Еще раз о процентном риске

Рыночные цены складываются под влиянием ожидаемых ставок и определяют, в свою очередь, обещанные рынком доходности к погашению. Перенос ставок на будущее исходит из предположения о стационарности их структуры, то есть неменяющейся кривой доходности. Если это не так, то по причине расхождения фактических доходностей от приписываемых им "исторических" значений расчетная цена может, и даже суще-ственно, разойтись с ценой рыночного равновесия.

В результате такого пренебрежения риском изменений процентных ставок можно понести потери как из-за обесценивания активов, так и по причине ошибочных апожений или непокрытия имеющихся долгов. Соот-ветствующие этим потерям примеры были даны в предыдущей главе, точнее в ее первом разделе, посвященном отрицательно коррелированным финансовым инструментам. В связи с этим возникают задачи контролирования процентного риска для получения безрисковой доходности на вложенный капитал, а также с целью гарантированного погашения обязательств.

цена

— время

Рис. 7. Повышающийся и понижающийся тренды с наложением зигзагов (высокочастотной составляющей)

Одним из способов решения подобных задач является целенаправ-ленное формирование такого пакета облигаций, который, обладая тре-буемыми свойствами, сохраняет их независимо от изменений уровня процента на рынке.

Допустим, что принадлежащий нам пакет облигаций генерирует фи-нансовый поток jc,,t = 1,т|, текущая стоимость которого Р уравнове-шивает обязательную для нас календарную выплату. Приведенная величина этого потока зависит от процентных ставок |rot,t = 1,т|, поэтому

их вероятностные изменения могут неблагоприятно сказаться на ее размерах и поставить под вопрос обслуживание нашего долга. В связи с этим возникает необходимость в индикаторе чувствительности цены потока Р на изменения процентных ставок {rot} и конструировании на этой основе потоков с привлекательными реакциями их текущих стоимостей на возмущения мультиплицирующих множителей {(І + Ггі()!ї.

Упростим поднятые здесь вопросы до уровня горизонтальной кривой доходности:

г0і = г02 = — = Г0Т = г0 и будем считать, что могут иметь место только параллельные сдвиги этой кривой и если они происходят, то в самом начале, то есть скажутся на ценах всех облигаций.

Изменения действующей процентной ставки го могут быть вызваны разными причинами, в том числе и такой очевидной, как состояние денежного рынка. Так, уменьшение денежный массы приводит к неудовлетворенному на деньги спросу, и владельцы облигаций начинают их продавать. В результате процентная ставка меняется на более высокую г > го- При избытке денег их сбрасывают на покупку облигаций, что приводит к росту цен и снижению уровня процента до нового значения г < г0.

Разумеется, реальный рынок может вести себя отлично от принятых здесь упрощенных правил. Например, начальные уровни доходности по одногодичным и трехгодичным облигациям составляют 10 и 10,5 %, а через год упадут на 1 и 0,8% соответственно. Тем не менее, несмотря на условность рассматриваемой ситуации (реальная структура и сдвиги ста-вок - не горизонтальна и не параллельны), она достаточно поучительна с точки зрения демонстрации возможного подхода к хеджированию про-центного риска облигациями. В практике его основные положения допустимо применять как на эмпирическом уровне, так и с помощью более сложных моделей.

В этих моделях делаются разные предположения о форме кривой доходности и ее изменениях в будущем. Следовательно, менеджер должен выбрать ту модель, которую он считает самой точной. Интересно, что, как показывают исследования, наиболее подходящей оказывается модель иммунизации (модель создания искусственной невосприимчивости к риску), которая будет описана ниже, а не более сложные.