<<
>>

Анализ и оценка денежных потоков от инвестиционной деятельности

Центральное место в комплексе мероприятий по оценке степени обоснованности инвестиционных решений и анализу эффективности выдвигаемых проектов занимает оценка будущих денежных потоков (CF), возникающих в результате осуществления капиталовложений.

Наличие организационно-методических разработок в области анализа долговременных капиталовложений благоприятно сказывается на профессиональном уровне учетно-финансовых работников, в чьи обязанности нередко входит осуществление инвестиционного анализа. Основной целью анализа проектных денежных потоков является определение величины денежной наличности по всем направлениям использования и источникам ее поступления. Денежный приток в основном обеспечивается за счет средств, поступающих из различных источников финансирования (в результате эмиссии акций и облигаций, получения банковских кредитов, займов сторонних организаций и целевого финансирования, использования средств нераспределенной прибыли и амортизации), и выручки от реализации продукции (работ, услуг). В свою очередь, потребность инвестирования в чистый оборотный капитал (определяемый как разница между оборотными активами и краткосрочными пассивами) и во внеоборотные активы (преимущественно в основные фонды, нематериальные активы, долгосрочные финансовые вложения), а также расход наличности в направлении операционных издержек, налоговых выплат и прочих затрат (рекламная кампания, переквалификация персонала, штрафы, пени, операции с финансовыми инструментами и др.) формируют отток реальной денежной наличности.

Различия между величиной денежных средств и прибылью формируются под воздействием ряда факторов, основными из которых являются: объем амортизационных отчислений; отсроченные платежи (по расчетам с поставщиками, по заработной плате и пр.); содержание учетной политики (методы учета Выручки от реализации продукции и производственных запасов, формирование резервов и пр.); изменения в чистом оборотном капитале (колебания потребности в оборотных активах и величине краткосрочных обязательств).

Обобщая распространенные на практике подходы в оценке проектных CF, можно выделить два основных направления. В рамках одного из них менеджеры анализируют результаты капиталовложений на основе прямого подсчета произведенных ими денежных потоков, что возможно только в том случае, если конкретные варианты капиталовложений являются в полной мере финансово обособленными объектами, т. е. если в процессе инвестирования проект будет обладать явными финансовыми (коммерческими) результатами. Это тот случай, когда в процессе вливания капитала создаются новые организации, филиалы действующих предприятий, либо когда производимые проектом денежные потоки могут быть легко элиминированы из общей суммы денежной наличности, которой располагает фирма, осуществляющая долгосрочные инвестиции.

Альтернативным подходом является анализ приращенных денежных потоков. В ходе реализации капиталовложений, носящих локальную направленность в одно из подразделений организации (замена оборудования, техперевооружение, расширение действующего производства), часто возникают объективные трудности в количественной оценке соответствующих результатов инвестиционной деятельности. В этой ситуации оценку проектных денежных потоков рекомендуется проводить по следующей формуле:

Денежные потоки

Совокупные денеж

инвестиционного

. __

ные потоки компа

проекта в t пери

нии с проектом в t

од времени

период времени

Совокупные денежные потоки компании без проекта в t период времени.

Несмотря на видимую простоту, применение этой формулы осложняется рядом причин. Если определение совокупных CF компании без учета проекта не вызывает каких-либо трудностей (например, по фактическим учетным данным с использованием методики, лежащей в основе отчета о движении денежных средств, — форма N° 4), то уменьшаемое из данного выражения уже не может быть рассчитано без последующей корректировки полученных результатов в зависимости от воздействия усложняющих процесс анализа факторов.

Рассмотрим некоторые из них.

Необходимость выделения ранее понесенных затрат по изучению рынка, научно-исследовательским и опытно-конструкторским работам от потока денежных средств, прямо связанных с реализацией конкретного варианта капиталовложений, несомненно, усложняет проектной анализ. Невозвратные издержки (sunk costs), а именно так называется расход денежных средств, предшествующий разработке и принятию инвестиционных предложений, не должны учитываться в оценке будущих результатов долгосрочного инвестирования. Величина этих издержек ни в коей мере не должна влиять на одобрение обоснованных, экономически эффективных инвестиционных предложений. Инвестиционные решения должны основываться на будущих результатах реализации проекта. Очевидно, что если ранее было принято ошибочное решение о финансировании мероприятий в той или иной сфере деятельности, то никогда не поздно перекрыть отток денежных средств. Например, организация ранее приняла решение осуществить капиталовложения в модернизацию специфического оборудования, используемого только лишь для производства определенно-* го вида продукции. Однако по разработанной позже программе перепрофилирования производства не предполагается использование данных внеоборотных активов, а на их месте планируется создание производственных мощностей, предназначенных для изготовления новой продукции. В этом случае средства, уже израсходованные на модернизацию изношенной техники, необходимо считать невозвратными издержками.

Помимо явных усложнений в анализе проектных CF, ассоциируемых в первую очередь с воздействием инфляции, изменением налогового законодательства и распределением накладных расходов, специалисты в области финансового анализа должны учитывать влияние на результативные показатели долгосрочного инвестирования фактора внутренних (трансфертных) цен и порядка включения процентных платежей в состав денежного потока. Рассмотрим следующую ситуацию: компания X повышает цены на произведенную продукцию, которая реализуется дочерней фирме.

Очевидно, что уровень прибыльности у материнской компании повышается, в то время как издержки у дочерней организации возрастают. Этот пример показывает, что цены, по которым товары и услуги обращаются в пределах одной компании (или объединения предприятий), могут существенно искажать действительную картину рентабельности предстоящих инвестиций. В результате регулирования цен между участниками простого товарищества бухгалтеры могут снижать величину налоговых отчислений (с учетом законодательно установленных льгот, а также рыночного уровня цен в различных отраслях и регионах страны).

В ходе инвестиционного анализа обоснованно ставится вопрос, каким образом учитываются в оценке проектных денежных потоков процентные платежи, связанные с обслуживанием заемных средств финансирования. Нам представляется, что если проектный анализ будет проводиться с учетом временной оценки денежных вложений (с использованием показателей NPV, IRR и пр.), то скорректированные на величину процентных платежей CF будут подвергаться двойному счету, так как соответствующие финансовые издержки ранее уже были включены в расчет проектной дисконтной ставки. Однако если от разработчиков проекта со стороны инвесторов (например, коммерческого банка или инвестиционного фонда) требуется провести анализ проектных денежных потоков с использованием недискон- тированных показателей, то в целях получения достоверного размера налоговых отчислений процентные платежи необходимо отражать в составе соответствующих компонентов CF по всем действующим положениям и стандартам бухгалтерского учета. В любом случае процентные платежи необходимо учитывать для точного определения налогооблагаемой базы по налогу на прибыль. Для этих целей инвестиционные аналитики должны использовать следующие основные положения ст. 269 главы 25 НК РФ.

Проектный денежный поток рекомендуется рассчитывать по формуле CF = С/0д + С/ин + СЕфд, где CFQд, С/Ин, CFm — объем денежной наличности, полученной в результате проведения операционных, инвестиционных и финансовых операций.

Представленные выше слагаемые проектного денежного потока представляют собой обобщающие показатели, состоящие из совокупности денежных оттоков (—) и притоков (+). Основные проблемы в анализе денежного потока возникают в ходе идентификации элементов денежного потока по каждому периоду реализации инвестиционного проекта. Чем отдаленнее от текущего момента времени период, за который проводится оценка денежных потоков, тем ниже качество (степень полноты и точности информации о движении денежных средств) проектного анализа. Как правило, в более отдаленных периодах отдельные оттоки и притоки денежных средств и их эквивалентов не учитываются в анализе. В результате падает ценность полученной информации. Другая проблема, часто распространенная на практике, — это использование упрощенного подхода к оценке денежных потоков. Отдельные авторы предлагают рассматривать денежный поток как сумму чистой прибыли и амортизации. При этом не принимаются в расчет возможные изменения величины чистого оборотного капитала и неденежные расходы. В отдельных аналитических процедурах и формулах можно представлять CF как сумму чистой прибыли и амортизации. Однако для проведения детального анализа денежных потоков инвестиционного проекта необходимо использовать более сложные методики расчета этого важнейшего обобщающего показате тя.

Одним из общепризнанных методических документов (а для ряда развивающихся стран — нормативных документов), в котором четко определена технология оценки денежного потока экономического субъекта по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности, является международный стандарт финансовой отчетности № 7 «Отчеты о движении денежных средств». В этом стандарте определены основные денежные оттоки и притоки по различным видам деятельности. Предлагаемые методики составления финансовых отчетов с успехом моїут быть применены и в экономическом анализе для составления сметы (плана) денежных потоков инвестиционного проекта. Рассмотрим наиболее типичные статьи оттоков и притоков денежных средств по видам деятельности, систематизированные в табл.

10.5.

Таблица 10.5

Анализ и оценка денежных потоков по видам деятельности коммерческой организации (исключая финансовые институты)

Притоки денежных средств

Оттоки денежных средств

1а. Потоки денежных средств от операционной деятельности (прямой метод)

(+) Выручка от продажи товаров и предоставления услуг

(—) Денежные платежи поставщикам и подрядчикам за товары и услуги

(+) Поступления денежных срздств в результате чрезвычайных событий

(—) Денежные платежи персоналу (по оплате труда и пр.)

(+) Денежные поступления от аренды, комиссионные и другие доходы

(—) Социальные платежи и сборы

(+) Поступления от страховых компаний

(—) Налоговые платежи

(+) Денежные поступления в результате чрезвычайных событий

(—) Платежи страховым компаниям и выплаты процентов

(+) Прочие денежные поступления от операционной деятельности

(—) Денежные выплаты в результате чрезвычайных событий

16. Потоки денежных средств от операционной деятельности (косвенный метод)

(+) Прибыль от операционной (текущей) деятельности

(—) Убыток от операционной (текущей) деятельности

(+) Неденежные статьи (амортизация, отсроченные налоги, неиспользованные резервы предстоящих расходов и пр.)

(—) Увеличение дебиторской задолженности (как результат операционной деятельности)

(+) Уменьшение дебиторской задолжен ности (как результат операционной деятельности)

(—) Уменьшение кредиторской задолженности

Окончание табл. 10.5

Притоки денежных средств

Оттоки денежных средств

(+) Увеличение кредиторской задолженности

(—) Увеличение запасов

(+) Уменьшение запасов

(—) Уплаченный налог на прибыль и прочие сборы

(+) Поступления денежных средств в результате чрезвычайных обстоятельств

(—) Отток денежных средств в результате чрезвычайных обстоятельств

II. Поток денежных средств от инвестиционной деятельности

(+) Продажа внеоборотных активов; поступления средств от реализации отдельных узлов и частей ОС в процессе их ликвидации

(—) Приобретение основных средств, нематериальных активов; затраты на разработки и ОС собственного производства

(+) Денежные поступления от продаж долевых и долговых инструментов других компаний и долей участия в совместных компаниях

(—) Денежные платежи для приобретения долевых и долговых инструментов других компаний и долей участия в совместных компаниях

(+) Денежные поступления от возмещения авансов и кредитов, предоставленных другим сторонам

(—) Авансовые денежные платежи и кредиты, предоставленные другим компаниям

(+) Денежные поступления от срочных контрактов, опционов и свопов, кроме случаев, когда контракты заключены для коммерческих целей

(—) Денежные платежи по срочным контрактам, опционам и свопам, кроме случаев, когда контракты заключены для коммерческих целей

III. Потоки денежных средств от финансовой деятельности

(+) Денежные поступления от эмиссии акций или других долевых инструментов

(—) Денежные выплаты владельцам для приобретения или погашения акций компании

(+) Денежные поступления от выпуска облигаций и векселей

(—) Отток денежных средств, направленных на погашение краткосрочных и долгосрочных обязательств

(+) Поступления средств от полученных займов, краткосрочных и долгосрочных кредитов

(—) Денежные платежи арендатора для уменьшения задолженности по финансовой аренде

Первый вывод, который можно сделать после изучения табл. 10.5, заключается в том, что поток денежных средств от инвестиционной деятельности можно рассматривать в узком и широком смысле слова. С одной стороны, денежные потоки от инвестиционной деятельности ограничиваются операциями, представленными в разделе II табл. 10.5 (продажа и покупка внеоборотных активов, операции с финансовыми инструментами и пр.). С другой стороны, денежный поток от проведения инвестиционной деятельности (например, эксплуатации инвестиционного проекта) будет являться комплексным результатом осуществления операционных, финансовых и собственно инвестиционных мероприятий. Таким образом, в ходе оценки величины проектного денежного потока бухгалтер-аналитик должен идентифицировать и оценивать в стоимостных измерителях все возможные оттоки и притоки денежных средств по видам деятельности в течение каждого периода реализации долговременного варианта капиталовложений.

Второй вывод касается методов оценки денежных потоков от операционной деятельности (в табл. 10.5 — разделы 1а и 16). Прямой метод представления (калькуляции) операционных денежных потоков базируется на сумме всех возможных притоков и оттоков денежных средств. Сложность использования данного метода заключается в том, что не всегда можно учесть все оттоки и притоки (для перспективного анализа недостаточно информации об условиях и факторах, воздействующих на результативность функционирования бизнеса в будущих периодах; для текущего и ретроспективного анализа действующая на пр едпряятии система бухгалтерского учета, как правило, не дает возможности получить в достаточной мере полную и объективную информацию обо всех прямых оттоках и притоках денежных средств). В этой связи на практике (в учетной и аналитической работе) больше распространен косвенный метод расчета операционных денежных потоков. В основе данного метода оценки лежит корректировка чистой прибыли (убытка) от операционной деятельности с учетом изменений в запасах, кредиторской и дебиторской задолженности по основной деятельности, различных неденежных статей (амортизации, отсроченных налогов и пр.). Информационной базой для проведения анализа служат данные о доходах и расходах организации, изменениях в запасах и величине начисленной амортизации, дебиторской и кредиторской задолженности, предоставляемые из текущей и прогнозной финансовой отчетности (формы N° 1 «Бухгалтерский баланс», N° 2 «Отчет о прибылях и убытках», N° 5 «Приложение к бухгалтерскому балансу»).

После того как специалисты в области инвестиций получили прогнозную информацию о предполагаемых объемах выпуска и сбыта продукции, величине операционных издержек, а также аналитические заключения о первоначальной и последующей потребности в активах долговременного пользования и чистом оборотном капитале, необходимо на их основе приступить непосредственно к оценке денежных потоков инвестиционного проекта (ИП). Для этих целей планируемый срок реализации капиталовложений рекомендуется подразделять на три самостоятельных временных отрезка по периодам возникновения денежных потоков. В табл. 10.6 выделяются следующие периоды жизненного цикла ИП: разработка и начальное инвестирование проекта; эксплуатация ИП; ликвидация капиталовложений. В соответствии с этим при проведении анализа эффективности долгосрочных инвестиций в качестве вводных данных будет использоваться информация о начальных инвестиционных затратах (—), чистом операционном денежном потоке в t-й период времени (+, —) и величине ликвидационного денежного потока (+, —). Каждый из рассматриваемых периодов жизненного цикла ИП имеет свои целевые установки и характерные особенности организации работы подразделений и служб предприятия по решению поставленных перед ними задач. Это, в свою очередь, формирует существенные различия в методике оценки CF, соответствующие определенным временным интервалам.

Следует помнить, что по каждому периоду реализации проекта не должно возникать отрицательного остатка денежных средств, рассчитанного нарастающим итогом с учетом денежных средств прошлых периодов. Отрицательная величина кумулятивного остатка на счету и в кассе организации говорит о наличии непокрытого дефицита денежных средств. Это приводит к невозможности дальнейшего функционирования компании (финансовой нереализуемости проекта). Для того чтобы избежать этой резко негативной ситуации, бухгалтер-аналитик должен пересмотреть порядок использования (распределения) собственной прибыли от реализации проекта, схему привлечения дополнительных внешних средств финансирования (займов, кредитов и пр.), а также схему погашения краткосрочных и долгосрочных обязательств отдельно по процентным платежам и сумме основного Долга.

В табл. 10.6 представлена методика расчета частных и обобщающих показателей денежного потока. Отдельные составляющие этих расчетов требуют дополнительного пояснения. В капитальные затраты предлагается включать расход денежных средств на: проведение строительных работ по возведению, расширению, реконструкции зданий и сооружений, монтажу сборных конструкций, входящих в их состав, и прочие работы, относящиеся к строительству зданий и сооружений; проведение монтажных работ по сборке и установке различного оборудования; приобретение всех видов машин и оборудования, земельных участков, прочих объектов природопользования и нематериальных активов; прокладку необходимых коммуникаций электро-, газо-, тепло- и водоснабжения; подведение к территории предприятия автодорог и линий железнодорожного транспорта.

Прочие организационные расходы содержат в себе затраты по проектно-изыскательским работам, оплате труда координатора проекта, содержанию дирекции строящихся предприятий, разработке проспекта эмиссии и выпуску ценных бумаг компании (в том числе комиссионные посредникам на финансовом рынке), по подключению к линиям связи, информационной поддержке и начальным капиталовложениям в рекламу, а также затраты по переквалификации кадров и оргнабору персонала.

Особое внимание требуется уделять инвестициям, направляемым в чистый оборотный капитал. Затраты по приобретению необходимого запаса сырья и материалов, оплате труда работников, погашению задолженности перед кредиторами за электроэнергию, воду и пр., а также формирование страхового резерва денежных средств на случай задержек оплаты покупателями за отгруженную им продукцию и приобретение первоначального комплекта материалов и объектов основных средств с коротким сроком эксплуатации (несколько более 12 месяцев) обосновывают расход денежных средств как в начальный период инвестирования, так и по ходу реализации проекта. При этом финансовым аналитикам необходимо обосновать по каждому периоду оптимальную величину дебиторской задолженности, кредиторских и прочих краткосрочных обязательств.

Трудности с оценкой будущей рыночной стоимости основных фондов, производственных запасов, земельных участков и прочих ак-

Периоды жизненного цикла проекта

Разработка проекта и начальное инвестирование

Реализация (эксплуатация) проекта

Завершение проекта

Последовательность расчета проектного денежного потока

  • Капитальные затраты
  • Прочие организационные расходы + Выручка от продажи заменяемых основных фондов и (или) стоимость лома и деталей в случае их ликвидации
  • Расходы по демонтажу заменяемого оборудования, сносу зданий и сооружений
  • Налоговые выплаты, связанные с реализацией заменяемых основных фондов

+ Отсрочки по уплате налогов и прочих обязательных платежей

  • Инвестиции в чистый оборотный капитал

= Начальные инвестиционные затраты (-)

+ Выручка от продажи продукции, работ и услуг (без НДС)

  • Расходы на производство и реализацию

= Прибыль от продаж ± Прочие доходы и расходы

  • Налог на прибыль

= Чистая прибыль за период + Амортизация ОС и НА *т Увеличение (+ снижение) в величине чистого оборотного капитала

  • Увеличение (+ снижение) в объеме внеоборотных активов

+ Увеличение (— снижение) в объеме отсроченных платежей

= Чистый операционный денежный поток (+, -)

+ Выручка от реализации основных фондов и нематериальных активов + Рыночная стоимость лома и деталей ликвидируемых основных фондов

  • Стоимость демонтажа оборудования, разборки зданий (сооружений) и очистки территории

+ Рыночная стоимость земельных участков и объектов природопользования

+ Рыночная стоимость реализации оборотных активов

  • Погашение краткосрочных обязательств
  • Погашение долгосрочных обязательств
  • Налоговые выплаты, производимые в ходе реализации активов

= Ликвидационный денежный поток (+, -)

Основные

корректи

рующие

факторы

Невозвратные издержки, влияние инфляции, налоговое законодательство, возможности финансирования капиталовложений, планирование сроков проектно-изыскательских, строительно-монтажных и пусконаладочных работ, издержки по обслуживанию инвестированного в проект капитала

Эрозия продаж, влияние инфляции, размеры накладных расходов, налоговое законодательство, трансфертное ценообразование, сроки . освоения производственных мощностей, бизнес-циклы и сезонные колебания в объемах реализации продукции, процентные платежи

Отдаленность даты завершения проекта (трудности с оценкой будущей рыночной стоимости отдельных видов активов), изменение налогового законодательства, воздействие инфляции, общее финансовое состояние коммерческой организации

J.Q.4. Анализ и оценка денежных потоков от инвестиционной деятельности

тивов связаны с отдаленностью даты завершения проекта. Несмотря на то что с использованием различных аналитических подходов (на основе учетных данных, анализа дисконтированной стоимости активов в конце срока реализации проекта либо на основе экспертных оценок) менеджеры определяют значения требуемых показателей, результаты оценки ликвидационного денежного потока носят субъективный характер, особенно если реализация проекта планируется на долгосрочную перспективу.

<< | >>
Источник: Л. Т Гиляровская. Комплексный экономический анализ хозяйственной дея- К63 тельности : учеб. / Л. Т Гиляровская [и др.]. — М.: ТК Велби, Изд-во Проспект,2006. — 360 с.. 2006

Еще по теме Анализ и оценка денежных потоков от инвестиционной деятельности:

  1. 1.4. Виды отчетов о денежных потоках
  2. 2.3. Определение современной и будущей величины денежных потоков
  3. 3.4. Оценка основных финансовых активов
  4. 3.4. ПРЯМОЙ И КОСВЕННЫЙ МЕТОДЫ СОСТАВЛЕНИЯ ОТЧЕТА О ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКАХ
  5. 11.5. Учет фактора неопределенности и оценка риска при принятии решений по инвестиционному проекту
  6. 44. Анализ денежных потоков от текущей, инвестиционной и финансовой деятельности организации
  7. § 1. Алгоритм и общие принципы планирования инвестиционной деятельности генерирующей компании в условиях развития конкурентного рынка
  8. 9.1. Анализ и оценка показателей платежеспособности, финансовой устойчивости и деловой активности организации
  9. Правовое обеспечение и понятийный аппарат комплексного анализа инвестиционной деятельности организации
  10. Цель и задачи анализа инвестиционной деятельности коммерческих организаций
  11. Анализ и оценка денежных потоков от инвестиционной деятельности
  12. Оценка риска в анализе инвестиционной деятельности
  13. ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПРИРОДА ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ
  14. Внутренние нормативно-плановые показатели, связанные с формированием денежных потоков предприятия
  15. 1. Методы оценки финансовых активов.
- Авторское право - Аграрное право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право - Жилищное право - Земельное право - Избирательное право - Инвестиционное право - Информационное право - Исполнительное производство - История - История государства и права - История политических и правовых учений - Конкурсное право - Конституционное право - Корпоративное право - Криминалистика - Криминология - Маркетинг - Медицинское право - Международное право - Менеджмент - Муниципальное право - Налоговое право - Наследственное право - Нотариат - Обязательственное право - Оперативно-розыскная деятельность - Права человека - Право зарубежных стран - Право социального обеспечения - Правоведение - Правоохранительная деятельность - Предпринимательское право - Семейное право - Страховое право - Судопроизводство - Таможенное право - Теория государства и права - Трудовое право - Уголовно-исполнительное право - Уголовное право - Уголовный процесс - Философия - Финансовое право - Хозяйственное право - Хозяйственный процесс - Экологическое право - Экономика - Ювенальное право - Юридическая деятельность - Юридическая техника - Юридические лица -