998 р. - до 2,3%. Після серпневої фінансової кризи в Росії у зв’язку зі значним зрос­танням ажіотажного попиту на іноземну валюту різко зросли девальвацій- ні та інфляційні очікування і інфляція знов почала набирати оберти.

Незважаючи на те, що протягом двох останніх років не було тісного взаємозв’язку між темпами зниження курсу гривні та інфляцією, різка дис­пропорція між попитом і пропозицією на іноземну валюту могла призвести до перебігу подій за вже пройденим раніше Україною сценарієм (розкручу­вання спіралі): девальвація - інфляція - девальвація. Тому з метою протидії цій загрозливій для економіки України ситуації Національний банк разом з Урядом вжив рішучих антикризових заходів, які дали змогу утримати інфляцію прийнятних межах - 20% за рік порівняно із 25,2% грошової маси.

До вересня курс гривні до долара США змінювався в межах оголоше­ного коридору (1,7-1,9 грн./дол. США). З вересня валютний ринок зазна­вав значного тиску мобільного короткострокового капіталу і тенденція до стабільності обмінного курсу була перервана. Криза на азійських фондо­вих ринках, яка почалася наприкінці 1997 р., примусила іноземних інвес­торів не тільки припинити вкладення коштів в ОВДП, а й реалізувати з мінімальним прибутком державні облігації, які були у їх власності, а отримані кошти конвертувати у валюту та вивезти за межі України. Це призвело до значної пропозиції ОВДП на вторинному ринку і, як наслідок, до стрімкого падіння їх ціни. Разом з тим, значно збільшився попит на іноземну валюту на валютному ринку.

З метою збереження валютних резервів та створення більш сприятли­вих умов для експортерів в торгівлі з Росією межі оголошеного валютного коридору були змінені - 1,8-2,25 грн./дол. США з подальшим їх розши­ренням до 2,5-3,5 грн/дол. США внаслідок прямого негативного впливу на події, що відбувалися на валютному та фондовому ринках Російської Федерації - одного з основних торгових партнерів України.

У післякризовий період з 1999 р. починається новітня історія розвитку грошово-кредитного ринку України - третій етап.

Незважаючи на вплив багатьох дестабілізуючих зовнішніх та внутріш­ніх факторів, 1999 р. став роком початку стабілізаційних процесів у реальному секторі економіки.

Продовження Національним банком монетарної політики стабіліза­ційного типу, спрямованої на підтримку купівельної спроможності гривні, стабілізації фінансових ринків та підтримку банківської системи, дало

змогу забезпечити відносно низький рівень інфляції - 19,2% порівняно з 20% у 1998 році.

Темпи збільшення грошової маси впродовж року були економічно об­ґрунтованими і суттєво не впливали на зростання цін. З підвищенням цін на 19,2% зростання монетарної бази становило 39%, а грошової маси - 40,5%. У цей період монетарна політика забезпечила стале збільшення реальних грошей в економіці і поступове відновлення процесу ремонети- зації. Рівень монетизації повільно підвищувався і на кінець 1999 р. стано­вив 14,48 проти 13,77 на його початок.

На ефективність проведення монетарної політики негативний вплив справила ситуація на ринку ОВДП. Поступово Національний банк став єдиним покупцем цінних паперів як на первинному, так і на вторинному ринку, тобто дефіцит бюджету майже повністю фінансувався за рахунок емісії Національного банку. Враховуючи те, що практично всі кошти, які залучалися на аукціонах з первинного розміщення ОВДП, направлялися на погашення їх минулих випусків, Уряд України, не маючи змоги виконувати свої зобов’язання повною мірою, провів ряд конверсій державних облігацій, що були у власності банків, нерезидентів та Національного банку. Це на де­який час послабило тиск на Державний бюджет і частково вирішило проб­лему, пов’язану із своєчасним погашенням внутрішніх запозичень.

У зв’язку з прийняттям у червні 1999 р. Закону України «Про Націо­нальний банк України», яким заборонялася участь Національного банку на первинному ринку ОВДП, до Державного бюджету України надійшло коштів від розміщення державних облігацій у сумі 3,8 млрд. грн., що вдві­чі менше ніж у 1998 році.

Із зменшенням обсягів залучення коштів від продажу ОВДП, почина­ючи з листопада 1999 р., Міністерство фінансів України призупинило по­гашення тієї частини державних облігацій, власником якої був Національ­ний банк України.

Восени 2000 р. з метою погашення простроченої заборгованості, що утворилася перед Національним банком України, та послаблення боргової залежності держави була проведена чергова реструктуризація ОВДП. На заміну старих державних облігацій, що були у власності центрального банку та становили понад 90% від загального обсягу розміщених держав­них цінних паперів, були емітовані процентні ОВДП з термінами пога­шення у 2002-2010 рр. з купонним доходом, розмір якого встановлюється щорічно з урахуванням прогнозного індексу споживчих цін, що коригу­ється наступного року на фактичний рівень інфляції.

На жаль, після зазначених численних конверсій рівень довіри інвесто­рів до урядових зобов’ язань суттєво знизився і, незважаючи на те, що по­чинаючи з часу проведення останньої реструктуризації, емітент вчасно і повною мірою виконує всі свої зобов’язання щодо погашення державних

облігацій та сплати доходу за ними, включаючи платежі за облігаціями, емітованими за результатами конверсій, попит на первинному ринку ОВДП досить низький. Так, у 2000 р. на первинних аукціонах було залу­чено грошових коштів у сумі 1,9 млрд. грн., що становило лише 50% від загального обсягу надходжень від ОВДП за попередній рік.

Вихід України з кризи дав змогу Національному банку вжити ряд за­ходів, спрямованих на подальшу лібералізацію валютного ринку. Для про­ведення операцій на міжбанківському валютному ринку запроваджується режим торговельної сесії, визначається офіційний обмінний курс гривні як середньозважений за операціями з купівлі-продажу на міжбанківському валютному ринку, а коридор коливань курсу гривні був розширений до 3,4-4,6 грн./дол. США. На жаль, літня криза на ринку енергоносіїв впли­нула на рівень обмінного курсу через девальваційні очікування та значне зростання цін на пальне.

Проте розвиток ситуації на валютному ринку України підтвердив пози­тивні результати його лібералізації і водночас виявив слабкі сторони цього процесу, які проявлялися в неспроможності забезпечити курсову стабіль­ність за умов незначного припливу іноземної валюти до банківської систе­ми навіть у разі ефективного застосування монетарних інструментів.

Починаючи з 2000 р., вперше за роки реформування економіки, спо­стерігаються стійкі ознаки економічного зростання. Позитивна динаміка ВВП, що характерна в Україні для останнього кварталу 1999 р. посилила­ся, і в 2000 р. відбулося зростання реального ВВП на 5,8% порівняно з минулим роком. Рівень інфляції в Україні в цей час становив 25,8% і пе­реважав передбачуваний (18%) та показник інфляції 1999 р. (19,2%). Од­нак фактори, що спричинили таке відносно високе значення інфляції були поза сферою прямого впливу Національного банку. Головним чином це чинники підвищення адміністративних цін і тарифів, підсилені незавер­шеністю структурної перебудови в промисловості та лібералізацією цін у сільському господарстві.

Темпи зростання монетарної бази (40%) та грошової маси (45%) (табл. 1.3) у 2000 р. були не набагато більшими порівняно з попереднім роком, у якому інфляція не досягала і 20%. Ураховуючи те, що реальний ВВП зріс на 5,8% порівняно з його падінням на 0,4% у минулому році, можна зробити висновок, що вплив монетарного чинника на прискорення інфляції не був вирішальним. Більш вагомими були невиконання у повно­му обсязі зобов’язань Уряду перед Національним банком, погашення про­строченої заборгованості із зарплати та пенсій, виплати заборгованості нерезидентам тощо.

Продовження послідовної політики подальшої лібералізації валютно­го ринку, що виявилася у введенні режиму плаваючого курсу гривні щодо іноземних валют, сприяло збільшенню припливу на валютний ринок

України іноземної валюти, поповненню золотовалютних резервів. Така політика Національного банку забезпечила збалансування попиту і пропо­зиції валюти, стабілізацію курсу гривні, розвиток валютного ринку та зов­нішньоекономічної діяльності.

Важливим здобутком монетарної політики у 2001 р. став безпреце­дентно низький рівень інфляції (6,1% за рік) на фоні значного економічно­го зростання (реальний ВВП зріс на 9,1%). Протягом року зберігалася тен­денція до зростання обсягів реальних грошей, що є свідченням посилення національною грошовою одиницею позицій як засобу платежу, міри вар­тості, засобу заощадження. Процес ремонетизації економіки України має стійку тенденцію до зростання з 1996 р., коли індекс монетизації з 9,31 підвищився до 19,23 за станом на 01.01.2002 р. і повністю відповідає тем­пам зростання вітчизняної економіки. Штучно підняти рівень монетизації заходами монетарної політики неможливо, тому що основними факторами впливу на ремонетизацію є інфляційні очікування суб’єктів господарю­вання, які, у свою чергу, залежать від довіри до Національного банку, бан­ківської системи та уряду, до їх монетарної та фіскальної політики. Якщо фіскальна політика може мати гальмівний ефект в економічному зростан­ні, що саме і спостерігається сьогодні, то це може в майбутньому заблоку­вати й ефективність монетарної політики.

Національний банк вважає нагальною потребою втілити в життя зміни у податковій політиці, яка є джерелом багатьох проблем як у банківській системі, так і в економіці в цілому. Зокрема, значна частка готівки в зага­

льному обсязі грошової маси є не лише наслідком досить низького рівня довіри до банківської системи як надійного фінансового посередника, не­розвиненості системи масових безготівкових платежів, а й наявності знач­ного тіньового сектору, де розрахунки ведуться здебільшого готівкою. У результаті більшість фінансових трансакцій здійснюється поза банківсь­кою системою, ускладнюється стягнення податків, уповільнюється муль­типлікація грошей, ускладнюється контроль за грошовими агрегатами, втрачається ефективність монетарної політики.

2001 р. був роком курсової стабільності, яка стала одним з головних факторів стримання інфляції, економічного зростання та підвищення реа­льних доходів населення. Національний банк діяв в умовах високого рівня пропозиції валюти, зумовленого значним позитивним сальдо торговельно­го балансу та припливу капіталу, що створювало додатковий тиск щодо ревальвації гривні до долара США. Запобігання значному зміцненню кур­су з метою сприяння експортній діяльності та підтримання високих темпів економічного зростання було основним завданням НБУ. Воно реалізову­валося шляхом активної політики інтервенцій та збалансованого валютно­го регулювання.

Обсяг валютних резервів збільшився до 3,1 млрд. дол. США, при цьо­му були повністю виконані всі виплати з обслуговування зовнішнього державного боргу в сумі майже 1,2 млрд. дол. США.

Упродовж року ситуація на грошово-кредитному ринку залишалася стабільно керованою, що дало змогу Національному банку шість разів знижувати облікову ставку з - 27% до 12,5%, відповідно знижувалися і ставки банків - з 37,2% у січні до 30,2% - у кінці року (рис. 1.5). Але слід зазначити, що навіть за умов активного монетарного стимулювання Націо­нальним банком процесів здешевлення кредитів темпи зниження процент­них ставок поки що далекі від бажаних, вони не адекватні заходам, які вживав у цьому напрямі Національний банк України. Це ще раз доводить, що резерв дієвості монетарних методів впливу на ціну кредитів на сьогод­ні майже вичерпався. Подальше стимулювання зазначених процесів мож­ливе лише за допомогою заходів з поліпшення фінансового стану потен­ційних позичальників, удосконалення законодавчої бази стосовно захисту прав кредиторів, зміцнення банківської системи тощо.

Упродовж 2000-2004 рр. значно збільшилось відношення обсягів кре­дитів банківського сектору до ВВП (з 12,4 до 30%). Кредити складали по­над 2/3 загального обсягу активів банків, що свідчило про підвищення кредитного ризику [141].

Рис. 1.5. Динаміка облікової ставки у 1992-2008 рр.

Після попередніх років зростання 2005 рік характеризувався різким погіршенням умов торгівлі, зменшенням позитивного сальдо торгового балансу, уповільненням зростання ВВП (до 2,6%, порівняно з 12,4% у 2004 р.). За таких умов Національний банк здійснив кілька кроків до біль­шої гнучкості валютного курсу:

- пом’якшив заходи валютного регулювання, зокрема щодо вимоги обов’язкового обміну експортної виручки та положення, яке зо­бов’язувало нерезидента попередньо розміщувати на депозитному рахун­ку повну суму за угодою купівлі державних облігацій;

- скасував заборону, якою від банків вимагалося здійснювати лише односторонні операції (купівлі або продажу) на валютному ринку протя­гом одного дня;

- дозволив форвардні операції [141].

На початку 2006 р. виникла потреба подолання несприятливих тенден­цій попереднього року, нівелювання негативного впливу на економіку си­туації на зовнішніх ринках та зростання цін на енергоресурси. Тому гро­шово-кредитна політика в цей період спрямовувалась на підтримку пози­тивних тенденцій в економіці і стабілізацію грошово-кредитного ринку. Збереженню цінової, а також курсової стабільності національної валюти сприяли валютні інтервенції з продажу іноземної валюти на міжбанківсь- кому ринку обсягом 2,1 млрд. дол. США. До серпня 2006 року спостеріга­лась тенденція до зниження інфляційного тиску. Активно проводилась політика щодо відновлення і збільшення обсягів валютних резервів. На кінець 2006 р. їх обсяг зріс до 22 млрд. дол. США [190].

2007 рік характеризувався збільшенням грошової пропозиції понад прогнозний рівень, що було викликано значним збільшенням соціально спрямованих видатків (за підсумками 2007 р. грошова маса зросла на 51,7% до 396 млрд. грн.). У відповідь на це Національний банк зважено застосову­вав рестрикційні заходи (було збільшено базу для розрахунку обов’язкових резервів за рахунок включення до зобов’язань, які підлягають обов’язково­му резервуванню коштів, залучених від банків-нерезидентів та фінансових організацій-нерезидентів). Розмір процентних ставок за активними операці­ями Національного банку України підтримувався на позитивному рівні що­до рівня інфляції. Проводилась робота по залученню коштів банків, в тому числі за депозитними сертифікатами [191].

Протягом третього етапу Національний банк України доповнив нор­мативну базу, яка регламентує взаємовідносини між різними сегментами грошово-кредитного ринку. Це зокрема: інструкція про регулювання дія­льності банків України (серпень 2001 р.), положення про процентну полі­тику (серпень 2004 р.), про формування банками обов’язкових резервів (березень 2006 р.), про регулювання ліквідності банків України (вересень 2006 р.), План рахунків бухгалтерського обліку і комерційних банків (чер­вень 2004 р.) та ін. [34, с. 12-22].

Сьогодні Національний банк продовжує проведення монетарної полі­тики, спрямованої з одного боку, на контроль за темпами інфляції, річне значення якої не повинно перевищувати встановлений програмний показ­ник, а з другого - на створення монетарних передумов для підтримання процесів економічного зростання, що потребуватиме забезпечення зрос­таючого попиту на гроші з боку суб’єктів господарювання.

Враховуючи те, що забезпечення фінансової стабільності значною мі­рою залежить від дій Кабінету Міністрів, а також обмежені можливості На­ціонального банку щодо проведення стерилізації надлишкової пропозиції грошей, в якості вирішальних факторів досягнення цілей монетарної полі­тики розглядаються вимоги щодо чіткого та неухильного виконання Уря­дом своїх зобов’язань з погашення та обслуговування боргів перед Націо­нальним банком України. На сьогодні і в подальшому не може йтися про відмову Уряду від виконання своїх зобов’ язань перед Національним банком або про чергову реструктуризацію навіть частини належних платежів.

У проведенні грошово-кредитної політики Національний банк має ав­тономний статус, підтримує загальну економічну політику Уряду відповід­но до Конституції та чинного законодавств України, маючи на меті забез­печення стабільності національної валюти. Дії Національного банку, спрямовані на стабільне довгострокове економічне зростання, іноді не збі­гаються з політикою Уряду щодо цього, орієнтованою на більш короткі строки. Останнім часом є приклади бажання Уряду використати грошово- кредитну та валютно-курсову політику для реалізації важливих для нього

цілей, відмовляючись при цьому від прагнення зовнішньої та внутрішньої стабільності національної валюти.

Проте Національний банк упевнений, що для забезпечення цілей еконо­мічної політики Уряд має перш за все використовувати інструменти фіскаль­ної, бюджетної політики, політики доходів тощо, потенціал впливу яких на економічне зростання використаний ним ще не повною мірою. Це має стати підґрунтям для підвищення внутрішнього попиту на гроші, що забезпечить високі темпи розвитку економіки та прискорить її ремонетизацію.

Слід урахувати те, що ці процеси підтримуються, головним чином, за­вдяки застосуванню Національним банком монетарних заходів та інстру­ментів за умов все ще відносно повільного запровадження структурних реформ, і тому Національному банку не завжди вдається дотримуватися цифрових значень монетарних агрегатів, визначених Основними засадами грошово-кредитної політики на відповідний рік. Є кілька причин такого стану речей, основні з яких такі:

- по-перше, невизначеність щодо державної форми власності та ефек­тивного захисту приватної власності. За цих умов фінансова система не може сприяти захисту вартості значних матеріальних і фінансових акти­вів, забезпечити їх здатність приносити прибуток державі та приватним власникам, створити умови для вільного придбання та продажу цих акти­вів на прозорих ринках. Використати права власності на свої власні акти­ви з метою забезпечення банківської позики може лише невеликий про­шарок населення. У результаті зайве сподіватися на великі заощадження небагатих економічних суб’єктів, що перебувають на межі бідності. У разі вирішення проблеми з власністю вартість навіть незначних сум накопиче­них заощаджень може бути збільшена, даючи шанс подолати цю бідність;

- по-друге, нереформована податкова система сприяє погіршенню структури грошової маси за рахунок зростання її готівкової частини через прагнення суб’єктів господарювання здійснювати фінансові трансакції поза банківською системою з метою уникнення несправедливого оподат­кування. Таким чином розширюється тіньовий сектор, ускладнюється стягнення податків. Для Національного банку проблема неоптимальної структури грошової маси є однією з найважливіших, розв’язання якої дасть змогу здійснювати дієвий контроль за монетарними агрегатами та забезпечити ефективність монетарної політики;

- по-третє, незадоволення банківською системою України потреб еко­номіки внаслідок відсутності відповідних законодавчих норм, які б захи­щали банки як кредиторів, та недовіра до банківської системи суб’єктів ринку через постійні нарікання на її негативну роботу. Це позбавляє біль­шість населення, яке є основним внутрішнім інвестором, стимулу зверта­тися до банківських послуг з усіма негативними наслідками для грошово­кредитного ринку;

- по-четверте, залежність управління грошово-кредитним ринком від за­проваджених державою переважно непрозорих спеціальних умов для окре­мих галузей. Це і податкові пільги, і звільнення від сплати податків або від­строчення їх сплати, і доступ інсайдерів до державних закупівель разом з ни­зькою рентабельністю виробничого сектору. Все це призводить до виник­нення заплутаного середовища, в якому немає належних умов для успішного розвитку фінансового посередництва. Фінансовий ринок може функціонува­ти, якщо інформація про відносну ефективність викривлена перекрученнями податкової системи, недостовірними даними, а держава продовжує відіграва­ти провідну роль у визначенні того, як і куди мають розподілятися ресурси.

Все це породжує непередбачуваність реального попиту на гроші, а, отже, і встановлення кількісних орієнтирів монетарних агрегатів. Вірогід­ність їх змін упродовж року тим вища, чим нестабільніша макроекономіч- на ситуація в державі, особливо, якщо економічне піднесення на 60% фор­мується за рахунок зовнішнього сектору. Тому останнім часом Національ­ний банк дійшов висновку, що на сьогодні робити обґрунтований прогноз динаміки монетарних агрегатів дуже складно. До цього додається цілий ряд факторів, які не можуть бути оцінені в кількісному вимірі, але мають суттєвий вплив на динаміку монетарних агрегатів.

У таких умовах орієнтація на кількісні критерії монетарних агрегатів, на думку Національного банку, стає не настільки важливою. Головне - це досягнення основних цілей монетарної політики і забезпечення виконання затверджених показників, що характеризують загальноекономічний стан держави в поточному періоді. З іншого боку, недотримання оголошеного прогнозу Національного банку України може негативно вплинути на очі­кування суб’єктів ринкових відносин та дезорієнтувати їх з відповідними негативними наслідками для загальної фінансової стабільності.

Таким чином, якщо раніше контроль за грошовою пропозицією був найважливішим механізмом забезпечення зовнішньої та внутрішньої ста­більності гривні, то на сьогодні перед Національним банком постає за­вдання забезпечити адекватність грошово-кредитної політики у процесі досягнення цілей загальноекономічного розвитку.

На цьому етапі розвитку держави та грошово-кредитного ринку, на яко­му вирішальними факторами утримання кількісних монетарних орієнтирів у відповідних межах не завжди є об’ єктивні умови, розроблення цільових кри­теріїв за монетарними агрегатами поступово втрачає свою значимість для забезпечення стабільності національної валюти та споживчих цін.

Тому поступовий перехід до прямого таргетування інфляції, як це за­декларовано в Основних засадах грошово-кредитної політики на 2008 р., дасть змогу Національному банку проводити монетарну адекватну загаль­ноекономічному розвитку держави політику, не встановлюючи кількісних орієнтирів монетарних агрегатів, обов’язкових для виконання.