Влияние процентных ставок
Еще один пример поможет объяснить поведение цен на рынке государственных облигаций (и других форм рынка облигаций) Снова будет легче, если мы возьмем условный пример, чем будем брать реальные ценные бумаги.
Предположим, что в 1999 г. правительство решило выпустить три различные облигации. Одна из них была краткосрочной со сроком обращения 3 года, другая — среднесрочной со сроком обращения 10 лет и третья — долгосрочной со сроком жизни 25 лет Также допустим, что правительство полагает, учитывая структуру процентных ставок на тот момент, предложить инвесторам доходность к погашению 4,5% по каждой из облигаций, с тем чтобы заинтересовать инвесторов в их покупке (мы взяли эти цифры для удобства, а не как показатель точных процентных ставок в то время) Следовательно, каждая облигация выпускается с номинальной стоимостью ?100 с купоном 4,5%.Конечно, наши допущения несколько нереалистичны. Очень маловероятно, что доходности, которые ожидают инвесторы, будут одинаковыми для краткосрочной, среднесрочной и долгосрочной облигаций. Но они служат для иллюстрации су- ти наших объяснений. Итак, у нас есть три облигации, данные по которым представлены в табл. 13.3.
Таблица 13 3
| Цена (?) | Текущая доходность(%) | Доходность к погашению (%) | |
| Краткосрочная 4,5% (2002 г.) | 100 | 4,5 | 4,5 |
| Среднесрочная 4,5% (2009 г.) | 100 | 4,5 | 4,5 |
| Долгосрочная 4,5% (2024 г.) | 100 | 4,5 | 4,5 |
Когда каждая из облигаций продается по цене ?100, текущая доходность и доходность к погашению являются совершенно одинаковыми, потому что в этот момент они не имеют для инвестора никакой прибыли или убытка к погашению.
Теперь предположим, что год спустя дела в английской экономике ухудшились. Появились свидетельства того, что на подходе более высокая инфляция, и инвесторы требуют в качестве компенсации более высокую доходность. Если правительство в этот момент выпускало новую государственную облигацию, оно должно было бы предложить доходность, скажем, в 6%, чтобы убедить инвесторов в ее покупке. Что произойдет с рыночными ценами наших трех облигаций, выпущенных в 1999 г.? Очевидный ответ состоит в том, что ни один инвестор не будет покупать их по цене ?100, когда доходность к погашению составляет всего 4,5%. Цены облигаций на рынке должны будут падать, пока они не достигнут уровня, при котором инвесторы стали бы их покупать. Каким будет этот уровень? Это такая цена, при которой они будут предлагать доходность к погашению в 6%, которую теперь ожидают инвесторы. И снова мы немного отходим от реальности, потому что сомнительно, чтобы инвесторы ожидали бы точно такой же доходности к погашению от этих трех облигаций с разными сроками обращения и различными налоговыми характеристиками. Но для иллюстрации нашего рассказа ситуация будет такой, как показано в табл. 13.4, когда каждая облигация теперь должна предлагать доходность к погашению в 6% (напомним, что остающийся срок обращения каждой бумаги теперь стал на год короче, чем когда они были выпущены в 1999 г.).
| Таблица 13 4 | |||
| Цена (?) | Текущая | Доходность к | |
| доходность(%) | погашению (%) | ||
| Краткосрочная 4,5% (2002 г.) | 97,25 | 4,63 | 6,00 |
| Среднесрочная 4,5% (2009 г.) | 89,80 | 5,01 | 6,00 |
| Долгосрочная 4,5% (2024 г.) | 81,20 | 5,54 | 6,00 |
Этот пример очень ясно показывает, что долгосрочные облигации демонстрируют гораздо более значительные изменения цен при данном изменении процентных ставок, чем краткосрочные облигации.
Инвестор в краткосрочную облигацию, который купил ее первоначально за ?100 и теперь хочет ее продать, потерял бы некоторую сумму денег, но не очень большую. Инвестор со среднесрочной облигацией потерял бы достаточно много, а инвестор, вложивший деньги в долгосрочную бумагу, потерял бы больше всех. Инвесторы во все три облигации в конечном итоге получили бы обратно свою сотню, если бы они держали облигации до момента погашения, но в промежутке перед этим несли бы существенные убытки. Таким образом, инвесторы, которые не склонны к риску и могли бы захотеть быстро получить свои деньги назад, вероятно, купят краткосрочные облигации. Те, кто хочет связать свои деньги на длительный срок при условии получения известного дохода, вместе с более склонными к риску инвесторами и теми, кто хочет сознательно сделать ставку на благоприятные изменения в процентных ставках, с большей вероятностью уйдут в долгосрочные облигации.Тяготение погашения гораздо сильнее у краткосрочных облигаций, чем у долгосрочных. Когда облигация должна погашаться с ближайшем будущем по номиналу ?100, погашение оказывает преобладающее влияние, и ее цена не будет так широко колебаться в ответ на изменения в процентных ставках. Как показывает пример, им и нет необходимости так себя вести, чтобы приспособиться к изменяющимся ожиданиям инвесторов в отношении дохода, который они должны получить. В наши дни краткосрочные процентные ставки могут колебаться очень широко (возможно, больше, чем долгосрочные доходности) и будут в большей степени влиять на краткосрочные облигации, чем на долгосрочные бумаги. Таким образом, как показывает наш пример, ценовые колебания могут быть вполне заметными даже в краткосрочном сегменте (short end) рынка. Но риск капитального убытка здесь все же значительно ниже, чем на рынке долгосрочных облигаций. Отчеты о состоянии рынка часто будут подчеркивать разную величину изменений цен в долгосрочном и краткосрочном сегментах рынка облигаций. Инвесторы перемещают свои средства между бумагами с разными сроками погашения в соответствии с ожидаемым направлением движения долгосрочных и краткосрочных процентных ставок.